中国山西省の省都太原市 (Tàiyuán) で， 双11のオンライン販売促進イベントに向けた金の広告。 11月３日 (写真：中国新聞社 (China News Service, CNS))

　蘇寧の この動きは，アリババへの直接の攻撃と見られる｡ アリババは，ほんの少し前，小売り業と E-コマース企業の間の競争を激化せんと，16.3 億ドルを投じて，農村地域に E-コマースの会社を展開すると発表した。
　蘇寧 は，オフライン販売ネットワークと オンライン･ショッピング営業とを統合し，双11販売商戦を目標に，O2O 販売を目指す。
　今回の動きは，アリババが 先月，その E-コマース事業を農村市場に拡大し，今後３～５年に 100 億元 (16.3 億ドル) を投資して，農村開発と農村雇用を促進する計画であることを発表したことを受けてなされた。農村 E-コマース企業の発展は，アメリカ上場後のアリババにとって，３大将来開発計画の１つである。他の２つは，国際化 ならびに ビッグデータ および クラウド･コンピューティングである。
　或る匿名の業界内部関係者が語る ･･･ E-コマース企業とインターネット小売り業者にとって，中国第１級 および 第２級都市での過激な戦いの後では，明らかに，農村 E-コマースは 未開の沃野である。
　現在の蘇寧のサービス･センターは，その多くが 平均 40 m² 程度の小さな規模であり，販売後の保守を行なっている。今回の革新後は，販売サービス，配達，顧客に代わって発注などを行なう。
　最近，蘇寧は，そのような販売センターを１つ 江蘇省淮安市で 衣替えを完了した。その面積は 40 m² に満たないが，リオープンの日，この販売拠点は 1,000 人を越える客を集め，１日の売り上げは 8,700 ドルに達した。
　アリババの調査によれば，中国農村部のオンライン買い物市場は，2014 年には 294 億ドル規模に達し，2016 年には 752 億ドルに伸びると予想されている。これまで 農村地域のオンライン買い物客の 80 % 以上が オンライン形式の買い物を受け入れており，その平均年齢は 20~29 歳と，都市部よりも若い。さらに，農村地域の顧客のうち モバイル･インターネット利用者の割合は，全体の 84.6 % を占める。つまり，都市部より 5 % ほど高い。
　アリババは，郡レベルの営業センターを 1000 と，村レベルのサービス･ステーションを 100,000 建設し，以って "淘宝村" モデルにより 農村部で新たな事業の創生に役立てようと計画している。

　新たに上場された E-コマース巨人アリババの 初回決算報告で，売り上げの強い伸びと収益の急減について，誰もが ガヤガヤと 姦しい (かしましい)。そこで，決算の数字を 単にあげつらうことは，どなたか他の方にお任せして，ここでは，アリババの決算数字と，その筆頭ライバルたち 騰訊 (Tencent)，百度 (Baidu) の決算とを 比較してみたい。これら インターネット３社は，中国の "ビッグ スリー" と呼ばれ，このごろでは その頭文字を取って "BAT" とも呼ばれている。
　この比較の大きな特徴：(1) アリババと百度は，ともに，買収，製品開発，コア製品をモバイル･プラットフォームへ移動 ･･･ 等々に攻撃的な投資を行なっており，その結果，収益を著しく毀損している。(2) 騰訊は，投資について もっと的を絞り，保守的な姿勢を取ってきた。私見によれば，こちらは 前２社より健全であり，現在の収益の伸びを維持しつつ 将来も繁栄することが可能であろう。
　それでは さて，先月 史上初の最大規模の ニューヨーク IPO で 250 億ドルを調達して 世界中の報道を賑わわせた アリババから新たに出された決算報告にスポットライトを当てよう。IPO の株価は，初期設定範囲を越えて設定された。その後，アリババ株は 何度も 重力に逆らい，新高値を更新した。今回 四半期業績が発表された後にも，さらに 4 % 上がった。現在では，IPO 価格の １ADS 当たり $68 を 56 % 上回って売買されている。

アリババが今回発表した決算の財務ハイライト.

カッコつきの数字は，マイナスの数値を表す。

　発表された決算 (英文，中文) は，私の目には まずまずで 良くも悪くもないように見えるのだが，他のどなたも，そうではないらしい。
　投資家たちは，今四半期，売り上げが 前年比 53.7 % 伸びて 27.42 億ドルになったという １行目右上の数字に興奮する。
　ところが，経費は，それを上回る 86 % 増えて，9.12 億ドルになったのだ [訳注：末尾に]。このようにドンチャン騒ぎの浪費の結果，アリババの純利益 (Net Income) は 38.6 % 急減して [減益となり]，５億ドルを割った。
　次に，決算を 先週 発表し，同様の傾向が見られる 百度を見よう。その売り上げは，中国で最も利益の多い アリババ用検索エンジンとして地位を固める中，アリババと同様，52 % 増えて 22 億ドルとなった。百度の経費も，その売り上げより 遥かに高い率 73 % で増加した。その結果，純利益の増加は 27 % に留まった。ざっと言うと，純利益の伸び率は，売り上げの伸び率の 約半分である。
　最後に 騰訊だが，その決算は 来週発表される。そこで，１つ前の四半期で比較しよう。売り上げの伸び率は，他２社よりも若干悪く，37 % 伸びて 32 億ドルとなった。だが，経費はコントロールされており，15 % しか増えていない。その結果，純利益は 58 % 増えた。純利益の伸び率が 売り上げの伸び率を 上回るのは，BAT ３社の中で 騰訊だけである。
　このような傾向は，じっさい 目新しいことではない。これらの数字は，単に それぞれの企業が 新規投資，販売促進 および 経費コントロールに向けて 異なる戦略を持つことの反映に過ぎない。とは言え，私が いささか 奇妙に思うのは，投資家たちが アリババに なぜそれほど高い評価を与えるのかという点だ。というのは，アリババは騰訊より売り上げが少なく，利益だって 遥かに少ないからだ。アリババの現在の時価総額は 2,611 億ドルであり，これは 騰訊の時価総額 1,470 億ドルを 77 % 以上上回る。
　この馬鹿でかい食い違いは，アリババが 販売促進に馬鹿でかい経費をかけていることの直接の結果である。しかし，販売促進は 大部分が ぺてん (hype) である。人々が ファンダメンタルを見はじめれば，アリババの株価が下がらねばならないことは，ほとんど避けがたい。そういうことが起これば，来年前半には株価が 急落することも見られよう。この結果は，経費を強く意識する騰訊を そして百度さえも 利するであろうし，人々は その資金をこれらの銘柄に移すだろう。

　中国 E-コマース巨人アリババは，上場企業として初の四半期決算を報告し，売り上げが ９月までの３ヶ月，そのオンライン市場で商品がよく流れ続けたお蔭で， 前年比 54 % の堅調な伸びを見せたと説明した。
　ところが，利益についての説明となると，話が さほど透明ではなくなる。アリババの この期間内の純利益は，一般に認められている会計規則に拠れば，前年比で 39 % 減少して 4.94 億ドルとなった。これは，FactSet による アナリスト予想 9.62 億ドルを下回る。
　しかし，アリババは，その "調整された" 純利益のほうを強調する。こちらの利益は，株式報酬費用 (share-based compensation) とその他経費を 差し引く前の利益である。この non-GAAP (米国会計基準に基づかない) 数字は，前年比 15.5 % 増加して 11 億ドルとなった。これは，アナリスト予想と概ね合っている。
　この２つの利益のギャップは，まことに大きい。
　犯人は，今年の IPO に先立って 従業員 および 経営陣に付与された株式に関する株式報酬費用 4.90 億ドルである。最近買収した いくつかの企業の無形資産の償却も，利いている。
　アリババは，調整された数字の方が，事業の趨勢をハイライトするのに役立つと考えると言う。驚くには当たらないことだが，この考えは 株式報酬費用の高い 多くのテック企業に共通する。確かに，この四半期には，多くの見るべき趨勢があった ･･･ モバイル取り引きの急増, モバイル･ユーザからの効果的なマネタイズ 等々｡
　だが，株式報酬費用は，紛れも無いコストである：そして，この費用は，投資家が保有する株の価値を減殺する。しかも，優れた従業員を奪い合う戦いの真っ只中にあっては，この費用は，テック企業にとって 望ましい (go-to) 費用である。
　アリババが好む計数に焦点を当てても，マージンは下がり続けている。調整された，non-GAAP の EBITDA は，この四半期，売り上げの 51 % に相当する。これに対して，一つ前の四半期には，この数字が 54 % であり，１年前には 59 % であった。アリババは このマージンの圧迫 (squeeze) を いくつもの要因に帰する。 ･･･ 新たに買収した事業を再編成するためのコスト，モバイル OS を開発する投資 等々。
　これらの投資が 将来において モトが取れるのであれば，いま 直ちに心配する必要は無い。けれども アリババの戦略は，多くの新しい，たとえば オンライン･ビデオのような分野 にわたり，それらは不透明なままである。Goldman Sachs は，調整された EBITDA マージンが 次の会計年度には 53 % に戻ると推定する。投資家たちは，本当にそうなるかを 鋭く見守るだろう。
　大きなテック企業が決算発表をする季節にあって，ありふれたテーマに応えて，アリババの CFO (最高財務責任者) Maggie Wu は，火曜日，アナリストたちに向かって 同社が マージンの目標を頭に置いて 経営を行なっていないと告げた。彼女は，将来さらに投資を行なうことを示唆し，会社の強いコア事業が "新たな事業に投資するぜいたく (luxury) を許容する" と言った。言い換えると，マージンが [GS が言うように] すぐに回復すると 当てにしては いけない。

　アリババは，この９月，ニューヨーク証券取引所に 史上最大の 250 億ドル IPO で上場した。
　９月30日に終了する３ヶ月で，純利益は 4.85 億ドル (１株あたり $0.20) に下がった。一時的な費用を除くと，純利益は １株当たり $0.45 である。FactSet によれば，アナリストたちは $0.45 を予想していた。
　売り上げは 54 % 増加して 27.4 億ドルとなり，アナリスト予想 26.1 億ドルを越えた。

1. Alibaba: FQ2 希薄化 Non-GAAP EPS of $0.45 in-line.(+5.9 %)，EPS = $0.20 (−41.8%)
2. Revenue of 27.4 億ドル (+53.9% Y/Y) beats by １億ドル。
3. 株価：$104.19 ↑ $2.39 (2.35%) 7:20 am EST

　去る９月のアリババの史上最大の上場は，多くのファンド･マネージャのパフォーマンスを押し上げるのに役立った。データが これを示している。
　T. Rowe Price 成長株ファンドは，９月末，アリババ 600 万株を保有して No. 1 であった。430 億ドルのファンドは，先月 3.63 % 上がり，同業ファンドの 91 % を上回った。
　花形ストックピッカー(銘柄推奨家) Will Danoff が運用する Fidelity の 1,100 億ドル コントラファンドは，アリババ 323 万株を保有して第２位だった。
　アリババの IPO は，当初 218 億ドルを調達した。市場デビューの日，株価は 38 % 急上昇し，先月は 16 % 上がり，中国 E-コマース筆頭のアリババは，2,570 億ドルの評価となった。
　Fidelity の 多様化国際ファンドは，アリババ 304 万株を保有し，ミューチュアル･ファンドとしては第３位であるが，最近の報告で，第 3 四半期，アリババ株のおかげで 同ファンドが MSCI EAFE 指数 (−5.87 %)を上回って −5.02 % のリターンにすることができたと述べている。また，コントラファンドの 今四半期のリターン 1.77 % は，ベンチマーク S&P 500 の 1.13 % を上回った。
　76 億ドルの T. Rowe Price 新興市場株ファンドは，９月30日の時点で アリババ 937,174 株を保有していたが，これが 同社にとって第３四半期最大の購入だったという。このファンドは，今年 7.6 % 上がり，同業の 92 % を上回った。

　馬雲の E-コマース巨人アリババは，中国の小売業界に革命を引き起こし，さらには 金融サービスの分野へと分岐し，今では モバイル技術，エンターテインメント および スポーツにまでその事業を拡大しようとしている。ウォール･ストリート･ジャーナルの Dennis K. Berman は，アリババ社，香港の民主化抗議運動， および アリババの支付宝とアップルの Apple Pay の間の電子決済アライアンスの可能性について 馬雲と会話した。以下は，その抄録である。

Berman: What is 11Main.com? What does it mean for Alibaba?

馬雲: I got my inspirations from Silicon Valley, 15 years ago, on my trip to the U.S. I saw Silicon Valley, the lights everywhere, on Sunday, and people working hard. So I go back to China and build up Alibaba. Today, it’s our time to come here, invest in Silicon Valley, helping entrepreneurs. So we invested in 11Main.

Berman: A website to shop in America via Alibaba.

馬雲: Yeah.

Berman: You’re bringing this to places like Brazil and Russia, the notion of bringing commerce directly from China to consumers in other countries—basically cutting Wal-Mart out of the process of getting cheaper Chinese goods to other nations.

馬雲: I’m more interested in bringing America to China, Brazil to China, Russia to China, because selling Chinese products around the world—that’s the past 10, 15 years.
　 What I want to do is, how can we sell more American small-business products to China? More European products to China? This is the unique value that we have. Because when you have such a huge demand of good products from outside, the next 10 years, I believe, China should import.

Berman: What U.S. small business products would make sense in the Chinese market?

馬雲: Last year we helped Washington state. We sold 150 tons of cherries. We sell Alaska seafood. We sold 80 tons of nuts to China.
　There are so many farm products here that can be sold to China; because of the pollution, people cannot have good quality products.
　We start with agricultural products. People here probably don’t realize that in China, when you have 110, 120 million people shopping on your site every day, you can almost sell everything.
　Challenging the Banks (銀行に挑戦)
Berman: The most radical thing you’ve done in China is your money-market mutual fund. For decades, the people have been subsidizing the state banks of China and the state-owned enterprises of China. When you brought them better-yielding money-market accounts, you were changing the whole financial-services game in the country, and that is radical.

馬雲: Yeah, that’s radical. That’s dangerous.

Berman: Why dangerous?

馬雲: You have taken money from those people who take it for granted. I heard so many banks talking about supporting small guys. But none of them really put efforts into that. I said five years ago, “If banks do not change, let’s change the banks.”
　We have more than 300 million active users for Alipay. We are probably the third-largest payment system in the world, after Visa and MasterCard . We are not trying to build a financial system. We want to build the credit system for each individual and small business. We can fundamentally change the China financial system.
　That’s why last year, I had a tough year. Within six months we gathered more than $100 billion. That make the government worry. All the banks hated us. I’ve never seen the top five biggest banks in China unite together, want to kill us.
　I talked to all the chairmen of the big bank. One of the guys said, “Jack, in 10 years, we will have a fantastic memorial for you. Thank Alibaba and Jack Ma for doing these great things. But now we have to kill you.”
　Hong Kong Protests (香港の抗議運動)
Berman: What happens when you see the umbrellas open up in Hong Kong?

馬雲: The Hong Kong problem is not about China and the Hong Kong relationship. It’s about young people, they don’t have hope. All the big guys take…the good things. And the young people feel hopeless. But [the protests] should not push that much.
　When I was young, I was upset by IBM , Microsoft. They took all the great opportunity from me. And I think, how can I be my IBM? How can I do things like Cisco? Later I say, “Forget about that.” I started to work. I started to focus on myself, my job, and a great life.

Berman: Is it only a matter of time till the umbrellas open up in greater China?

馬雲: Both sides should listen. And both sides should step down. This thing cannot last, it should not last long.

Berman: Would it make sense for Alipay and Apple Pay to come together?

馬雲: I’m very interested in that. But a good marriage needs both sides hard working. And I respect Apple. I respect him [Tim Cook] very, very much from my heart. I think he’s doing a fantastic job. And I hope we can do something together.

"双11" 商戦の販売促進広告。 中国 山西省の省都 太原市 (Tàiyuán，タイュエン) の通りにて， 2012年11月９日 (写真：中国新聞社 (China News Service)) "4.8 折起" = "52 % 割り引きから"｡

　アリババの圧力を受けて，他の中国 E-コマース業者らは, 中国語の "双11 (双十一，shuang shiyi，Double Eleven)" をこの商戦関連のキャンペーンから削除した。たとえば，アリババに対抗する筆頭の京東商城 (JD.com) は，10月31日に開催予定の "双11プレス発表" を取りやめた。また，蘇宁易購 (Suning.com) は，"双11" という言葉を使わずに "正規商品に 50% 以上の割り引き" を謳うことにした。
　11月11日という日付は，１桁の数字１が４個並ぶ。アリババは，これを 光棍節 (Singles' Day，独り者たちの日，光棍＝単身者) 商戦の基礎として位置づけ，この日に，大手のオンライン･ブランドが価格を爆下げし，単身者たちの心を慰めてくれるようにと考えた。
　アリババの今回の商標権主張は，アリババが この商戦期間中に業績を維持しようとして直面する競争が激化していることを物語る。じっさい，上海の第一財経日報 (China Business News) が伝えるところによれば， 京東商城も，蘇宁易購も，その他の同業者たちも この商戦で，とくに 中高エンドの顧客から大きな売り上げを奪っている。
　アメリカでの上場を受けて ニューヨーク市場で期待を一身に受けているアリババにとって，この商戦は，[その株価に関わる] 重大事である。JPMorgan Chase は，投資家に "Buy" を推奨し，目標株価を (現在の $98.90 から) $112 に引き上げた。
　2013年11月11日のアリババの売り上げ記録は 57 億ドルであったが，ことしの目標は これより遥かに高いだろう。万一 この高い目標の達成に 今年 失敗すれば，アリババは 大いに困ったことになろう。
　ところが，この [商標権主張と言う] やり方は，同業者から強烈な反発を呼び起こした。京東商城は，アリババが 双11商戦を独占するつもりかと言って おおやけに非難した。これは，インターネットのオープン性の精神に反するとの主張である。
　或る弁護士は，京東商城 ならびに その他の国内 E-コマース営業が，そのキャンペーンに "双11" という言葉を使わない限り，販売キャンペーンをすることに何の問題も無いと言う。

天猫のホームページ (internet photo) 双11が来た，50 % 以上(不止) 割り引き，などの文字が見える。

　中国語の日刊紙 東方日報 (Dongfang Daily) によれば, 配送業者の中には，10 月にオンラインで注文された小包の数が著しく増えたと報告する業者があるという。その訳は，11月11日の物流の負荷が過大になるのを避けるため，オンライン店舗の中には特別セールを既に実施しているものがあり，消費者がその特典を利用しているからだという。
　上海の李さんの場合には，冬物衣服と日用品を 10月25日に 全部注文した。彼女は，混雑を避けて，早めに配送してもらうことを望んだ。休日期間中には，注文しても届くまでに１ヶ月もかかることがあるからと言う。
　申通快的 (STO Express, Shentong Express) は，同社の配送量が，通常は １日あたり 400～500 万個のところ，10 月はじめから １日当たり 600 万個に増え始め，最近では 700～800 万個に達することもあると言う。また，ベンダーの中にも この傾向を認め，タイムリーな配送を確実にするため，この商戦にかなり先立って 販売促進活動や特別オファーを早めたところがある。
　アリババ集団の E-コマース･ウェブサイト天猫の 或るコンピュータ関連ベンダは，$49 の割り引きを実施し，さらにマウス，イヤホン，ルータなどの付属品を，(11月11日開始のはずを) 無料で提供している。
　これまた アリババの或るテキスタイル関連ベンダーは，早くも 10月25日に，双11商戦の販売キャンペーンをキックオフした。これは，在庫商品全部を 70 % 割り引きで 11月15日までというものである。この店舗のオーナーによれば，"この措置は，11月11日のドンチャン騒ぎで確実視される 配送に対する 消費者からの苦情，誤配送，遅延を避けるためである" とのこと。

中国杭州での開会式で話す アリババ総裁 金建杭(Jin Jian Hang) 10月29日 (写真：新華社)

　"今から２年以内に，アリババのオンライン小売り売上高は，ウォールマートの売り上げを越えるだろう｡" と [この８月に選任されたばかりの] アリババ総裁 金建杭(Jin Jian Hang) は，中国東方の都市 杭州でのサミット会議で発言した。
　数日前，アリババの株価は ニューヨーク市場で $100 を越え，時価総額は 2,500 億ドルを越えた。
　これで，アリババ創立者馬雲が 10 年前に 12 人のパートナーを前に この E-コマース会社が 世界の トップ 10 E-コマース･ウェブサイトになるつもりだと告げたとき以来の目標に向けて １歩前進したことになる。
　金建杭は 言った："我々の市場価値は，世界のトップ 10 企業の中にあって引けをとらない。"
　さらに続けて，アリババは 自らの事業モデルを 概ね確立した。その範囲は，E-コマースの諸相を始めとして，インターネット金融，スマート物流，モバイル，ビッグデータ･プラットフォームまでカバーする。事業モデルの 20 % は 形成済みであり，今後 さらに 10 年を掛けて，これを完成させるのだ ･･･ と言った。
　将来，アリババは 農村地域での E-コマース分野の展開に注力する。"今日 (こんにち) ，中国には 6.32 億のインターネット利用者がいるが，残りの７億の人たちはインターネットに未だアクセスしていない。この後者の人たちこそは，アリババが開拓すべき巨大な可能性を秘めている｡" と 金建杭は 語った。
　金建杭は また，全球的展開は アリババの主たる目標であり，これが同社をさらに推進して，オンライン･プラットフォームを通じて 世界 20 億の消費者と手を結ぶこととなると指摘。さらに，もう１つの目標は，ビッグデータの分野を開拓することだとも語った。
　2014 年前半，アリババの GMV は，1,520 億ドルに達し，第 2 四半期だけでも 820 億ドルとなった。これは前年比 45 % の増加である。･･･ と Ecns.cn は伝える。
　2013 年，アリババは，その３大プラットフォームで 2,480 億ドルの GMV を挙げた。これは eBay と Amazon の合計売り上げを上回る。ウォールマートの 2014 会計年度売り上げは，4,370 億ドルに達した。

　中国では 有力な E-コマース企業だと言っても，アリババ･ブランドを知る買い物客は アメリカには ほとんどいないので，そんなことは 足掛かりにもならない。
　アリババは アメリカで M&A をいくつか行ったが，それらはどれも規模の小さい企業であり，アマゾン級には遠く及ばず，また それ以外の大手 E-小売り業にも及ばない。
　アリババが アメリカでの存在感を打ち立てるのに最も直接的なやり方は，アナリストたちが言うように，１つや２つの大型買収を実行することである。或るアナリストたちは，その候補として eBay を挙げる。同社は最近，E-コマース企業と決済 (PayPal) 企業とに 会社を２分割することを発表した。
　アリババは ９月の記録的な上場から 250 億ドルの現金を積み上げているが，大型買収は，ワシントンと北京の間に緊張が発生しているこの時期には，アメリカの規制当局と政治家たちを苛立たせる可能性がある。
　他方，アリババは 本国で成長の余地がある。アリババは，中国に５億人の登録ユーザありと豪語する。これは 膨大な数であるが，それでも 中国の人口の半分にも満たない。と言っても，中国では，騰訊 (Tencent)，百度 (Baidu) のようなライバルから 山のような競争に直面しており，その一方で アリババ創立者 馬雲は，アリババを国際的ブランドに育てることを狙っている。
　９月16日，香港での投資家向け集会で 馬雲は，"我々は 真の全球的企業になることを欲する｡"  と発言し，アリババが アメリカとヨーロッパに目を向けていることを強調した。
　'Only The Beginning' (ほんの始まり)
　先月 Bloomberg TV のインタビューで，アリババの 34 % の株を握る日本の SoftBank の CEO Masayoshi Son は，"これは，ほんの始まりである。アリババは，中国内で成長を続けるが，全球的にも成長を続ける。ニューヨークでのこの上場は，全球的展開への良い入り口となる｡" と 語った。
　今週，馬雲は アップルの Apple Pay モバイル決済サービスとパートナーを組むことも拒まないと語った。
　アリババは，世界最大 かつ 世界最速成長する E-コマース市場を支配しているが，同社とその使者たる設立者馬雲は，成長持続のためには 海外で地歩を獲得し，投資家たちを満足させねばならない。アリババがその際に直面する長期的なチャレンジは，Amazon, eBay および Priceline のような (アメリカ市場が成熟するに連れて，高い成長率を維持するために国際市場へと転進した) アメリカの同様な企業が これまでに直面したものと似ている。
　だが，JG Capital のアナリスト Henry Guo は，アメリカを含む国際市場が，3～５年にわたるアリババの成長のドライバとは ならないものと見ている。"アリババの焦点は，今は 中国国内市場である｡"  と Guo は言う。

"カード･アイコン" を備えた Yun OS 3.0 のユーザ･インターフェース

　フィリップス Aurora 1966 スマートフォン上で動作する Yun OS 3.0 は，"Cloud Card" サービスに特徴がある。これは，日常の暮らしによく使われるモバイル･アプリをバンドルして，クラウド･コンピューティングを利用してそれらを操作する。このサービスを使わない場合には，ユーザは 個々のアプリをダウンロードして個別にアクティベートせねばならない。
　Yun OS 3.0 は，そのユーザ･インターフェースも ユーザにとって目新しい。スクリーン上には，自分が予定しているイベント毎に１枚のカードが見える。
　たとえば，あるユーザが 電話により映画の切符を買ったとしよう。このとき，Yun OS は，電話の画面上にカードの形をしたメモを生成する：そこには，映画の 日時，場所，座席番号が記録されている。このカードは, 映画の日時が近づくと画面に現れ，ユーザにはタクシーを呼ぶプロンプトが表示される。Yun OS は，映画館の近くにあるレストランやショップを推薦したり，映画館の暗闇の中に入っていくときには，電話付属のフラッシュライトを点灯させるようプロンプトを出すこともする。
　こんなことが可能になったのは，アリババのクラウド･コンピューティングとビッグ･データ解析を Yun OS 3.0 が使っているからだ。ここでは，個々のサービスが統合され，イベントのストリーム処理と 即時ストリーム処理に基づくアルゴリズムが確立されている。
　モバイル･アプリのアクティベーション･レートは下がってきており，多くのアプリは，頻繁に使われる少数のものを除いて，スマートフォン上で休眠状態となっている。モバイル OS のアナリストによると，Cloud Card は使いやすい。また，アプリのコンテンツと量に関しても，軽い。
　アリババは，Yun OS が 2011 年７月に初めてリリースされてから １千万人のユーザを獲得したと言う。中国の端末メーカー 魅族科技 (Meizu) も，その Flyme OS のベースとして， Yun OS 3.0 を使っている。

10月22日，北京の精華大学で，30 分にわたる質疑応答を 北京官話でこなす 30 歳の Facebook 創立者兼 CEO Mark Zuckerberg (写真：CFP)

　このリストには，10月22日に北京の清華大学で講演を行った Facebook 創立者 Mark Zuckerberg が含まれる。その同じ日に，もう１つのアメリカ ハイテク重量級 Apple の CEO Tim Cook が中国本土に降り立った。これは，彼が Apple を率いるようになってから５回目の訪問である。
　"中国訪問の この緊急発進 (スクランブル) は，これらハイテク重量級が中国に向けて善意を発信するために押しかけていることの表れである。とはいえ，Steve Jobs の時代には考えられなかったことだ｡" と リサーチ会社 IDC の Crawford Del Prete は言う。
　Tim Cook の今回の中国への旅は，Apple の中国営業への数多くの脅威，とりわけ，中国政府 および その他諸外国と共有する "安全とプライバシー" 問題への増大する懸念を事前に取り除くことを狙ったものである。
　それゆえ，Tim Cook の旅行日程の１番目として，中国副総理(＝副首相) 馬凱 (Mǎ Kǎi) を 10月22日 の朝 訪問し，両者は "中国クライエントの情報に関する安全性を保護する" 問題について意見を交換した。･･･ と上海の第一財経日報 (China Business News) は伝える。
　Tim Cook の前回の旅行の使命は，中国内での Apple の事業に日増しに重要な役割を演ずる 中国３大キャリア 中国電信 (China Telecom)，中国聯合通信 (China Unicom)，中国移動通信 (China Mobile) との関係を強化することであった。
　Tim Cook は，中国インターネット企業，とりわけ アリババとも関係を打ち立てるべく努力しており，来週月曜日には アリババ創立者馬雲と会談の予定である。
　Mark Zuckerberg もまた 多くの中国テレコム重量級と会談した。その中には，中国固有のスマートフォン･ブランド 小米科技 (Xiaomi) の創立者 雷軍 (Lei Jun) も含まれる。精華大学への訪問の晩に Tim Cook とディナーを共にした 雷軍は，"この晩の我々の会話の主題は，小米科技が外国市場に接触する努力の中で，如何にして Faceboook を活用できるかだった｡" と明かした。
　精華大学での講演の中で，Zuckerberg は，小米科技の将来に自信を表明し，高品質の製品を競争可能な価格で販売する優れた企業として称え，中国スタートアップ企業の模範であると言った。

　アリババ創立者馬雲は，今後，Lions Gate Entertainment，Walt Disney，Paramount Pictures (Viacom)，Warner Brothers (Time Warner)，Sony Entertainment (Sony)，Universal (Comcast) に面会する予定である。･･･ この交渉がプライベートであることを理由に名前を明かさない条件で，複数の人が語った。中国杭州に本社を置くアリババは，アメリカ映画 およびに 家庭向け TV ショーの配給権を求める取り引き あるいは スタジオの株に投資する取り引きを求めている。･･･ と上記の人たちが語った。
　アリババは，今年９月の IPO での 250 億ドルを武器として，中国消費者向けに TV セットトップボックス (これは また，世界最大の E-コマースの商品を提供するのにも役立っている) を通して売るエンターテイメント探しに徘徊している。 復星集団 (Fosun Group) や 万達集団 (Wanda Group) のような中国での仲間と同様に，アリババは，中国本土での海賊行為や検閲のような困難と闘いながら，ハリウッドでの連携を拡大してきた。
　インターネット顧問グループ IResearch の北京駐在アナリスト Alex Wang が言う："エンターテインメントと映画は，アリババのエコシステムの非常に重要な部分を成す。とくに，映画産業は 実に儲けの大きな事業であり，アリババ成長の重要なドライバとなるだろう｡"
　今年６月 Jeff Robinov の Studio 8 に ２億ドルを投資した 復星は，Lions Gate への投資の交渉をした。アリババは，今年７月，カリフォルニア州サンタモニカから 映画 "The Hunger Games"，TV シリーズ "Mad Men" のようなタイトルを中国で流す契約に合意した。
　Lions Gate
　万達は，アメリカ映画チェーン AMC Entertainment Holdings を支配しており，今年８月，ハリウッドでの取り引きのため オフィスを開く目的で，カリフォルニア州 ビバリーヒルズに土地を取得した。
　馬雲に随行してロサンゼルスに赴くのは，アリババのディジタル&エンターテインメント部門の副会長 Liu Chunnning および 阿里巴巴影業 (Alibaba Pictures) のトップ Zhang Qiang である。彼らは，Paramount 会長 Brad Grey や Sony Entertainment の CEO Michael Lynton を含む ハリウッドの上級経営者たちと会う予定である。
　アリババの香港駐在スポークスウーマン Florence Shih は，コメントを控えた。アメリカのスタジオの首脳等も，コメントを控えたか，コメントの求めに応じなかった。
　アリババの株価は，ニューヨークで一夜にして１ヶ月ぶりの高値に達し，0.8 % 上がって $91.63 となった。これで，IPO 以来の上げ幅は 35 % となった。
　アリババは，11月４日に上場会社として最初の決算発表をする予定である。
　Government Scrutiny (中国政府による監督)
　ハリウッドは，今や 世界第２のシアター市場となった 中国での成長に触れる途を探し求めている。オンライン･ビデオの中国市場は，今年 おそらく 29 億ドル規模に達し，2017 年には その２倍になると IRsearch は予測する。
　映画と TV ショーを支配するスタジオは，アリババのような配給会社に オンラインでの配給権を売るか， あるいは 地域により TV に課金する。アリババの セットトップボックス利用者は，このデバイスを利用して，TV チャンネルや高品位映画を見たり，オンラインの買い物，ゲームをする。
　今年４月，アリババは 12.2 億ドルを オンラインのビデオ･サイト 優酷土豆(Youku Tudou) に投資した。
　今年３月，アリババは 文化中国伝播集団 (ChinaVision Media Group) の株 60 % を 8 億ドルで取得することに合意した。８月には，同社に会計不正が発見された。いまでは，社名が 阿里巴巴影業 (Alibaba Pictures) に変更されている。
　中国の セット トップ ボックス 業界は，政府による監督の強化に直面している。アリババの天猫魔盒 (Tmall MagicBox) は ユーザに，今年８月，システムをアップデートし，国家廣播電影電視總局の規制に従い，いくつかのアプリを削除すると通知した。
　削除された サード･パーティのアプリには，捜狐 (Sohu)，優酷土豆, 愛奇藝 (IQiyi) および その他のビデオ用アプリが含まれる。･･･ と，北京晨報 (Beijing Morning Post) が今年８月に伝えた。

Yahoo の今回の決算発表は，CEO マリッサ メイヤーが スターボード･バリューから圧力を受けているときに ぶつかった。(写真：Bloomberg News)

　Yahoo は，10月21日(火)，TAC 抜きの 全売り上げが 第３四半期には 1 % 増加して，10.9 億ドルになったことを報告した。これは，過去６期で２回目の増加である。会社予想では，10.2～10.6 億ドルであった。
　"我々は これまでモバイルに手厚い投資を行ってきた。それらの投資が実を結びつつあることが分かる｡"  と Ms. Mayer は語った。
　Ms. Mayer の下で，Yahoo は ３ダース以上のスタートアップ企業を買収した。その中には，11 億ドルを払った Tumblr や 小さなモバイル用アプリ製作会社も多数含まれる。
　Yahoo 株価は，時間外取り引きで $41.40 まで騰がった。火曜日の正規取り引き時間終了後の時価総額は，約 400 億ドルとなった。
　今回の業績発表は，物言う投資家 Starboard Value LP が，先月，Yahoo のコア事業が停滞していると Ms. Mayer を非難した後を受けた形で行われた。Starboard は，Yahoo が コスト削減し，AOL との連携を図り，アジア資産から更なる価値をもたらすよう求めた。Starboard とその他の投資家は，アリババの先月の IPO についても Yahoo に厳しい目を光らせている。
　Yahoo は，インターネット広告のライバル Google と Facebook にも劣勢である。eMarketer の推定によれば，今年，Yahoo は，アメリカ･オンライン広告 507 億ドル市場のうち 4.9 % を占めると見られるが，昨年のシェア 7.2 % より下がる。一方，Facebook のシェアは，昨年 7.6 % だったのが，今年は 9.7 % に上がる。Google は，2013 年 39.7 % だったシェアが，ことしは僅かに減って 38.3 % となる。
　この第３四半期，Yahoo の利益は 前年の 2.967 億ドル (１株当たり $0.28) から急増して 67.7 億ドル (１株当たり $6.70) となった。これはアリババ株を売却したためである。この一時利益を除けば，利益は，3.58 億ドル (１株あたり $0.34) から 5.43 億ドル (１株あたり $0.52) へと増加した。
　全売り上げは，11.4 億ドルから 11.5 億ドルに増加した。ディスプレイ広告からの売り上げは，ex-TAC で 6% 下がって，3.96 億ドルとなった。
　火曜日のアナリスト向け決算説明会で，Ms. Mayer は，コスト削減努力の概略を説明し，この先の買収戦略などを詳しく説明するものと見られる。･･･ と，Yahoo の計画をブリーフした1人が 今週はじめに 言った。

　この話を フォローしておられない読者のために，何が起こったかを簡単にお伝えしよう。
　事件は 天猫で起こった。新しい 4G Smartisan (錘子科技) E1 スマートフォンの予約注文数に ある時 突然 説明不可能なスパイクが発生したのを 或る人が気づいた。そして，それに首を突っ込んだ。この数字が本物かどうかを疑ったのである。
　こういう場合によくあるように，疑いは正しかった。数字は たしかに 操作されていた。詳しく言うと，予約注文数は，本来の数字の３倍に水増しされていた。簡単なことだった：プログラマーが，３倍するように コンピュータ･プログラムを組んでいたのだ。だから ほら 実際に注文がある毎に３倍されて，このウェブページに来る人は，３倍の注文があったとの印象を受けただろう。
Alibaba Admits Fakery But Tries To Downplay the Seriousness (アリババ 斯かるインチキを認めるも，事の重大性を軽視せんとす)
　アリババが この件で初めて謝罪してから５日後，ひとつのレポートが (このレポートをアリババは，未だ認めていないが) 中国メディアに広く報道され，WeChat，Sina Weibo のような ソーシャル･メディアのプラットフォームにも出回った。
　» 我々の調査結果の結論は，以下の通りである：予約数は人工的に書き換えられており，システムが生成した元データではない。予約数が最終的な契約数に影響しないとは言え，顧客に提供すべきは真のデータであるという原則を 我々は常に保持すべきである。飢餓マーケティングのために 誇張された予約数を使うやり方は，賢いアイデアに見えるかもしれないが，誤っており，我々は これに賛成しない。«
　"飢餓マーケティング" とは，中国ではとてもよく聞かれる言葉だ。これは，欠乏状態を幻想として創造する｡これにより，消費者の間に "不安" の念を引き起こす。多くのブランドは，アップルも 小米科技 (Xiaomi) も 自社の電話を手許に置いて出し渋り，消費者に "飢餓" を植えつけるとして批判されてきた。ここから望む効果は，消費者が，"もし 今買わなければ 何かを失う" と信じさせることだ。
　たとえば，あなたが天猫のサイトに行き，スマートフォンを見るとしよう。そこで，30,000 人もの人が注文した機種を見つけたとする。そのとき，あなたは こんな風に 頭の中で考えるだろう：こんなに沢山の人がこの機種を欲しいなら，それは良いに違いない。いま 注文しなければ，私が手を触れる前に誰かがこれを買ってしまう。買う人は自分より幸せだし，クールに見える。･･･ こんな風に考えるのは 馬鹿げている。でも，多くの人が これに嵌まる。
　不安は，欠乏への自然な応答であるが，この最新の事件に照らして考えるならば，欠乏の認識は操作の結果ということが あり得る。私が上に述べたシナリオでは，数字が真実だという仮定に基づいて判断がなされた。
　では，こんな問題を考えてみよう：もしも予約数が 10,000 に下がれば，あなたは それでも この機種を買うだろうか？ もしも，数字が 1,000 とか，あるいは 100 だったら，それでも買いたいと思うだろうか？ あなたは買うかもしれないし，買わないかもしれない。だが，誰も反駁できないことは，アリババの天猫が，あなたにインチキな情報を吹き込んで，あなたの認識を操作しようとしたことである。
　An isolated incident ? (これは，単発の出来事か？)
　犯罪を 共犯したと疑われた組織の常として，スケープゴートが用意された。上のレポートによれば，２名が操作者として解雇された。１人の匿名の幹部が降格させられた。天猫の総裁が 内部管理層４名に警告を与えたが，これは，重大なのかも知れないが，何の意味も無いのかも知れない。中国メディアのいくつかは，アリババが 説明責任のみごとな感覚を示したとして，アリババを賞賛し始めている。
　では，これは 単発の出来事に過ぎないのだろうか？ 腐ったりんご (bad apples) が取り除かれた いま，事態は正常に戻り，心配の必要は 何も無いのだろうか？
　これには，意見の異なる人たちもいるようだ。
　Quora に似た中国の Q&A サイト 知乎 (Zhihu.com) に，或るユーザが アリババでのインターン経験について書いている：

» 私は，フロントエンド･エンジニアとして働いていた。･･･ 私のプロジェクトは，モバイルくじゲームのウェブページだった。そのページには，"いいね (like)" ボタンがあり，ユーザがそのボタンをクリックして "いいね (like)" の数を発生させるように想定されていた。ところが，私は プロダクト･マネージャから その数をでっち上げる (make up) ように命令された。私は ショックを受けた。私は，本当の数にこだわるべきだとまで言ったのだが，彼らは私の言うことを拒否した。結局のところ，私は，自分がつまらないインターンに過ぎないのだと感じた･･･ «

　この人が言うことは，この種の手口が 計画的に実行されており，また 当然のこととして受け止められてきたことを裏付けるように見える。
　A One-time Liar is a Rare Bird (嘘を啼くこと ひとたびのみの鳥ぞ 珍しき)
　不正行為が 単発の出来事に繋がることは 珍しい。１つのことについて誰かが嘘をついているのを見つければ，同じ人が別件についても嘘をついていることを見つけるチャンスは高い。
　発熱とおなじように，嘘つきは，もっと重大な何かを示唆する兆候である。
　投資家たちの見通しからすれば，もしも天猫が予約注文数について嘘をついているのであれば，他のことについて嘘をつくのをどうすれば止めさせられるだろうか？ 毎年の GMV が 800 億ドルというのは，真実だろうか？ たぶん，本当だろう。だが，少なくとも今，我々は さらに懐疑の念を抱くべき新たな理由を得た。

　アリババは，SEC とのやり取りを公表した；このような開示は，IPO の後に標準的に行われる。
　アリババの構造とアフィリエーションに関する疑問は，投資家，立法家 および 学者たちから 中国 Ｅ-コマース企業の 記録破りの 250 億ドル アメリカ上場に対する同様の疑問を真似たものである。
　全体として，SEC は 第１ラウンドで 86 の疑問点を挙げた。法律会社 Proskauer Rose 合同会社の調べによると，これは，2013 年にアメリカで行われた典型的な IPO での数の２倍を越える。その後，５ラウンドにわたる追加の質問があり，答には答があった。疑問は，広範囲の主題に渉った。
　以下に，そのうち，アリババの構造に関連して SEC が疑問を掲げた５つの分野を示す。
1. Whether Alibaba Group is “related” to Alipay. (アリババは支付宝と関係があるのか？)
　オンライン決済ネットワーク支付宝は，今では もっと広い金融サービス会社 [注：蟻金融] の一部となっているが，もともとは アリババ創立者馬雲により設立された。そして，アリババ上での取り引きの多くは，支付宝経由で決済されている。しかしながら 2011 年，支付宝は，馬雲が最大の株主である個人会社として別会社になった。
　にも拘わらず，アリババは，使用契約，利益共有，将来の直接投資へのオプション あるいは 支付宝が 将来 売却 / 上場された際の利益などに関して，支付宝との間に多数の契約を結んでいる。
　アリババは，当初 支付宝を "関連会社" と呼んでいた。しかし，SEC は 支付宝が "関連している" という考え方を拒絶し，そのような呼称を使うことをやめるようアリババに要請した：" '関連会社' は，これら契約が明確にサポートしているとは思えない支配/利益共有性 の程度を意味する。"
　アリババは，目論見書に 分離の歴史を書き加え，[アリババと] 支付宝の親会社 [蟻金融] との経済上の繋がりについての合意を追加/改訂した。
2. The web of VIEs and other entities that make up the Alibaba Group. (アリババ集団を構成する VIE とその他法人が織り成す状況)
　VIE は，外国株主が所有して中国で営業する企業に 共通する構造である。アリババは中国を本拠地とするものの，アメリカに上場されるのは，ケイマン島に設立された法人である。中国では 或る特定分野の事業の外国人所有が禁止されるという規則のために，アリババ [集団] は，いくつかの場合には，国内法人と契約に依らざるを得ない。それらの国内法人，すなわち VIE は，一般に，その過半数の株を馬雲が握っている [注:実際には，馬雲が 80 %, 謝世煌 (Simon Xie) が 20% で合計 100%]。
　SEC が求めた疑問の中には，アリババの構造を視覚的に分かりやすくして欲しいという要望があった："貴社の組織構造の複雑性に鑑み，組織図が投資家に重要な情報を与えるものと我々は考える｡" アリババは，その後の改訂版で このチャートを追加した。
3. Relationships with other outside people and entities. (外部人間 および 外部法人との関係性)
　SEC は，謝世煌 (Simon Xie) の役割について 更なる開示を要求した。謝世煌は，初期創立者でありながら，IPO の時点ではアリババ経営陣に参画しておらず，それにも拘わらず 馬雲とともに アリババ VIE のいくつかのオーナーに納まっている。その上，彼は 65 億元 (約 10 億ドル) のローン契約をアリババと結び，アリババと戦略的合意を結んでいる中国ディジタル･メディア企業への融資を行った。
　これに対するアリババの返答は，謝世煌氏がアリババの "上級経営陣" のメンバーではないので，同氏について要求されるような開示を [目論見書に] 含める必要は無い ･･･ というものだった。SEC はこの応答に対して 追求しなかった。アリババは，その構造 ならびに 謝世煌氏，ディジタル･メディア企業 華数電視伝媒 (Wasu Media) との関係を 更に詳しく記述した。
4. Potential conflicts with executives who own stakes in other entities. (他法人で株を所有する経営陣の利益相反の可能性)
　馬雲が アリババと支付宝の両社のオーナーであるので，このような平行所有が ある種の利益相反に到る可能性をアリババは認めた。SEC は，支付宝との事業協約に関して さらに言葉を尽くすよう求めた。そして，アリババが "もしも決済条項が変更され，アリババの優位性が失われるとか，アリババにとって高くつくようになれば，馬雲が アリババの利益になるように行動する補償が無い ･･･ というリスクを強調する" ことを求めた。アリババは，これを受け入れた。
5. The role played by the 30 Alibaba partners. (30 人のアリババ･パートナーが演ずる役割)
　アリババは，パートナーシップが取締役会の過半数を指名するという異例の支配構造を持つ。
　SEC は，馬雲を含むパートナーシップのメンバーの開示を求めた。アリババは，その次の申請書でこれを開示した。(アリババ流の考え方に親しい人たちは，この開示をアリババが計画しているだろうと言った｡)
　ところが，実際には，パートナーたちが 過半数を指名していないという おかしな点が見つかった。現在 ９人の取締役のうち，５人は 独立 (社外) 取締役である。そこで，SEC は，パートナーが 過半数を代表できるように 取締役を２人追加できるのかどうかを 将来 いつかの時点で 明らかにするよう求めた："パートナーシップは，取締役を２名追加指名する権利を有するように見える｡" と，SEC は 書いた。アリババは，その可能性があると書き加えた。

１万人を越える人が，アリババの阿里雲 (AliCloud) と呼ばれる クラウド･コンピューティング部門が主催する年次開発者会議に出席した。 杭州，10月17日。(写真：Juro Osawa/WSJ)

　阿里雲 (AliYun，英：AliCloud) は，データ･センターを運営する。これは，サーバーのようなコンピュータ装置を納めた施設である。顧客の会社たちは，阿里雲に料金を払って このデータ･センターにアクセスし, そのコンピュータ資源を利用する。この事業は, 顧客の会社がどれだけのコンピュータ･パワーを消費したかに基づいて課金する。ちょうど ユーティリティの請求書に支払うのと似ている。これらの料金収入が，アリババの１事業部門たる阿里雲の主な売り上げとなる。
　"我々は，道路のようなものだ。このインフラを利用する事業は，その道路を走る車のようなものだ｡" ･･･ と，アリババの 最高技術責任者 (CTO) 王堅 (Wang Jian) が，この会議の傍観者として語った。
　淘宝と天猫のようなサイトを運営し，アリババの売り上げの大部分を占める 巨大ショッピング営業に比べれば，阿里雲は，まだ ちっぽけなものだ。
　王堅は，阿里雲の売り上げや収益の数字を開示することを控え，この事業が黒字かどうかを言おうとはしなかったが，"十分やっていける" とだけ言った。
　王堅の話では，阿里雲には 現在 従業員が 約 1,000 人おり，アリババの 精鋭 20,000 人の一部を成しているという。
　また，阿里雲は，淘宝，天猫 および その他の部門から集めた膨大なデータの分析や運用に係わっておらず，それらと阿里雲との共同作業を進める具体的計画は無いとのことだ。
　王堅の説明では，顧客事業者がクラウド･コンピューティング資源を利用して集めたデータに 阿里雲がアクセスすることは無いとのこと。
　このような事業者の代表者たちがが，10,000 人に上る阿里雲開発者会議に参加した。
　その事業者のひとつに 12308 Network Tecnhogy がある。同社は，中国全土のバス･ターミナルから情報を集約して，オンラインでのバス切符予約サービス･システムを動かし，旅行客が効率的に動きやすいように計画を立てる手助けをする。
　データ･センター業務のほかに，阿里雲は，データ･センター，スマートフォン，スマート TV および その他機器のための OS を自分で開発している。
　阿里雲のスマートフォン用 OS は，"Yun OS" [注：Yun を漢字で書くと，"馬雲" の "雲"] と呼ばれ，2012 年 台湾のパソコン･メーカー エイサー (Acer) が Yun OS により新たな端末を 始めたとき，Google が Android システムとの互換性が無いという理由で これを認めないという試練に直面した。エイサーは OHA のメンバーであるが，OHA は，Android と部分的にしか互換可能でない OS との作業をメンバー企業に認めていない。
　金曜日の会議では，オランダの電子機器メーカー フィリップスが Yun OS で動く新たなスマートフォンを披露した。
　だが，Yun OS が市場で 飛躍的前進を遂げるには，新しい フィリップス電話より沢山のものを必要とする。フィリップスは 家庭用品では有名であるが，スマートフォンでは弱小である。
　王堅は，金曜日，モバイル OS 事業には まもなくアップデートのイベントが予定されていると言い，Yun OS の見通しについてのコメントを控えた。

　Nasdaq 上場の 京東商城 (JD.com) を代表とする E-コマース各社は，オンラインで売られる商品の品質をモニタする方策を強化する協定に調印した。･･･ と，政府筋の "北京 E-コマース連盟" が，声明で発表した。
　京東商城の発表によれば，同社は，複製品を売っていることが疑われる売り手の名前を "北京産業商業連盟" に通告する。この情報は，上海 および 中国南西の都市 成都の権威筋にも伝達される。
　同様の動きとしては，E-コマース巨人 アリババ集団が，先月 ニューヨーク証券取引所で 250 億ドル上場を行う前に，海外の事業グループ および ブランドと 共同で 今年 模倣品と戦わんと突然の発表を行った。
　法律の専門家たちは，E-コマース取り引きプラットフォームによる そのような声明は，これまでのところ 模倣品のオンライン販売を取り除くのに，限定的なインパクトしか与えていないと言う。
　”これらのショッピング･プラットフォームは，一方では これまでより綿密な審査を受け入れる。また 一方では，これらプラットフォームは，了解覚書を通じて，互いに協力していることを示し合っている｡" と，香港を本拠地として中国に特化した 反模倣弁護士 Joe Simone が言う。"これらの了解覚書が 実際に何かを達成するかを言うのは，いまのところ 難しい｡"
　模倣商品は，京東商城がそのオンライン市場を拡大して アリババとよく競争するためには，タックルせねばならない重大なチャレンジとなりつつある。
　京東商城のコア事業は，商品を自ら買い，それを消費者に直接に販売することであるが，サードパーティの売り手が消費者に商品を売るオンライン市場を提供していると言う点で，劇的な急成長を見せている。とは言え，その一方で，摸倣品とか標準以下の製品を自らのプラットフォームで売るリスクもある。
　アリババは，とくに 800 万の売り手を抱える 仮想商店街 淘宝で，これまで 摸倣商品と戦うために，毎年 163 億ドルをかけているというが，今回の協定についてのコメントを控えた。
　京東商城も 小さな規模ではあるが，同様の苦情を受けている。･･･ と 反摸倣品に関する法律専門家が言う｡
　今年７月，京東商城は，或るメディア報告が 高級時計，バッグ および その他商品の模倣品が 京東商城のサイトで売られているとの指摘したのを受けて，その商人を削除せねばならなかった。京東商城は調査の後，その売り手を追放した。･･･ と，同社の広報担当者 Josh Garner は言った。

アリババ従業員とジャーナリストたちが， 支付宝のオンライン取り引き高を示す電子表示板の写真を撮影して いるところ。浙江省杭州のアリババ本社にて。2013年11月11日。 (Reuters/China Daily)

　アリババは，支付宝のまわりで 新たな金融サービスを次々と打ち出している。その中には，消費者向けマネー マーケット･ファンド，モバイル決済アプリ，さらには 今年９月に中国政府の認可を得た新たな民営銀行も含まれる。
　アリババが E-コマースで 市場の主役を演じているお蔭で，支付宝は，中国オンライン決済処理のリーダーの地位に浮かび上がった。現在，支付宝は１日に 8,000 万件を処理し，そのうち 4,500 万件は，支付宝銭包 (Alipay Wallet) モバイル･アプリを通したものである ･･･ と，木曜日に会社が公表した。
　正式名称は 浙江蟻小微金融服務集団であるが，この支付宝部門の改名は，アリババの戦略の一環であり，アフィリエイト企業群が，金融事業の発展を加速することを狙いとしている。"蟻" という名前は，小さなブランドたちが数多く集まったときの強さの可能性を象徴するように選ばれた ･･･と，経営陣は言う。
　北京での丸１日に及ぶ発表の席で，蟻金融の経営陣は，そのモバイル決済アプリを １人前のデータ主導型 商用プラットフォームに転換する見通しの概略を語った。彼らが視野に入れているのは，個人向けに合わせたスマートフォン広告を出すことができるサービスや，消費者個人の買い物習慣から拾い集めた支付宝データに基づく販売促進である。

アリババ創立者の１人であり かつ 蟻金融の CEO 彭蕾 (Lucy Peng)｡

　"中国に 銀行が不足している訳ではない。いまでは，200 行もある｡" と 蟻金融の CEO 彭蕾 (Lucy Peng) が語る。"だが，我々は，インターネットの手法，インターネット技術，インターネット流の思考を用いて，従来の金融を崩壊させる良いチャンスに恵まれている｡"
　UNIQUE POSITION (独特の立ち位置)
　2011 年，アリババは，論争を招きながらも 支付宝をスピンアウトしたが，アリババ執行会長馬雲を含む その経営陣は，依然として この決済処理企業の支配を握っており，或るアナリストたちは，これを 中国商業における独特の立ち位置の故に アリババ宇宙内の最も価値ある資産と見做している。
　新たな 蟻金融は，その傘下に６つの金融サービス法人を含み，そのいずれもがアリババのアフィリエイトではあるのもの，ニューヨーク証券取引所に 先月 250 億ドルで上場された 阿里巴巴集団なる会社の一部ではない。
　６つの金融法人の内容は，以下の通りである。

1. 支付宝 (Alipay)
2. 支付宝銭包 (Alipay Wallet)
3. 余額宝 (Yu'ebao); 930 億ドルを運用するマネー･マーケット･ファンド.
4. 招財進宝 (Zhao Cai Bao); サード･パーティ金融サービス･プラットフォーム.
5. 蟻小微 (Ant Micro); 小口のローン提供.
6. 浙江網商银行 (Zhejiang MYbank); ９月に認可されたアリババなどの民営銀行.

　浙江網商银行は，今年９月に 銀監會 (中国銀行監督管理委員会，CBRC) から免許を得た。中国政府が これまで厳しく守ってきた銀行セクタを民間投資家に開放する一環として，そのパイロット･プログラムは，今年はじめに始動された。
　その IPO 目論見書で，アリババは 規制当局が認めるという条件つきで 支付宝が その 33 % の株をアリババに将来 発行すると書いた。蟻金融の首脳は，木曜日，この条項を確認し，この計画に新たな変更は無いと述べた。
　CEO 彭蕾は 質疑に応じ，蟻金融自らが上場する計画は いまのところ無いと述べた。

吳小暉 (Wu Xiaohui)

　報道によれば，40 代後半の吳小暉は，今週，深圳に本社を置く未上場の投資会社 安邦保険集団 (Anbang Insurance Group) が Hilton Worldwide Holdings から 19.5 億ドルで ウォルドーフ-アストリアを買収することに合意して，脚光を浴びた。この契約の一部として，安邦保険は，ビルを大改修することに合意し，ヒルトンは１世紀にわたり このホテルを運営することにサインした。
　2004 年に安邦保険を創立した吳小暉については，殆んど何も知られていない。安邦保険は，これまでのところ，最近 金融サービスを展開中の中国保険業界の中で，比較的小さな企業だと言われている。同社は，昨年あたりに著しい成長を見せ，1,140 億ドルというかなりの資産を有するにも拘わらず，中国内での市場シェアは わずかに 約 3.6 % に留まる。
　安邦保険の株主には，国有の２社 上海汽車工業 (SAIC) と 中国石油化工 (Sinopec) が含まれる。同社は また，2011 年半ばに 56 億ドルで 成都農村商業銀行の株 35 % を取得した。
　北京に本社を置く財新网グループによると，吳小暉は，中国東方の浙江省 温州市の出身である。報道は その情報提供者の名前を特定していないが，吳小暉が "さきの国家指導者の孫娘と かつて結婚した" と伝えている｡
　ところが Financial Times は，吳小暉が 1978~1992 年に中国改革派のリーダーを務めた鄧小平の孫娘と結婚していたと明言する。アメリカに本社を置き 在外中国人が運営する メディア 多維新聞网は，吳小暉の妻が，鄧小平の次女 鄧楠 の娘 鄧卓芮であると言う。
　大部分の情報源は，吳小暉の富の源が不明であるという点で一致するものの，Financial Times だけは，吳小暉の背景は，不動産，工業 および 産業基盤への投資にあり，"鄧一家のメンバーにとって 彼は 最も重要な収入源である" と書いている。
　報道は さらに，吳小暉が "北京では，無情な事業スタイルで著名であり，強力な政治指導者たちから支持を受けている" と言う。そして，彼が 中国の国有主流の保険業界に参入する免許を何とか得られたのは，民営企業が保険に参入するなど "実質的に不可能" だった時点のことであるとも伝えている。

この目標株価は，９月の公開価格 $68 を 29.4% 上回るものの，初日の始値 $92.70 より低い。
　アリババ株は，10月８日(水) の時間前取り引きで 0.66% 騰がって $88.25 となっている。
　これとは別に，ブルームバーグ報道によれば，アリババの金融アフィリエイト 支付宝 (Alipay) が，上海での事業をしやすくする目的で，杭州から 上海の金融地区へ移転を計画中とのこと。

iPhone での WeChat アプリ. (写真撮影：Brent Lewin | Bloomberg)

　その理由：モバイルでは，騰訊 (Tencent) が アリババに対して，絶対的リードを保っている。 とりわけ中国では, 消費者を手中に収めようとする いかなるテック企業にとっても，モバイルと言う成長市場は 要 (かなめ)である。
　騰訊の 音声/テキスト メッセージング･アプリ WeChat は，中国スマートフォンでは ほぼ到るところで使え，国際的にも，利用者数が 今年１月の 3 億から 4.38 億となって成長している。
　このサービスを使えば，利用者が顔文字 (emoticon) を買うとか，ゲーム･アプリの決済，ファンドに自分の金を投資，タクシーを呼ぶ，商品を買うなど いろいろのことができる。アリババの淘宝や天猫 E-コマース･サイトで 商人口座を開くのと全く同様に，このプラットフォームに個人が店を開くこともできる。
　"私は，WeChat が優勢なので，騰訊に軍配を上げたい｡" と JG Capital のアナリスト Henry Guo が言う。彼は，騰訊の将来に強気である。
　2011 年の正式発足以来，WeChat (中国語では 微信) は，ツイッターの中国版と呼ばれていた 新浪微博 (Sina Weibo) から その名を奪った。
　"明らかに，セキュリティの理由で 微博から WeChat に乗り換える動きがある｡"  と Forrester のアナリスト Kelland Willis が言う。彼女は，多くのフォロアを生成する目的の ウィルス微博アカウント および 多くの偽微博アカウントを 中国政府が綿密にモニターしていると言う。
　WeChat に加えて，騰訊は，QQ インスタント･メッセージング･サービスとエコシステムに 中国到るところでアクセスでき，2014 年第２四半期のアクティブ･モバイル･ユーザは 5.21 億人を数える。騰訊は，中国のモバイル E-コマースをリードしており，中国の調査会社 EnfoDesk によれば，アリババのモバイル買い物アプリは，この８月，僅かに 約 1.46 億人の月間アクティブ･ユーザを達成したに過ぎない。
　しかしながら，アリババの広報担当者は，同社が "そもそも モバイル企業であり"，ソーシャル･サービスではなく，E-コマース企業なのだと言う。
　"チャットの利用者は，買い物をするつもりが ゼロである｡" と広報担当者は 付け加えた。
　アリババの広報担当者は，さらに付け加えて，2014年６月のモバイル･コマース･アプリは 1.88 億の アクティブ･ユーザを持ち，2014年６月までの１年間に 710 億ドルの モバイル GMV を上げたと言う。2014年６月までの３ヶ月に，アリババの GMV の 1/3 がモバイルによるとのこと。
　Gartner のアナリスト Andrew Frank が言う："騰訊の 焦点は ソーシャル･ネットワークにある。この市場が，モバイル 対 従来の E-コマースの境目を成す。WeChat は アプリ内での買い物ができるので，騰訊にとって 売り上げの大きな稼ぎ手である。"
　おまけに，アリババの小売りの競争相手のいくつかは，騰訊で動いている。今年３月，騰訊は 消費者エレクトロニクス販売の 中国ウェブサイト 京東商城 (JD.com) とパートナーを組んだ。さらに ３ヵ月後，騰訊は，Craiglist の中国版 58同城 (58.com) の株 20 % を取得した。この両社は，この１年以内にアメリカで上場し，初日を越える値を保っている。
　消費者が製品をオンラインで購入でき，お店ですぐに選べる 新しい O2O (オンラインからオフラインへの) 空間では，騰訊は，今年８月末に 中国検索エンジン 百度 (Baidu) と 不動産コングロマリット 大連万達 (Dalian Wanda) と連合して E-コマースのベンチャーを立ち上げた。アリババも，同様の取り引きを モール開発の 銀泰 (Intime) と行った。
　しかし，この競争の結果 アリババがどうなるかは分からない。
　Forrester のアナリスト Xiaofeng Wang は，騰訊が "モバイル･コマースに もっと良い戦略を考案する" ことが必要であると言う。Kelland Willis は，アリババは 依然として "誰もが 奪い取ることのできない巨獣である｡" と言う。
　ひとつには，アリババは モバイルで追いつきつつあり，実際，EnfoDesk によれば，少数の E-コマース･アプリではリードしている。最新の四半期でのモバイル取り引き件数の大幅な増加と中国でのカーナビ･サービスの買収から，同社の ハンドヘルド機器での野心は，最終的には実を結びそうだ ･･･ と Xiaofeng Wang が言う。
　とは言うものの，アリババが 騰訊の WeChat アプリに並ぼうとする 直接の試みは，これまでのところ失敗に終わった：CEO 馬雲は，昨年の秋，自分は WeChat をやめて アリババの同様のアプリ 来往 (Laiwang) に切り替えると発表し，全従業員と友人 100 人にそうするように言った。けれども，最新の利用者数は，昨年 11月から，たった 1,000 万人増えたに過ぎない。
　Beyond messaging apps and e-commerce (メッセージング･アプリと E-コマースのかなた)
　42 歳の 馬化騰 (Pony Ma とも呼ばれる Ma Huateng) により 1998 年に創立された 深圳に本社を置く騰訊は，中国では ゲームとソーシャル･メディアのリーダーとして とても良く知られている。同社は，2004 年に 香港証券取引所に上場された。アリババが香港で上場する試みは，昨年，パートナーシップ構造の論争に敗れた。騰訊もアリババもケイマン島に設立されている。

	騰訊 (Tencent)	Alibaba
創立年	1998	1999
取引所	香港 (700)	ニューヨーク(BABA)
時価総額 (億ドル)	1,420	2,200
E-コマース	拍拍 (Paipai)	淘宝 (Taobao)
	WeChat アプリ内販売	天猫 (Tmall)
	Yixun/51buy**	Alibaba.com
	京東商城 (JD.com)*	AliExpress
	58同城 (58.com)*
Deals/Yelp-like services	点評 (Dianping) *	衆画算 (Juhuasuan)
ソーシャル･メディア	WeChat	来往 (Laiwang)
	QQ	Sina Weibo*
	QQ空間 (Qzone)
	Tencent Weibo
ゲーム	QQ Games	Kabam*
	Riot Games**
	Epic Games*
ディジタル決済	財付通 (Tenpay)	支付宝 (Alipay)
ミューチュアル･ファンド  サービス	理財通 (Licaitong)	余額宝 (Yu'e bao)
民営銀行	WeBank*	金融アフィリエイトが 　営業
モバイル･タクシー配車	滴滴打車 (Dididache)*	Kuaidi Taxi*
カーナビ	Navinfo*	AutoNavi**
ビデオ，映画製作	Tencent Video	Alibaba Pictures
	Tencent Movie Plus	Lionsgate
	Huayi Brothers Media*
	LeTV (partnership)
検索エンジン	Soso	UCWeb **
その他のサービス	QQ Mail	China Yahoo
		Alizila
物流	China South City*	Haier*
		Singapore Post*
音楽	QQ Music	Xiami**
クラウド	Weiyun	Aliyun
		Kanbox**
*stake, **acquired

　人気の高い国内ゲームを数多く開発した騰訊は, リサーチ会社 Newzoo の今年３月の報告によると，2012 年には Activision Blizzard, Electronic Arts の後塵を拝する世界５位であったのが，2013 年に約 53 億ドルをゲームで売り上げて，ゲームの全球的リーダーとなった。
　しかしながら，騰訊が，東南アジア，アフリカ および その他の国々で WeChat の現地広告主たちに働きかけて，国際的な市場開拓の努力を増したのは，つい最近のことである。
　"全球的には，アリババのブランドが知名度が高く，今回の上場が，それに大いに役立った｡"  と Henry Guo が言う。
　中国テック両社の戦いは，Google や Facebook のアメリカでの戦いとは異なる。その理由は，多様な持ち株事業 ･･･ ウェブ，ゲーム，モバイル，タクシー･サービス，個人向け不動産，ビデオ 等々で 両社は巨大なメディア･コングロマリットに化したからである。
　このように広汎に広がった資産にも係わらず，Xiaofeng Wang は，アリババも騰訊も ひとつの限定されたグループ：消費者 に注目して張り合っているのだと指摘する。そして，今後ますます，消費者に近づく最善の方法は，ハンドヘルド機器を通してである。
　"長期的には，この両社の争いは，モバイルで激突するだろうと思う｡" と Henry Guo は言う。

　なるほど，アリババの野心深きトップ経営陣が，９月19日の 派手な (splashy) デビューのアンコールを求めるのであれば，大いなる難問に遭遇することは避け難かろう。しかるに アリババ，ウォール街，顧客 ならびに メディアの大いなる期待を受けて，その勢いを保たんとするを得んか？
　第２幕では，アリババのカリスマ創業家兼執行会長馬雲は，首尾一貫した勝利戦略を，物見高いアメリカ投資家たちに示さねばならぬ。万一にも，彼が これに不合格となれば，アリババは，"馬雲個人会社" が これまで懸命に達成せんとしてきた勢いと 信用の一部 または 全部を失う危険に晒されるだろう。

９月19日 ニューヨーク証券取引所での アリババ集団の IPO に立ち会った 同社会長兼創立者馬雲。

　"アリババ経営陣にとっては，IPO に到るこれまでの長い道のりから, 上場会社として ハツカネズミが車輪を回すような日常業務に 大きく切り替えるのに，巨大な意識変革 (mental shift) をする必要がある｡" ･･･ と 当紙 IBD に語るのは，Chunka Mui である。彼は，インターネットとテクノロジー問題で CEO たちに助言する業務に特化した コンサルティング･グループ Devil's Advocate のトップを務める。
　中国杭州に本社を置くアリババは，インターネットを中心として E-コマース事業を行うグループであり，B2B オンライン･ウェブ･ポータル，オンライン小売りサービス，オンライン決済サービス，買い物 検索エンジン および データ向きクラウド･コンピューティングの提供を幅広く覆う。
　アリババは，1999 年に 馬雲がウェブサイト Alibaba.com を開設したとき，中国製造業者と外国の買い手を結ぶ B2B ポータルを開始した。
　中国最大のオンライン･コマース･グループであるアリババは，数億人の利用者を抱え，同時に，地球上で最急成長する E-コマース市場であるという特徴を有する。そのインターネット･サイトは，2013 年 2,480 億ドルの取り引きを誇る。これは，eBay と Amazazon を合わせたより大きい。
　アリババ経営陣は，史上最大の IPO を息もつかせず準備する間，９月の国際ロードショーで，IPO スターダムの種を播きながら この仰天すべきデータを唱えた。
　2012年５月19日 ウォール街に Facebook がデビューして以来，IPO が投資家の間に これほどの熱狂を引き起こしたことは，絶えて無かった。初日の取引高は 2.7 億株を越え，その後１日の平均出来高は ざっと 0.4 億株となった，これは，ニューヨーク証券取引所で商いの最も活発な銘柄の ほぼトップに位置する。
　Can Alibaba Keep Going? (アリババは，続行可能か？)
　13 億の利用者を誇る Facebook と同様に，アリババは，持久力の証 (あかし)として定常的成長を見せ続ける必要があろう。
　"馬雲が言うように，彼らは 漸く１億の中国顧客に達したに過ぎない｡" と，南カリフォルニア大学 Annenberg 校の "革新研究所" のディレクタ Jonathan Taplin が 当紙 IBD に告げた。"彼らは，自分たちがしていることを やり続けねばならないだけだ。そして，その市場を３億に拡大することだ｡"
　ただし，同時にアリババは，ニューヨーク証券取引所での初日の爆発的成功に 興奮しているゆとりは無い。Facebook は，IPO 直後にひどく 躓いて，戻るのに何ヶ月も掛かった。
　"最大の危険は，アリババが株価にとらわれることだ。それよりも，長期で 偉大な企業を建設するよう注力する必要がある｡" と Chunka Mui は指摘する。
　馬雲は，これに完全同意する。彼は，アメリカ基準の 過激な優先順位戦略らしきものに同意せねばならない。アメリカ CEO のマントラ (呪文) は，株主価値を打ち立てること，それも 時には 万難を排して。彼らは，頑なまでに 四半期業績のために経営を行う。これは，馬雲の視点から見れば，近視眼的戦略である。
　Shareholders Third? (株主は３番目か ?)
　アメリカの消費者と投資家は，馬雲が ９月28日に CBS の "60 Minutes" に登場して話したとき，馬雲の戦略に 啓発される思いを感じた。
　"もしも 我々に投資したいなら，我々は，顧客第 1 ，従業員第２，株主第３ と考えている｡"  と，馬雲は言った。
　このとき，CBS "60 Minutes" の担当記者 Lara Logan は，即座に注意した：アメリカ企業の CEO は，あなたの言うその上下関係 (pecking order) で 株主が一番で無ければならないと 筋金入りで信じていると。
　馬雲は，めげずに答えた："うーん。その CEO は，間違っている。株主を，そぅ，私は大切にする。でも それは３番目だ。なぜなら，まず顧客に配慮し，次に従業員に配慮するから，株主は３番目に配慮する｡"
　仮に 馬雲が 明日引退するならば，彼の遺産は，現代における最もダイナミック かつ 大胆なる革新家の一人として 確かなものであろう。彼は この地球上に Amazon と eBay の合計売り上げを越えて 高く聳え立つ 最大の E-コマース企業を建立した。アリババは，また，何億人もの顧客を生み出すのに力を貸した。馬雲は，中国に 彼が登場する前は インターネット･コマースのエンジンにアクセスできなかった消費者から成る 新たなカテゴリの社会を鼓舞した。馬雲は，夢想家としてパイオニアとして賞賛に値する。
　けれども，ミューチュアル･ファンド会社たちが 老婆心から 未来のアリババ投資家向けに指摘するように，過去のパフォーマンスは，必ずしも 将来の信頼に足る指針ではない。
　As Alibaba prepares to make its mark in the U.S., Ma will have to deal with a new set of corporate challenges.
　Stony Brook 大学教授で，最近１ヶ月中国で教えたことのある Chales Haddad が 当紙 IBD に告げた："アリババは，注意深く歩みを進めねばならない。アメリカと中国の緊張が増大している現状では，アリババは，簡単に 質駒 (pawn) になる可能性があろう。"
　中国とアメリカが 長年に渉って ビジネス案件で争いを続けてきたことを，馬雲は認識すべきである。"中国政府は，マイクロソフトを含む アメリカ大手企業をしつこく いびり続けている｡" と Charles Haddad は言う。"アメリカ議会が苛立ち，対応を講じるのは，特に 最近 南支那海での緊張の高まりを考慮すれば，時間の問題に過ぎない。もしもアリババが あまりにも高姿勢を取れば，中国叩きの弁舌の目標となるだけでなく，アメリカ議会が法案を通し，アリババの営業を制限することもあり得る。"
　第１幕のカーテンが下り，アリババが 魅惑的な伝説 ･･･ 全球的インターネットブームの まさに時と場所を得て現れ，しかも 輝かしい資本調達を行うことにより 極貧から大富豪となった企業伝説･･･を提供したことを否定する観察者は，ほとんどいない。
　これまでのところ アリババは，IPO に大成功を納めることにより，直面する数多くの難題の第 1 ステップを 通り抜けた。だが，これからは，困難な仕事が待ち受けている：それは，アリババが長距離航海に耐えるよう造られた企業であることを世界に示すことだ。

　或る男性は，数年前，深圳に本社を置く国有企業で働くことを選び，アリババで働く機会を逃したことに後悔の念を示した。
　この上場は，アリババの最大のライバル 騰訊 (Tencent) の従業員の士気にも打撃を与えた。なぜなら，それまで同業の仲間から羨ましがられていた給料が，一転 ちっぽけなものになってしまったからである。
　アリババのパートナーシップ構造は，同社の支配権がアリババ･パートナーシップと呼ばれるインサイダー･グループの手中に永久にロックされることを意味する。
　２つの大株主 Yahoo と日本のインターネット企業 SoftBank を筆頭に，アリババの 30 人のパートナーが，同社の株の 14% を所有し，26.7 % を現職員と前職員が所有する。
　多くの中国企業 (たとえば，全球的情報&通信テック･ソリューションズ･プロバイダ 華為技術とか，食料飲料製造業の杭州娃哈哈合資公司) が，上場するつもりは無いと言い張っている。これが従業員たちを失望させ，或る者たちは，これでは 給料で家を買うことさえままならないと嘆いている。
　たったの２万元 (現在のレートで $3,250) で 1987 年に 華為を興した 華為会長の任正非は，昨年３月，上場は華為の将来の発展にとって適当ではない；この先 10 年間は上場する計画も無いと言った。その華為は，昨年 34 億ドルの利益を挙げ，世界最大のテレコム装置ベンダーとなったのである。
　昨年 草の根レベルの従業員の給料を 40～50 % 引き上げた華為であるが，騰訊やアリババのように収益性のさらに高いインターネット企業に比べると，華為の従業員への贈り物は ちっぽけになってしまう。
　将来の企業間競争は，人材を引きつける能力に 確実に 依存するだろうと，このレポートは言う。

アリババは ９月19日に上場され，その IPO は 約 250 億ドルを調達した。これは 史上最大の IPO である。

Business Overview (事業の概観)
　アリババの設立は 1999 年であるが，その歴史は 1995 年に遡る。この年，馬雲は アメリカに旅行して，初めてインターネットなるものを知った。話によれば，このとき，Yahoo で "ビール" という単語を検索しようとした。ところが，検索結果には，中国語のオプションが見つからなかった。実際，このとき，インターネット上で中国に関することは 何ひとつ見つけられなかった。帰国した彼は，中国黄頁 (China Pages) という名前の企業を設立した。これは，中国の外に販路を求める さまざまの中国企業のディレクトリであった。中国黄頁は 失敗した。だが その数年後，インターネット事業で 別の試みをした。17 人の友人と ６万ドルの元手で，アリババが誕生した。
　爾来 僅か 15 年，アリババは 世界最大の E-コマース企業となり，その年間 GMV は，約 3,000 億ドル，すなわち，Amazon と eBay の合計 GMV の 1.5 倍弱となった。事実，中国で オンライン買い物により消費される金額の 4 ドル中 3 ドル超が アリババ･プラットフォームを経由している。アリババの顧客基盤が アメリカの全人口に ほぼ等しいことを考えれば，これも驚くには当たらない。
　アリババの "エコシステム"  は，３つの先導的中国オンライン小売りプラットフォームから成る：
　(1) 淘宝 (Taobao), 中国最大のオンライン C2C 買い物サイト,
　(2) 天猫 (Tmall), 中国最大のサードパーティ B2C ブランド商品プラットフォーム,
　(3) 淘宝衆画算(Juhuasuan), 中国最高人気のグループ買い物市場.
　これら３市場が 売り上げの 80% 以上を占め，残りは，アリババの中国卸売りサイト，外国コマース，クラウド･コンピューティング， および その他のサービスから来る。
　世界最大のオンライン市場を複数 営業することにより，アリババは，強いネットワーク効果の利益を蒙る。すなわち，多数の買い手が多数の売り手を引きつけ，同時に，多数の売り手が多数の買い手を引きつける。ネットワークは，拡大するに連れて，強力になり，競争相手の参入を日増しに困難にし，その市場シェアを奪う。更には，アリババのプラットフォームに 多くの顧客と商品が集まると，それに伴なって，顧客のレビュー，商品の推薦，ほしい物リストも膨れ上がる。こうして，アリババのネットワーク効果を ますます強める。
　アリババは，さらに 著しいコスト優位を誇る。2014 会計年には，EBIT マージンが 40 % 台中頃であり，収益力のかなり強い同業の eBay の数字 20 % 台前半を遥かに凌ぐ。このコスト優位は，アリババの複数のオンライン市場が相互に結びついているために生まれており，これが 顧客獲得のコストを著しく低減している。さらに，Amazon とは異なり，アリババは在庫なしのサードパーティー･プラットフォームとして営業しているので，これが もう一段のコスト優位に寄与し，マージンを引き上げることに繋がっている。ただし，ここで重要なのは，E-コマース他社からの競争が増している結果として，アリババも テクノロジー基盤に投資を継続せざるを得ない。したがって，長期でのマージンは強いと見込まれるものの，短期のマージンは縮小に向かうと予想するのが 合理的である。
　Massive Growth Potential, but Mostly in China (巨大成長の可能性，だが ほとんどは中国内で)
　アリババが 中国の外へ拡大しようという野心を持っていることは，何ら秘密ではない。しかし，この拡大が どれだけ成功するかは，大いに不確かである。私とは考えの異なる人もいるらしいが，E-コマースとは，根本的には，局地戦である。たとえば，Amazon と eBay は，北米という本国市場で優位を誇る。楽天は日本で，Flipkart はインドで，Gmarket と Coupang は韓国で，Vente-Privée はフランスで，もちろん アリババは中国で，それぞれ優位を誇る。
　これらの外国市場にアリババが進出しても，激しい局地戦競争のために，アリババは，1999 年から享受して来たような種類の先駆者利益を [外国で] 手にすることはできない。この先駆者利益こそは，アリババをして 大規模顧客基盤を速やかに獲得せしめ，以って，強いネットワーク効果により 利益を齎してきた所以である。かくて (eBay が後に中国への拡大を試みたとき，大いなる困難を感じたことから分かるように)，この先駆者利益は 競争相手が殆んど 飛越能わざるまでに高きバリアを築いた。
　アリババは，中国政府との良好な関係からも大いに利益を得た。このような利益は，外国市場では 得られない。簡単に言うと，アリババの競争相手たちは，アリババが中国で得たのと同じ種類の利益に大いに与かるのだが，アリババが中国で上げた利益は，外国での成長の可能性を 結局のところは 制約する。
　アリババの海外展開は 大いなる失望に終わりそうであるが，とは言え，中国本土での アリババの巨大成長の可能性を 誰も否定することはできない。中国は世界で最も人口の多い国であり，14 億人弱の人口を数える。2013 年，インターネット利用者は，このうちの 46 % (6.18 億人) に満たない。さらに，2013 年 オンライン買い物客の人数は，インターネット利用者の 49 % (3.02 億人) である。参考までに，アメリカの 2013 年インターネット普及率は 83 %，アメリカのインターネット全利用者中の 73 % がオンラインで買い物をしている。
　Exhibit 1: Internet and Online Shopping Penetration in China Vs. U.S.

図１：インターネット普及率とオンライン買い物普及率の中国とアメリカの比較

(左から順に，人口，インターネット利用者数，オンライン買い物客数。 　赤＝中国，青＝アメリカ)

　仮に 中国でのインターネット普及率とオンライン買い物普及率がアメリカと同じだと仮定すれば，インターネット利用者は 11 億人 (現在のアメリカ人口の 3.5 倍)，オンライン買い物利用者は 8.18 億人 (現在のアメリカ人口の 2.6 倍) となる。これらの数字は，現在のところ 気違いじみて見えるだろうが，10 年足らずで現実と成りうることは間違い無い。とりわけ，オンラインの買い物は，見通せる将来において 堅い成長を見せ続ける筈である。なぜなら，中国では，B&M 小売りからの競争が少ないと言う特殊事情があるからだ。このため，インターネットでの買い物が増えることになる。中国のオンライン買い物客の 80 % 以上が アリババを利用しているので，アリババは，上述の傾向から利益を売る絶好の立場にいる。
　中国で モバイル機器利用が増え続けていることも，アリババに資する。インターネット利用が増えれば，オンラインで買い物する人も増えるからだ。中国は，2013 年，５億人という世界最大のモバイル･インターネット利用者基盤を抱える。それでも，デスクトップを含めた全インターネット利用者が 6.18 億人だということを考えれば，モバイル･インターネットの普及率は 81 % である。ただし，モバイル･インターネット利用は，モバイル機器のオプションの増加により，今後数年にわたって かなり増えるものと予想される。
　Exhibit 2: Growing Mobile Internet User Base in China

図２：中国の成長するモバイル･インターネット利用者基盤

棒グラフは，インターネット利用者 (百万人単位，左側目盛)， 破線は，モバイル･インターネット普及率 (右側目盛).

　2014年６月現在，月間アクティブ･ユーザ (MAU) 1.88 億人超を抱えるアリババは，中国最有力のモバイル E-コマース･プラットフォームであり，2014年６月終了の四半期に，そのモバイル GMV は，中国全体のモバイル GMV の 86% を越えた。しかし，ここで重要なのは，モバイルのマネタイズが，デスクトップより遅れ続けていることだ。2015 年第 1 四半期には，この数字が 1.49 % と見込まれる。他方，デスクトップでは 3.03%，アリババ全体では 2.52 % である。したがって，顧客が どんどん モバイルに移行すると，マネタイズは下がり続け，アリババの売り上げと収益を低下させる元になる。
　そうは言うものの，下図３に示すように，過去２年間に渉っては，モバイルのマネタイズは 概して改善傾向を示している。筆者は，この傾向が 中長期には継続し，アリババがモバイル取り込みをさらに改善するものと期待する。
　Exhibit 3: Alibaba's Improving Mobile Monetization (アリババのモバイル･マネタイズの改善状況)

(赤：モバイル，灰色：デスクトップ，青の破線：合計)

　Wonderful Business, Terrible Price (すばらしい事業，おそろしい株価)
　アリババの上場は，史上最大の 250 億ドルを調達し，2010 年の中国農業銀行の記録 220 億ドルを抜いた。そして，広く宣伝された大型の上場によくあるように，株の取り引きが一旦始まれば，珍しく魅力的な投資機会を与えてくれる。アリババも例外ではない。企業価値を 1,940 億ドル (IPO での収益を除く) として，売り上げの 21 倍 (同業銘柄に対して 147 % のプレミアム) ，規格化された EBIT の 68 倍 (同業他社に対して 121 % のプレミアム) という天文学的な高値水準にある。
　Exhibit 4: Alibaba Trading at Large Premium to Internet Peers

図４：アリババの 同業他社に比べて高いプレミアム

　(同業他社の多くでさえ過大に評価されているのに) 同業他社に対して 100 % を越えるプレミアムでアリババ株が取り引きされる理由は，絶対に有り得ない。上に説明したように，アリババの海外での成長可能性は，外国での激しい競争のために，制約を受ける。さらには，アリババは，中国政府から受けたような取り扱いを外国で期待することはできない。アリババに対する評価は，規格化された EBIT の 40 倍が妥当であろう (Amazon に合せれば，同業他社に比べて プレミアム 30 %)。とすると，妥当株価は $60 のちょっと下になる (現在株価の ~35 % 下である。[訳注：上の表４では $58 となっている])。
　Another way to show that Alibaba is overvalued at the current market price is to do some optimistic projections. If the company is able to achieve 30% average annual revenue growth over the next five years, and assuming normalized EBIT margin remain at 31% (which is not likely given increasing competition and lower mobile monetization), the company would generate roughly $9.9 billion in EBIT in fiscal 2019 (or ~3x higher than in fiscal 2014). If we assume the enterprise value remains the same, the stock would still be trading at over 20x normalized EBIT. To put things in perspective, this is a 20% premium to the current valuation of Google - arguably the most dominant Internet company in the world. Simply put, Alibaba has been priced for perfection. Any kind of negative catalyst could cause a significant drop in the stock price.
　Risks to Consider (考えるべきリスク)
　主なリスクに含まれるもの：
　(1) 中国の優越性にもかかわらず，海外展開の道は，アリババにとって，他地域でのライバルのネットワーク効果のために，上り坂での戦いであろう。
　(2) 出店に課金し，在庫のための倉庫を持たないというアリババの事業モデルは，他社に真似されやすい。Amazon モデルより 遥かに真似されやすい。
　(3) 中国では，政府による規制が 流動的である。政府は 味方から敵に すばやく 変わり得る。そして，アリババの儲かる事業を著しく傷つけることがあり得る。
　(4) 監査法人が作成した監査書類の正否を判定する 米国公開会社会計監査委員会 (PCAOB)は，中国政府権威筋の許可なしには，中国本土内でなされた監査作業を検閲することができない。このため，アリババの財務書類が，正しい会計手続きにより公正 かつ 正確に提出されたことを知るのは困難である。
　(5) 中国政府は，いくつかのセクタで，外国資本の所有を制限しており，アリババ株主は，アリババを所有しない。その代りに，ケイマン島に VIE として設立された法人の株を買う。このような会社は，一般に "休眠会社 (shell company)" と呼ばれ，契約により アリババに その収益を請求できるようになっている。中国政府は，いつでも，この抜け穴を閉じることができる。このため，株主は，設立者たちが万一特権乱用を行っても, 頼りとすべき対抗手段が制限される。
　Conclusion (結論)
　現在の水準では，アリババは 大幅に過大評価されていると私は考える。投資家は，殆んど実現の見込みの無い 大規模海外成長を見込んで値付けをしている。中国内でこそ アリババは 初期の優位性に数多くの点で恵まれたが，これから外国市場に参入しても，そのような初期利益に与かることは無い。全体として，アリババは，完成の域に値付けがされており，負の触媒が何か作用すれば，株価が著しく急落しうる。私は 将来の 24 ヶ月にわたって，30 % 超の下落を見込む。

アリババの支付宝決済部門と金融サービス部門を内包する アリババのアフィリエイト 浙江蟻小微金融服務集団が，この銀行の株の 30% を所有する ･･･ と，規制当局が言った。それ以外のパートナーが 残りを所有する。
　吉祥航空の親会社である 上海吉祥集団も，自分の銀行を設立する認可を規制当局から受け取った。こちらも，規制当局によれば，30 % の株を所有する。
　これらの認可は，新たな中国民営銀行の 最新の先触れとなる。パイロット･プログラムの一部は，今年始めに打ち出され，これまで堅くガードされてきた銀行セクタを 民間投資に開く試みが国によりなされた。
　アリババからは，直ちにコメントは獲られなかった。吉祥航空は，直ちにコメントすることを控えた。
　浙江蟻銀行の その他の株主は：復星国際 の子会社 上海復星が 25 %； 万向集団 が 18%；Ningbo Jinrun Asset Management が 16 % をそれぞれ所有する。その他の利害関係者 (ステークホルダー) は，浙江の銀行規制当局が監査を行う。
　上海を本拠地とする吉祥の銀行のステークホルダーは，衣料品企業 上海美特斯邦威服飾股份有限公司 (Shanghai Metersbonwe Fashon & Accessories) が 15 %, その他が 10 % の株を持ち，上海の銀行規制当局により監査される。
　両銀行とも 設立に６ヶ月を要し，営業開始には，申請を必要とする。･･･ と規制当局が言う。
　これらの銀行は，民間銀行設立の免許に応募した第 1 グループに含まれていたが，認可取得には遅れを取り，第２グループとなった。
　今年７月，中国は，アリババのライバル騰訊が投資する銀行を含む ３つの民間銀行の設立を許可した。

中国杭州のアリババ本社従業員。 ニューヨークで同社が上場された９月19日に撮影 (新華社提供)

　浙江省の首都杭州の企業家たちと土地開発業者たちの間の真っ先の話題は，アリババの記録的 IPO から一夜にして百万長者となったアリババ従業員たちから，如何にして金儲けできるかである。
　エコノミスト Jing Yanshi は，これまで，アリババの上場が 杭州の高級住宅不動産業を救うだろうと予言してきた。
　アリババのデータによれば，2007 年に その B2B 事業を株式市場に上場したとき，4,700 人のスタッフ･メンバーが株主であった。彼らは，グループ全体の 従業員 7,000 の 70 % を占めていた。
　７年後，株を所有するスタッフ･メンバーの数は およそ 11,000 人に増えた。アメリカ IPO は，これら株主のめいめいに 422 万ドル (2,590 万元) の現金収入を発生させ，数万人の百万ドル長者を生んだ。
　一夜にして激増した富裕層のお蔭で，杭州の住宅セクタは，突如として大量の需要に押し上げられ，土地開発業者の関心を呼んだ。
　しかし，杭州市のオンライン住宅情報サービス･ネットワークは，現在 杭州には，価格が １棟 245 万ドル以上の物件が 523 棟しか売りに出ていないことを伝えており，新たな百万長者全員から見込まれる需要には 到底足りない。
　"ひとつの企業の IPO が，杭州市の経済発展を変えつつある｡" と China Business News は言う。そして，いまや，この IPO が，この地域の全ての人をして このグループから金を稼ぐ方策を考えることに取りつかせている とも付け加えた。

世界最大の IPO を行って 250 億ドルを調達したアリババは，10月２日の引け後に Dow Jones China Offshore 50 指数に加えられると S&P Dow Jones 指数社が声明で発表した。
　同社は，これまで，アリババが S&P China Broad Market Index (BMI), the S&P Emerging BMI， および S&P Global BMI にスクリーンされて採用されると発表していた。

中国の急成長する E-コマース市場は，さらなる競争を招いている。 WSJ の Wei Gu が Boston Consulting Group の Jeff Walters と 中国のオンライン市場について語る (動画)｡

　ニューヨークでの 先週の アリババ IPO に到る何週間もの間，万人の目が アリババに向く中，中国には，資本と賢い消費者への容易なアクセスから便益を蒙る E-コマース･スタートアップ企業の波が 押し寄せている。
　アリババの成長は，この新たな競争の １つの理由である。アリババの主たる E-コマース･サイト 淘宝と天猫で売る中小事業オーナーにとって，850 万のアクティブな売り手の中で, 関心を集めるよう競争することは，ますます難しくなりつつある。買い手には，これらのサイトは，絶大なものに映る傾向がある。
　アリババは，世界最大の IPO を準備するにあたり，あまりにも頑張って 牛たちの乳絞りをやり過ぎた感がある。オンライン家具ショップ "美樂樂家具" (Meilele) の 創立者兼CEO の Yang Gao は，アリババに背を向けた売り手の１人である。
　"天猫の料金は，徐々に上がって，とても高くなった。アリババは，売り手に ディスカウントを強引に押し付け続けている｡" と Mr. Gao は言う。彼は，中国で 起業する前に，シリコンバレーで 10 年近くを過ごした｡ "アリババの業績が輝かしくなるに連れて，我々 売り手の暮らしは，ますます厳しくなった｡"
　サイトが大きくなるに連れて，顧客を引きつけるには，ますます 金が掛かるようになった。アリババは，そのマーケティング･サービスを売り手たちに売って，サイトで売り手たちを目立たせることにより，ほとんどの稼ぎを上げている。競争のため，売り手たちは，そういうサービスの値段を競り上げることになる。ちょうど，Google でキー検索項目の価格を広告主が 競り上げるのと同じである。
　もともと アリババは，こうした料金を他社より低くすることにより，他の中国 E-コマース企業に 打ち勝ってきた。しかし，アリババは 成長するにつれて，自らのために 多く取り始めた。2013 年３月までの会計年に，同社の売り上げは，72 % 増加し，同期間中の 淘宝+天猫 GMV の増加率 62 % を凌いだ。その１年前は，売り上げの伸び率と GMV の伸び率が拮抗していた。
　商人たちは，価格に圧迫を受けていると苦情を言う。11月11日の "Singles Day" のように 毎年 販売記録を破る "大アリババ販売促進イベント" は，買い手たちを割り引き中毒にした。アリババのスポークス･ウーマンは，IPO 後の沈黙期間を指示されていることを理由に，コメントを控えた。
　アリババにとって １つのリスクは，成功した売り手たちが 一本立ちすることである。2012 年，美樂樂家具は，天猫を去り，自分のウェブサイトを開いた。"初期コストは 高かったが，いまでは コントロールがよくできている。あのままでは，来年 アリババにいくら払う羽目になるのか 全然分からなかった｡" と Mr. Gao は言った。
　もう１つのリスクは，顧客が ほんのひとつクリックするだけで，競争相手に スイッチしてしまうことだ。他サイトは，顧客が迷路の中をナビゲートするのを助けて，隙間を開拓しようとしている。アリババの元従業員が始めた蘑菇街 (Mogujie) は，淘宝の 良い取り引きに買い手を向けることにより，急速に成長した。同社は，最近，アリババと直接競争する E-コマースとなった。

アリババの従業員たちが，2013年11月11日 の "Singles' Day" に， 中国杭州で 取り引きが放送される様子を見ている。[写真提供：Getty Images]

　小さいことは すばらしくなっている。CBS Interactive China の元ファッション･グループ･ゼネラル･マネージャ Irene Tang は，買い手が海外のウェブサイトから選んだファッション･アイテムに顧客を案内する Fulishe と言う名のモバイル買い物アプリを，[アリババに？] 憤慨して スタートした。
　"中国の裕福な消費者は，ハイパーマーケットを望んではいない。彼らは，今や ブティックと信頼に足る推薦とを欲しがっている｡" と Ms. Tang は言う。彼女は，自分の 16 万ドルと 昔の級友の 50 万ドルを元手に会社を始めた。
　アリババのライバル企業たちは，垂直市場では どこでもアリババが勝てないことを示した。京東商城 (JD.com) は，エレクトロニクスで天猫を負かし，当当 (DangDang) は 天猫より多くの書籍を売っている。これは，アリババの１つの弱点を示す ･･･ アリババは，買い手と売り手とを繋ぐけれども，自分では商品を売らない。価格を直接にコントロールもできないし，そのサイトに何を出すかもコントロールできない。
　“ニッチ (隙間) プレイヤーは，E-コマースで仕事を見つける。どんなカテゴリーも，ちょっとづつ違う；スペシャリストの方が，或る意味では，ジェネラリストより うまくやれる｡" ･･･ と，Boston Consulting Group のパートナー兼マネージング･ディレクタ Jeff Walters が言う。
　スタートアップ企業への出資は 潤沢である。中国 E-コマースへの投資は，今年 ９月17日までに 合計 18 億ドルを記録した。中国のベンチャー投資を追跡する ChinaVenture Group が作成したデータベース･システム CVSource によると，この金額は，昨年同期より 63 % 増加した。
　中国の E-コマースは，ゼロサム･ゲームどころではない。その潜在的可能性は極めて強く，アリババとその競争相手たちが，何年にもわたって すべて 成長する可能性を秘めている。インターネットにアクセスするのは，中国の人口 14 億の 僅か半分であり，オンラインで買い物をするのは，1/4 である。
　新しい買い物客は，アリババのサイトで始めることが多い。だが，そういう買い物客が 消費者として 金を使ってくれるようになるには，オンラインでの買い物経験を３年必要とする。･･･ と，Boston Consulting の Jeff Walters が 言う。同社の推計では，2015 年には，中国オンライン買い物客の 39 % を経験深く 高支出の消費者が占めるだろう。このような買い物客たちは，アリババの先を 今から見通しており，そこから，スタートアップ企業への励ましが生まれる。
　"アリババの最大の功績は，オンライン･ショッピングの中国国内での認知度を 大いに高めたことである｡"  と言うのは，前京東商城 CEO Liu Sijun である。彼は，現在，大手小売業 Dashang Co. が運営する買い物ウェブサイト 51tianou.com の CEO である。

Yahoo は，９月24日(水)，8K 申請書で，アリババの 残りの普通株を売ることを制限する１年間のロックアップ合意に入ったと発表した。申請書によれば，Yahoo は アリババの普通株を 383,565,416 株所有しており, これは，先週の 中国インターネット会社の IPO 後の 発行済み株式総数の 15 % にあたる。

1. アリババは，IPO 後の始値 $92.70 より 5% 下がった。そのすぐ後の高値 $99.70 から 12 % 下がった。それでも，IPO 価格 $68 よりは 29 % 上である。
2. この下げは，引き受け業者以外からの強気のレポートが到着し続ける中で発生した。Rosenblatt 証券は，アリババの売り上げが (2015 年に終わる) FY15 には，48% 増えて 125.1 億ドルになると予想，中国 E-コマース市場は依然として初期段階にあるとした。
3. Rosenblatt は，アリババの 淘宝サイト (中国 E-コマース GMV の ～60 % を占めると推定されている) が中国の広く散在した小売り業界に与える (変化に対応しやすい) インパクトを強調する。"淘宝の中国市場における重要な意義は，従来の厳しい地理的境界を越えて 売り手と消費者とを結ぶことである。･･･ 中国の人口の大部分は，事実上，小売り店舗から物理的に届かないところにある｡"
4. Quartz の指摘も同様である。"中国の物流システムは，９つのバラバラの省庁と委員会に支配されている。･･･ 高い取り引きコストのために，トラック輸送会社は 未だに全国ネットワークを確立していない。2008 年の段階では，中国の小売り企業は，わずか 549,000 社であった (アメリカは，110 万社)。･･･ 非常に大きな都市以外では，顧客にとって，商品選びは憂鬱であった。オンライン･ショッピングが それに大変革を起こした｡"
5. MKM は，昨日，目標株価 $125，"Buy" でカバーを開始した。同社は，アリババの事業モデルと市場での優位な地位を賞賛し，中国の大きさを考えれば，現在 2.79 億の active buyer count を伸ばす余地は十分にあると述べた。同時に，アリババの複雑な所有構造と短期的なモバイル･マネタイズ を懸念として挙げた。

深圳の地下鉄でのスマートフォン利用者。 ７月30日撮影 (写真：新華社)

Smartphone maker Xiaomi acquired a commercial Wi-Fi operator, linking itself with a commercial network focusing on the business-to-business (B2B) market. Linking Wi-Fi with the commercial application market will make free Wi-Fi a gold mine for the next mobile internet era.
　For example, once a consumer installs an AliPay Wallet, the user will get a message, and clicking on the message will automatically access the internet. The free Wi-Fi service provided by Alibaba will be the most sensitive nerve network because it can track the user's any move on the internet, making privacy protection a complicated issue.
　On Sept 17, Tencent said it has allied with 10 domestic commercial service providers to commercialize its Wi-Fi operations, claiming to have linked up with more than 10,000 supermarkets, 15,000 coffee shops and 35,000 restaurants by forming a joint platform.
　Qihoo 360 Technology meanwhile said it is collaborating with the nation's three major telecom operators to utilize its 6 million hotspots, boosting its total free Wi-Fi hotspots to 36 million. Qihoo 360 is the first to have entered the portable Wi-Fi market, by offering an astonishing 19.9 yuan (US$3.2) portable Wi-Fi product line to target the Wi-Fi personal user market.
　Search engine giant Baidu claims to be working with China Telecom in covering the latter's 1 million hotspots. Commercializing its Wi-Fi services to integrate its mobile marketing is just a matter of time, they said.
　While all these internet giants are playing up easy-to-use Wi-Fi services, consumers actually care most about access speed, security and privacy, as well as whether or not they need to pay for follow-up services.
　Most internet users have complained that Wi-Fi services provided by the three major telecom operators inconveniently request passwords, certification codes or SIM cards, as well as shutting down automatically after one hour of usage.
　Users are also worry over security issues by using Wi-Fi services in public places, as using the 3G network is safer because the latter adopts the SIM certification process.
　Alibaba, Tencent and Qihoo 360 all have claim that using their services to access free Wi-Fi is safe and can protect information security, as they each employ security software. Whichever can prove its service is the safest may be set to claim the biggest piece of the market.

金曜日，アリババ株が売買開始されたときの ニューヨーク証券取引所のフロアのトレーダーたち。 ブローカーのいくつかは，小口投資家からの需要に驚いたという。 (写真提供：Reuters)

　銀行家たちは，"グリーンシュー" オプションを実行した，これは，彼らが追加の株をアリババから購入して，投資家の高い需要を満たすために売った株をカバーするオプションである。もしも株価が IPO 価格より下がれば，彼らは このような追加の株をアリババから購入しなかったであろう。
　しかし，金曜日，需要は堅く，銀行家たちは，株主に売る 218 億ドルを 250 億ドルに引き上げた。

　アリババは，中国 E-コマースの巨人であり，その株は，金曜日，ニューヨーク証券取引所で 壮大な IPO を享受した。熱狂するアメリカ投資家からの需要は この上なく高く，株価は $68 から $100 近くまで鰻登りに上昇し，そこから $94 よりちょっと下まで戻って引けた。それでも，たった１日のあいだに 38 % 上げた。
　だが，一体 この興奮の元は何か？ さっぱり 分からない (beats me)。はっきり言えるのは，こういう経験が 初めてではないということだ。良い前兆だったことは，過去には 全く無い。そして，今度も それと違うことは，全く無いだろう。

とりわけ，このアリババ急騰から 私が思い出すのは，1980 年代後半の 日本の株バブルだ。このバブルについての私の懸念の 最初で かつ 大変広汎な意見表明は，国際金融誌 Euromoney の1987 年９月号に ７ページの記事として掲載された。
　東京，ロンドン，ニューヨークの何千人もの株屋さんたちが, 日本の金融ガラクタ株を無知な一般投資家にセンセーショナルに掴ませるのに使っていた 呪文 "日本は違うのだ" を理解する能力が 自分に欠けている点で，私は一番乗りであり，しばらくの間 嘲り (あざけり) を受けた。
　それでも 私は 1999 年９月，"In Praise of Hard Industries: Why Manufacturing, Not the Information Economy, Is the Key to Future Prosperity," と題する著書を出版した [訳注：この著書の評価が Wikipedia に見られる｡] これは，アメリカの ドットコム株バブルを予言し，この本もまた しばらくの間，ウォール街のほとんど誰とも波長が合わず，寂しい時を過ごした。

私の Forbes での仲間 David Riedel が "アリババ IPO を避ける４つの理由" という９月15日づけの寄稿で指摘したように，アリババ打ち上げに関する疑惑は，売り出し道具の法的地位に始まる。これらの疑惑は，テクニカルに言えば，株そのものに関すると言うよりは，株を所有するアメリカ人にアリババの収益を提供する目的でケイマン島に登記された会社の契約の法的有効性にある。Riedel の分析については，上のリンクからお読みいただきたい。
　これらの道具を額面通りに受け取ったとしても，別の問題が もっと基本的である：金曜日の引けで，アリババは，年間売り上げのほぼ 18 倍に評価されている。
　もちろん，強気筋は，アリババが 中国 E-コマース市場の ほぼ 80 % を握っていて，その独占的マージンは，GMV の 40 % に近づいていると言う。ブルさんたちには失礼ながら，この統計データは，あらゆるデータの中でも最悪である。そのような数字の行く末は，たった１つしかない。これは事実だ。ダウン。
　でも，ここは 誤解しないでほしい。中国は，世界平均を若干越えて成長を続けると 私は期待している。今から 20 年後の 2034 年までには 現在の ４倍に ･･･。だが，アリババの営業成績が このペースを保つと仮定しても，その最近の株価は，おそらく 掘り出し物 (steal) だったということには ならないだろう。結局のところ，金曜日の値段で買った人たちは，2034 年の予想売上高の ほぼ 4.5 倍を払ったことになる。
　馬雲とその背後にいる中国銀行コミュニティは，いつまで アリバブルを持ちこたえるだろうか？ その答は むずかしい。だが，もしもこの魔法が３年以内にカスに成らなければ，私は びっくりするだろう。私は，バリュー投資家 Warren Buffett 氏の買い物リストで，アリババが高い得点を得ているとは思わない。

　VIE
　アリババに関する懸念のリストのトップに来るのは，VIE 構造である。
　私は，試しにちょっと Google でニュースを VIE で検索してみたところ，881 件が見つかった。私が 2011 年３月に初めて VIE について レポートを書いたときには，VIE の話をしている人は 誰もいなかった。ところが，今日 (こんにち) では，VIE 構造を知らない人を見つけるのは難しい。アリババ IPO は，この構造に かなりの注目を集めた。たとえば，下院議院に設置された委員会からの報告 (初稿 (６月18日) ＋ 補遺 (９月12日)) とか，Robert Casey 上院議員から SEC 委員長に宛てた書簡があった。きっと，中国政府の役人たちも，VIE について 耳にタコができるほど 聞かされたに相違ない。
　私は，この注目全体が，VIE 状況に解決をもたらす上で 役立つことと思う。私は，中国規制当局が VIE 構造を禁止する見込みは，"かすかにある" よりも下がったと思う。だが，その代りに，中国が 最終的には 外国資本の直接投資を許可して，VIE 構造を時代遅れにすると期待する。中国 E-コマース企業に 外国資本が直接投資できるよう規則を変更すれば，アリババのような企業は，VIE も ケイマン島法人も 不要となり，株主の大きな利益に繋がる。
　私は，インターネット企業が中国市民のコントロールの下にあることを 中国が 自ら保証することを期待する。また，馬雲が関わっているアリババの支配構造は，まさにドクターの指示したものであろうと考える。 アリババのような企業が，ケイマン島法人や VIE 無しに外国で直接上場できるようにすれば，アリババは，中国の証券取引所にも さらに 上場を求めることができよう。中国の厳しい取引所規則のゆえに，多くの中国投資家たちは，アリババ IPO に参加できなかった。
　Regulatory battles (規制当局側の戦い)
　SEC と PCAOB が アメリカで上場される中国企業にアメリカ証券法を適用する際に直面する困難は，未解決のままである。
　この問題は，VIE 構造に比べて，注目度が遥かに低い。
　Big Four に対する SEC の訴訟は，決着していない。行政訴訟の判事は，banned the firms from practice before the SEC, the judgment has been stayed pending appeal before the SEC. もしも この判決が最終的に確定すれば，アリババを含むすべての中国株がアメリカから上場廃止となりうる。
　同様に，PCAOB が鑑査人を調査する権利を得られないことは，同じ結果に繋がり得る。ただし，アリババが 既に上場された後では，そのような極端な措置は ほとんどありえないだろう。
　Hong Kong
　今日は，香港証券取引所 (HKSE) にとって まことに不運な一日だった。アリババの上場があり，馬雲が掌握する支配構造を認めなかったために，その香港上場を逃してしまった。投資家グループは，このような支配構造を持つ銘柄を大幅にディスカウントだろうと言っていた。･･･ 彼らは，今日のところは 全く間抜けに見える｡ HKSE は，いま，その規則を修正すべきか否かを決めようとしている。もしも HKSE が中国から出て行く企業の上場を勝ち取れなければ，HKSE の未来は暗い。

原報には，ここに動画が用意されており，Rapid Ratings 総裁 兼 CEO James Gellert が Wall Street Journal, MoneyBeat に加わり，アリババの IPO が なぜ Facebook より強い と思うかを説明しています。(写真提供：Getty)

アリババの最初の取り引きは，IPO 価格 $68 より遥かに上の $92.70 で寄り，$93.89 で引けた。これにより 同社の市場価値は 2,310 億ドルとなり Procter & Gamble Co を越えた｡
　初日に 38 % の利益を手にした IPO での購入者たちは，90 億ドル超の評価益を得た。調査会社 Dealogic によれば，この値上りは，今年 アメリカに上場された テック企業とインターネット企業の 値上り平均値 26 % を いとも簡単に上回った。この値上りは，大きな銘柄ほど １日の値上りが小さいことを考慮すれば，まことに印象的である。
　この IPO は，アリババを かなりの軍資金で武装する。アリババは これを，中国インターネットのライバル 騰訊 (Tencent)，百度 (Baidu) との競争に必要な 将来の買収や新商品企画に当てることができ，さらに，アメリカを含む海外市場への拡大を，もしもその気になれば，素早く実行できる。
　現執行会長馬雲のアパートで 15 年前に創立されたアリババは，中国企業家たちを 最初は 海外の顧客と結び，後には 何億人もの国内消費者と結ぶことにより，その E-コマース帝国を建設した。
　元英語教師だった馬雲は，今や，中国億万長者の中でも 一番の富豪にランクされる。彼は 10 億ドル弱相当の株を IPO で売り出し，金曜日の引けには，約 180 億ドルのアリババ株を 依然として保有している。
　馬雲は，これまでのところ，アリババが 主たる目標を中国に置くことに拘って (こだわって) いるが，金曜日の株式公開の注目と財務への影響は，この方針を変えることもあろう。最新の会計年の売り上げは，86 億ドルであり，これは Amazon の 1/8 より少ないが，その市場価値は 今や Amazon を超える。
　カリフォルニア州 Menlo Park にある Chales River Ventures の ジェネラル･パートナー George Zachary は，その規模，市場価値，保有現金 を理由に挙げて，アリババを強力な世界企業であると位置づけた。
　"我々は，アリババの将来に気をつけるべきだ。なぜなら，彼らは，きっと 数多くの風景を支配し始めることができよう。彼らは，最大の E-コマース企業になろうとしている｡" と 彼は言う。
　だが，その高い評価が ハードルを もたらす。アリババは，今や ウォール街の投資家たちに強い成長を期待させるような株価で売買されている。しかも なお アリババは，広告料がデスクトップ利用者よりも低いモバイルのコマースへの転換を含めて いくつものチャレンジに直面しており，中国の消費の成長は，予想よりも低い可能性がある。
　アリババの株価は，引き受け業者たちによる来年の予想利益の 約 35 倍である。ライバルの騰訊は 約 31 倍，S&P 500 指数に採用されている銘柄は，ざっと 15 倍で取り引きされている。
　Sanford C. Bernstein & Co. のアナリスト Carlos Kirjner は，IPO の前に アリババの妥当な評価を およそ 2,150 億ドルと見積もった。それが 今や 2,310 億ドルに評価されており，"株式市場は，利用者あたりの消費高が伸びるものと織り込んでおり，IPO に投資した会社が 将来の成長から 何かの賢いやり方で 利益を挙げるものと織り込んでいる｡" と 彼は言う。そのような目標を達成することは，"非常にもっともらしく見えるが", しかし "猿にも分かるようなこと" ではない。
　Facebook のトラぶった IPO とは対照的に，いくつもの大陸を股にかけ，投資家に アジアの会社を売り込む作業に ガーガーと騒がしい銀行団の手配のよろしきを得て，アリババの初日は スムーズに進んだ。
　小口投資家と機関投資家の両方の手厚い需要のおかげで，引受業者たちは，オーバーアロットメント･オプションを実行すると見られる。もしもそうなれば，調達額は 250 億ドルに増え，株式公開の世界新記録となる。
　35 の引受業者は，全体として ３億ドルもの多額の手数料を稼いだ。この上場の主幹事５社は，それぞれが 4,500 万ドル を得た。･･･ 契約の条項に詳しい複数の人による。これらの銀行の名前は，Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, J.P. Morgan Chase & Co.，Morgan Stanley である。これとは別に アリババは，Rothchild からも助言を得た。
　Yahoo は，この取り引きで 1.217 億株を売り出し，キャピタル･ゲイン税引き後 約 51 億ドルを手にした。それでも なお 4.018 億株を所有している。
　アリババは，中国以外では その名を さほどよく知られていなかったが，今回の IPO が 地球規模でその名を確立した。その株の大部分は，アメリカの投資家に販売された。･･･ と，これに関わった複数の人が言う。
　金曜日のデビューは，世界中の人が，目を凝らして見ていた：杭州のアリババ本社の従業員は，花火を打ち上げて，新たな富を祝った；シリコンバレーのベンチャー投資家は，入り混じった畏敬の念でこの光景に見入った；ウォール街の銀行家は，この株売り出しから何百万ドルもの手数料を稼いだことに祝杯を挙げた。
　"金を持っていることは，心を楽にさせてくれる何かがある｡" と Tony Miao は 言う。彼の妻は，アリババで働いており，現在 約 2,000 株を持っているとのことだ。
　ここ数日のアリババの宣伝が，普通の投資家の間に 関心の "膨張" を鳴り物入りで掻き集めるのに役立った ･･･ と，TD Ameritrade Holding の上級副会長 Steve Quirk は言う。彼によると，同社の取引高の ざっと 13 % をアリババが占めると言う。
　もともと "我々は，これほどまでの活気があろうとは，気づいていなかった｡"  と Mr. Quirk は言う。"ところが，最後の 48 時間で，その活気が一気に上がった。"
　それでも，IPO の約 10 % だけは，小売りチャンネルに流れた。ただし，そのうちの 2/3 は，友人，家族，従業員のためということで，アリババ自身が取り置いた。･･･ この取り引きに通じた複数の人による。したがって，たったの ４ % 程度が 広い意味で 小規模投資家の手に渡った。なお，Facebook の場合の数字は 25 % 以上だった。
　アリババの木曜夜の値段で株を手に入れることができなかった投資家は，金曜日，自分のコンピュータに張りついて，株価が $100 の節目に近づいたときでさえ，１株でも この中国 E-コマース企業の株を買うチャンスを見つけようとした。
　Chris Kateyiannis は，肝の据わった買い手だった。オハイオ州立大学の２年生である彼は，中国語の授業が始まる午前９時より前に １株 $81 の注文を出した。その授業が終わる前に，初値の範囲は とっくにそれを越えていた。大学のコンピュータ･ラボで，Mr. Kateyiannis は，フィデリティにある彼の証券口座を数秒おきに更新してくれる ウェブ拡張機能をダウンロードした。そして，自分の注文を変更した。
　ちょうど 正午に解析 [訳注：＝微積分] の授業が始まる前に，彼の注文は最終的に $94.79 を通り抜けた。講義に出席していた彼は，賢明にも 携帯電話を使い，値段が $92.18 にあと少しというところまで戻ると，もう１ラウンド買いを入れた。"僕は，先生の話をちゃんと聴いていましたよ｡" と 彼は 拘った。
　株価が $93.89 で引けたので，Mr. Kateyiannis は，大勝利者だったとは とても言えない。"もしも 他に何か投資する金が必要になれば，数週間後に，この半分を売ろうと思う。だが，全部を売るつもりは無い。いくらかは，ホールドしたい ── 長期では，騰がると思う｡" と 彼は言った。
　　Updated Sept. 19, 2014 8:28 p.m. ET

ニューヨーク証券取引所のフロアで微笑むアリババ会長馬雲。 (写真提供：ブルームバーグ ニュース)

　アリババ株は，$92.70 で寄り，活発な商いの中，$99.70 の高値を付けた。その後，株価は $90 台前半に押し戻された。
　それでも，この水準では，アリババは 2,000 億ドル超に評価され，Facebook よりも Amazon.com よりも高く，アメリカの時価総額 トップ 20 社の仲間入りをした。
　この市場デビューは，中国 E-コマース巨人が 木曜日夕方に 最近 上げたばかりの予想価格の上限に値決めをしたことを受けたものである。アリババと Yahoo および 執行会長馬雲のような初期投資家たちが，この公開で，3.20 億株を １株 $68 で売り出した。
　この上場は，218 億ドルを集め，アメリカでの IPO の最大を記録した。もしも 引受業者が さらに多くの株を売るオプションを実行すれば，この数字は $250 億ドルにまで増えて，2010 年 中国農業銀行の世界記録 $220 億ドルを越える。
　普通によくあるように，木曜日の売り出しは，大きな資産運用会社が優先的に株を取得できるように行われた。その多くが 今後数年間 大株主に留まるものと，アリババは 期待を寄せている。
　それにも拘わらず，アリババ株を求める多くの投資家は，木曜日の IPO で締め出された。この件に詳しい複数の人によると，世界中から 1,700 を越える投資家が アリババ株に買い注文を入れた。その約半分が１株も入手できなかった と，この人たちが言う。大半の株は，アメリカの投資家に売られたのだという。
　いっぽう，25 の投資会社には，約半分の株が IPO で売られた。･･･ この取り引きに詳しい複数の人が言った。これは, この規模の取り引きにしては，異常に集中していると この過程に詳しい或る銀行家が言った。
　消費者と事業主のためのオンライン市場を束ねているアリババは，主として そのプラットフォーム上の売り手から広告料を徴収することにより，金を稼いでいる。２週間の売り込みロードショーのあいだ，投資家は，アリババの急成長 ならびに 急拡大する中国インターネット･セクタ内での優勢な状態に 心を動かされていた。
　アリババの複雑な会社構造と異常なガバナンスは，いくつかの投資家の熱意を和らげた。また，何人かのマネー･マネージャは，指数が高値の記録を達成した５年のブル相場を受けて，アメリカ株全般に慎重な立場に傾いている。
　Alibaba departed from the typical IPO playbook by appointing several banks— Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, J.P. Morgan Chase & Co. and Morgan Stanley —as co-equal leads of the deal, rather than picking one or two as a clear leader. Citigroup is also working on the deal, and Rothschild is acting as an independent adviser to the company.
　The shares are listed under the symbol "BABA."

　ペンシルバニア州選出民主党員で 上院財政委員会に所属する Robert Casey Jr. 氏は，(アリババの会社構造 ならびに アリババ株を買うアメリカ投資家へのリスクを SEC が適切に審査したとの) SEC の保証に不満であると書簡に書いた。
　アリババは，９月19日に売買開始が予定されている。SEC は，未だに この IPO を公にクリアしては いないものの，これを邪魔しようとの意図を示したことは無い。
　"私は，これらの構造が引き起こす危険に 依然として 懸念を抱く｡" と Casey 氏は書いた。"私は，殊に，開示を改善するだけでは，これらのリスクに対処するには不十分であろうと懸念を抱く。"
　Casey 氏は，最初，その懸念を 今年７月８日づけの SEC 委員長 Mary Jo While への書簡で述べた。９月11日づけの返信で，White 氏は，アメリカ投資家を中国インターネット企業が 問題の多い組織化フォーマットを利用することから保護するために，SEC スタッフがこれまでに取ったステップを詳細に説明した。
　SEC Assent (SEC の同意)
　VIE と呼ばれる この仕組みは，中国企業が，インターネット および 通信を含む要 (かなめ) の業界で，本国政府による外国資本投資の禁止を目くらますことを可能にする。大きなインターネット企業も含めて，これまで 200 を越える中国企業が アメリカの証券取引所で公開するために この仕掛けを利用した ･･･ と Casey 氏は書いた。
　SEC は，これらの IPO を [認可することを] 通じて，同様の VIE 構造を黙認してきた。その過程は，スタッフによる審査の一部であり，一般には，大統領により指名される SEC コミッショナーの手を煩わせることはない。株式公開のメリットを判断するようにも設計されておらず，ただ，投資家が すべてのリスクを告知されていれば，それで十分と見做す。
　SEC は，価値の高い IPO や注目度の高い IPO に特殊な手続きを用意しているわけではない。･･･ 現在と元の SEC 従業員(複数) が，これまで そう言っている。他の上場と同様に，アリババの目論見書は，SEC の 会社財務部門の (有価証券を専門とする) 弁護士１名と会計士１名により これまでに審査された。
　‘Declared Effective’ (有効と宣言)
　売買が始まる前に，SEC は，自らが 会社の書類 (これらは，ひとまとめにして，有価証券届出書 (registration statement) という名で知られている) を承認した，すなわち "有効と宣言した" と公告 (public notice) を行う｡
　Casey 氏は，中国企業が 先般 所謂 "逆さ合併" を利用して株式公開を行った一連の流れについて 規制当局が行った判定を真似て，VIE が "著しいリスク" を引き起こす旨を SEC は 正式に決することを考慮すべきであると その書簡に書いた。
　Casey 氏は さらに，中国の "現場で (on the ground)" SEC が 何か行っている適用調査があれば 詳しい情報を教えて欲しいと望み，また，"中国企業による VIE 上場の手助けをする" 外部助言者を SEC が大目に見ていることの詳細も教えて欲しいと求めている。
　VIE 構造は，今年６月，議会下院のパネルである 米中経済安全保障調査委員会 (USCC) からも火が点いた。その報告は，この仕掛けを，アメリカ株主には僅かの権利を与え，少数の経営者幹部が支配権を握る "入り組んだ計略" に等しいと断じた。
　SEC の広報担当者 John Nester は，上院議員に応答する機会を得る前に SEC はコメントしないであろうと言った。

　まもなく 彼は勢いを得た。そして，eBay は 結局のところ中国での営業から撤退した。数年後，アリババのオンライン小売りベンチャー 淘宝 (Taobao) は，中国最大の買い物サイトとなり，馬雲が 木曜日に IPO の新記録を打ち立てるのに貢献した。
　今や 馬雲は，中国 国有企業が幅を利かせる金融業界を震撼させんと，更なる巨人に立ち向かっている。
　新たに名づけられた "浙江蟻小微金融服務集団" (Zhejiang Ant Small and Micro Financial Services Group) は，決済を処理し，保険を販売し，世界最大のマネー･マーケット･ファンドを運営する。この活動で，同社は，高度に規制された市場で営業し，多くが中国政府の所有する競争相手に立ち向かいながら，世界で最も収益性の高い銀行たちと正面衝突することになる。
　この状況は，心もとない。北京政府は 更なる金融の自由化を約束してきたが，もしも 強力な国営企業や規制当局にカウンターを喰わせるようなやり方で アリババが動けば，馬雲は，政府のご機嫌を損じかねない。
　"馬雲は，明らかに 中国の銀行セクタを崩壊させた。それゆえ，もしも そのために必要な政治的影響力を持たなかったのであれば，とっくの昔に潰されてしまっただろう｡"  と，北京大学 光華管理学院の Paul Gillis 教授が言う。"彼が どこまで やれるかは"  未知数である，と Gillis 教授は付け加えた。
　その見返り (payoff) は，莫大であろう。"浙江蟻" は，馬雲が支配し，アリババと収益を共有する独立会社 (stand-alone) であり，250 億ドルの価値がある。
　さらには，著しい食い込みも行っている。中国では 支付宝 (Alipay) を通じて，同社は eBay の PayPal 部門が全世界で処理している決済の ほぼ４倍を 既に 決済処理している。そのうえ，余額宝 (Yu'ebao) では，国営銀行より高い金利を払って 預金を勝ち取っている。余額宝は，こうして，たった１年のあいだに，世界最大のマネー･マーケット･ファンドに成長した。今では，オンライン送金，中小事業家へのローン，その他 投資商品の開発にも手を広げ，民営銀行を開設する計画を立てている。
　"支付宝は，大多数の利用者 ･･･ ほとんど全てのオンライン利用者 あるいは モバイル E-コマース の利用者 ･･･ にとって，事実上標準の決済プラットフォームになった。日増しに増えている オフラインで取り引きする人たちも同様だ。私は，家賃とユーティリティも 支付宝で払っている｡" と上海と香港に本社を置く金融業界コンサルタント企業 Kapronasia の マネージング･ディレクタ Zennon Kapron が言う："銀行は，収益性維持と信用品質の点で 既に競争に直面している。彼らは，確実に 支付宝と余額宝を脅威と認識している｡"
　このように急成長中の金融サービス帝國のコアに位置するのが，支付宝である。今年６月に終わった 12 ヶ月で，その事業は，中国内の 7,780 億ドルに上る支払いを処理した。そのうち，アリババのオンライン･ショッピング･ウェブサイト関連は 30 % に過ぎない。念のために，eBay の PayPal 部門は ･･･ これは，中国で免許を持たないが，世界中の 100 以上の通貨，203 市場での取り引きを扱っており ･･･ 同じ期間内に 2,030 億ドルの支払いを処理した。
　北京で テレビ編集者をしている 22 歳の Ashley Wang さんは，６年前 (独立した売り手が 衣類，家庭用品，消費者家電のような商品を売る アリババ･サイト) 淘宝のショップで支付宝を使い始めた。今では，Wang さんは，もっと多くのことに 支付宝を利用している：電気，ガス，水道，電話の請求書，飛行機/列車の切符，友人/親戚の銀行口座/支付宝口座との間でお金のやり取り。

22 歳のテレビ編集者 Ashley Wang さんは， ６年前に淘宝のショップで支付宝を使い始めた。 いま，彼女は，もっと多くのことに 支付宝を使っていると言う。 (写真撮影：Jonah M. Kessel for The New York Times).

　彼女は，よく旅行をするので，ラップトップを いつもは持たないが，人気の高いモバイル決済アプリ，支付宝銭包 (Alipay Wallet) を利用している。この 銭包アプリは，Wang さんのスマートフォンに 頻繁にアップデートを送り，毎月 支付宝を通した支払いのまとめを送ってくる。
　“This is very annoying,” Ms. Wang said. “Because you go back and you realize how much money you’ve spent on unnecessary purchases, on things you don’t need.”
　Wang さんは，自分の支付宝口座の金は，自動的に余額宝 (翻訳すると "残り物の宝") に送金され，その金を使うまで，年率 4 % の金利で運用されると言う。この金利は，政府により上限規制された 3.3 % という従来の銀行が１年定期預金につけているよりも高いし，いつでも引き出しできる通知預金の金利 0.35 % よりも高い。
　"金利は下がってきていますが，このまま放っておいて，気になりません。" と Wang さんは，余額宝口座の利息を指して言う。："私には，これで十分です。これまでの銀行では，こんな投資はできませんでした。"
　これまでのところ 成功を収めているものの，マネー･マーケット･ファンドは，議論を呼んでいる。批判する人たちは，余額宝のような金融商品を "銀行から血を吸う吸血鬼" と呼ぶ。
　中国の大手銀行のいくつかは，サードパーティのオンライン決済口座への送金額に制限を設けることにより, 反撃に出ている。これに対して，馬雲は，アリババのソーシャル･メッセージング･サービス 来往 (Laiwang) 上に鋭い言葉で応じ，銀行を名指しで，中国の市場志向型金融自由化に歩調を合せないものであるとして 糾弾した。
　"市場は 競争を叫ぶ者を信じない。市場は競争を恐れない。市場は不公平を恐れる｡" と 彼は 自分の個人アカウントに投稿した。これは 後に削除されたが，オンラインでは回覧され続けている。"市場で，誰が勝ち，誰が負けるかを決めるのは，独占や権威ではない；顧客である。"
　銀行たちは，懸念する理由がある。中国銀行システムで 2007 年に 記録が 始まって以来，毎年上昇してきた 低金利の家計通知預金は，この数ヶ月 わずかながら 減少している。
　過去のアリババと同様，浙江蟻の戦略は，まず 顧客を獲得，しかる後 収益を伸ばす ･･･ であるらしい。アリババの上場目論見書は，その金融部門からの稼ぎの割合を明示していない。しかしながら，この投資は，期待通りの成果を挙げる兆しを見せ始めた。
　今年５月，浙江蟻は，余額宝の マネー･マーケット･ファンドを運営する企業 天弘基金管理 (Tian Hong Asset Management) の支配権を買った。６月末までには，天弘基金の運用資産は 930 億ドルに成長した。天弘基金は，その運用資産に 1 % 未満の手数料を課する。その手数料は，今年前半の６ヶ月で，15 億ドルに達した。
　浙江蟻の ポートフォリオは，さまざまである。オンラインで保険商品を売り，アリババの小売り用ウェブサイトに仮想商店窓口を開く事業家たちに 少額ローンを用立てる。さらには，民営銀行のライセンスの認可を得る準備中であり，一部のパイロット･プログラムは，今年 既に発表済みである。また，映画制作のための オンラインのクラウド･ファンディングも実験中である。
　しかし，競争は 激しくなる一方だ。国営企業や規制当局からの抵抗というリスクに加えて，浙江蟻への最も手強い (てごわい) 挑戦は，騰訊 (Tencent) や 百度 (Baidu) のような 中国インターネットのライバルから来る。
　中国で，オンライン･ゲーム および ソーシャル･メッセージングの世界の巨人 騰訊は，支付宝と余額宝の両方と直接に競争すべく，急成長する金融債発行 (?) を導入した。アリババは，その小売り向けウェブサイトの利用者に金融債を売ることができるが，騰訊は，英語では WeChat と呼ばれる むやみに人気の高いソーシャル･メッセージング･アプリ 微信 (Weixin) のオーナーであることによりレバレッジできる。
　じっさい，騰訊は，微信を使って "クロス-プロダクト販売の機会を創り出すことに，非常に成功した" と金融コンサルタント Mr. Kapron は言う。
　彼は 付け加えて，浙江蟻が 正式な銀行免許を受けていないことが，将来の拡張を制限するだろう；また 殊に "規制当局が この領域を 活発に規制するようになれば," 提供する商品とサービスのバラエティも制限するだろうと言った。

　アリババは，IPO 新記録のタイトルを取ろうとはしなかったが，それでも，Facebook と General Motors の記録を越えており，最大売り出し記録の１つにはなる。株価の最終決定は，引き受け業者の１つである Citigroup の Midtown Manhattan オフィスでの一連の会議の後になされた。
　もしも引受業者が オーバーアロットメント･オプションを利用して 更に多く株を売れば，アリババは さらに多額を調達できる。
　金曜日にニューヨーク証券取引所で売買が始まれば，アリババは，世界最大のインターネット巨人の１つを目指す旅を完遂する。今春 アリババが上場のための書類を最初に提出して以来，未来の投資家たちは，誕生後 15 歳にして Amazon, eBay, Google および その他多くのテック巨人のアマルガムとして成長した企業の 小さなひとかけらをも買うチャンスを求めて，涎 (よだれ) を垂れっぱなしであった。
　今回の売り出しは また，人口 14 億人弱で その半数以下がオンラインという中国での，インターネット時代の到来を画する。この２週間にわたる地球一周ロードショーでのアリババのメイン･ピッチャーぶりは，それ自体が莫大な将来の財産となり，さらに多くの中国市民がインターネットにログし，商品を買う基盤となりうる。
　先週 ミッドタウン･マンハッタンの豪華ホテル ウォルドーフ-アストリアで開催された 未来のアリババ投資家向けの昼食つき説明会は，アリババのトップ経営者から話を直接に聴きたいという 800 人を越える出席者を集めた。先週遅くには，この膨大な IPO のために主幹事引受業者６社が，かなり大量の注文を受けたので，予定より少し早く予約を締め切ると発表した。
　投資家の熱意は大変なもので，資産 30 億ドルの或るヘッジ･ファンドは，何十億ドルも発注した。そのうちの一部分でも取れればと考えたのである。
　しかし，アリババは，その株式の投資家基盤として Fidelity, BlackRock および T. Rowe Prince のような大型ミューチュアル･ファンドに狙いをつけ，これらのファンドなら長期で持ってくれるし，トラブルの最初の兆候のときにも逃げ出さないと信じている。
　アリババの IPO は，数多くの新しい億万長者を造り出したであろう。その最たる者は，英語教師から身を立て，インターネット百万長者に成る夢を抱いて，1999 年にアリババを設立した馬雲である。今回の株式売り出しのお蔭で，その持ち株の一部を売ることにより 8.67 億ドルを手に入れ，残りの持ち株も 今や 131 億ドルを越える値打ちがある。
　この IPO は，長年 株主でありながら，ときには その中国パートナーとの関係が ぐらついた Yahoo にも 棚ぼたを与える。このアメリカ ウェブ 創始者は，株式公開で，アリババとの合意に基づき その一部の株を売却することにより，83 億ドルを得たであろう。
　アリババは，ticker symbol "BABA" のもとに ビッグボードで取り引き開始が予定されている。

馬雲 (中央) がシンガポールのホテルで メディアに Hi と言う。 (写真提供：新華社)

　このロードショーに出席した 未来のアリババ投資家は，馬雲が，B2B Alibaba.com のようなオンライン･プラットフォーム，B2C 淘宝 と ブランド商品販売の 天猫などを営業する アリババの成長戦略について話し，投資家が挙げた質問に答えたと言う。
　とりわけ，カリスマ的馬雲が 中国国内市場でのアリババの成長可能性，特に アリババがさらに拡大するに連れて，中国第３級 および 第４級の都市の重要性について話したと言う。
　このロードショーは，この地域の 約 150 人の投資家を集めた。アリババからは，馬雲会長，蔡崇信副会長，陸兆禧 CEO が出席した。
　　　＜ 以下は，既知情報の反復なので，省略する ＞

　ウォール街は，史上最大の IPO と目される今週末の 中国インターネット小売業アリババの上場を，熱心に見守っている。メディア報道では，投資家は "唾液過多" であり，"引受業者に注文の洪水を見舞っている｡"  しかし，投資家にとって最も重要なのは，アリババ投資に付随する 重大なガバナンス･リスクに目を開くことだ。
　いくつかの (several) 要因が結合して，それらのリスクが発生する。ひとつには，インサイダーたちが，会社のコントロールの錠前 (lock) を 永久的に 握っており，しかも 少数の株しか保有していない。この場合，会社の価値をアフィリエイト法人へ逸らすには，数多くの手口があり，これを防ぐメカニズムは どれも弱い。このため，一般投資家は，いずれは，アリババが生成する価値のうちのかなり多くが 自分たちと共有してもらえないという懸念を持つ羽目になるはずだ。
　アリババの場合，コントロールは，アリババ･パートナーシップという名のインサイダー･グループの手に 永久にロックされる。これらの人たちは，その全員が，アリババ集団 または 関連会社のマネージャである。パートナーシップは，取締役会の過半数の候補者を指名する独占的な権利を持つ。更に，もしも これら候補者に 株主の賛成を得られない場合には，パートナーシップが "自らの判断だけにより，株主の賛成無しに" 一方的に取締役を任命する資格がある。つまり，選ばれた取締役が過半数を占めることが，保証されている。
　世界中の多くの上場企業では，とくに新興経済の企業では，大株主がコントロールをロックしている。ただし，そのような株主は，発行株式のかなりの部分を所有しており，それによってインセンティブを得られるようになっている。ところがアリババの場合には，支配権を握るアリババ･パートナーシップのメンバーが持っている僅かな株について，投資家は 心配する必要がある。
　IPO の後，アリババ執行会長 Jack Ma は 7.8 % の株を保有し，それ以外の取締役全員と執行役員が，合計 13.1 % を所有することになっている。いずれは，インサイダーたちは，現在の持ち株のいくらかを現金化するだろう。だが，パートナーシップのメンバーの持ち株が減っても，アリババのガバナンス構造は，アリババ･パートナーシップが選んだ取締役が 永久に 取締役会をコントロールすることを保証する。
　限られた少ない持ち株で コントロールが絶対的にロックされているという条件下では，アリババのインサイダーたちには，自分たちが かなりの比率で株を所有する法人へ アリババの価値を移転しようとする動機が 十分に生まれる。これは，たとえば，将来 収益を上げそうな部門をそのような法人に移すとか，あるいは，アリババに損をさせて自分たちに得になるような取り引きを それら法人と行うなどがありうる。
　アリババの目論見書は，過去のさまざまの "利害関係者の取り引き (related party transactions)" の情報を開示しており，この開示は，一般投資家に，これら取り引きの意義と 一般投資家の抱えるリスクを反映している。たとえば，2010 年，アリババは，その金融処理全てを請け負う Alipay の支配と所有権をアリババから剥奪した。現在では，Alipay は，アリババ執行会長 Jack Ma が支配し，実質的に所有している。
　一般投資家は，Alipay を アリババから剥奪したことが，アリババに損をさせて Mr. Ma の利益になったかどうか のみならず，アリババと Alipay の間の将来の取り引きの条件についても気を配るべきである。アリババがその市場で Alipay に依存して "実質的にすべての決済処理を行っている" のであるから，この条件は，アリババの将来の成功にとって重要である。
　Mr. Ma のアリババ持ち株は少ないが，Alipay 株は それより遥かに多く所有している。そのため，彼は アリババに不利な条件からも 効率よく利益を得られよう。実際，この状況下では，IPO 目論見書が認めるように，Mr. Ma は アリババ-Alipay が利益相反を起こせば，アリババの有利にではなく これを解決しようとするだろう。
　ただし，目論見書は，Mr. Ma がその Alipay 株を ３～５年内に (その持ち株の半分を従業員に配ることにより) 減らすつもりであると書いて，投資家の懸念を鎮めようと努めている。だが，そのような意図を書いたところで，何ら法的に後戻りの利かない言質を与えたことには ならない。
　それどころか，Alipay 持ち株を アリババ･パートナーシップの他のメンバーに移動することは，パートナーシップ集団の関心を アリババよりも Alipay の側に決定的に置くことになろう。
　これまでに既になされた 重大な 利害関係者取り引きと 将来行われる同様の取り引きの見通しから判断すれば，アリババが "新たな利害関係者取り引き政策" を提出して，投資家を懐柔しようとしたのであろう。だが，この新たな政策は，投資家に しっかりした保護を 殆んど与えない。
　会社の政策は，法律や憲章の条項とは違い，一般に 縛りを持つものではない。おまけに，アリババの政策は，アリババ･パートナーシップにより指名された人がつねに過半数を占める 取締役会が，好きなように その政策への例外を認めることを あらわに 許している。
　もちろん，アリババ･パートナーたちが アリババ構造により自分たちに許された 資産流用 (diversion) のチャンスを自分のために利用しないよう選択することはありうる。また，パートナーたちが そういうチャンスを利用するとしても，アリババの将来の事業の成功が とても大きく，資産流用のコストを埋め，一般投資家には良い投資リターンを与えてくれることもありうる。
　しかし，飛び込む前に，アリババ IPO への参加を急ぐ投資家は，爾後 引き受けることになる 重大なガバナンス･リスクを認識せねばならない。アリババの構造は，一般投資家に 適切な保護を与えない。

　アメリカに上場しようという会社が，その IPO 価格範囲を 最終決定する前に微調整することは，珍しくはない。意外だったのは，これに関わる多くの人たちが "圧倒的な" 需要を投資家から受けたと言う その IPO に，アリババがこんなに小さな調整をしたことだ。
　新しい上限値は，前の上限値の たった 3 % 上である。Twitter のときと比べてみよう。Twitter は，最初の価格範囲の上限の 30 % 上に IPO 価格を設定した。Facebook は，価格を上限より 9 % 上げて，なお 当初予定以上の株を売った。アリババの中国でのライバル 京東商城 (JD.com) は，6 % 上に値付けした。
　時価総額の新たな上限 1,680 億ドルは，背伸びには見えない。Breakingviews の計算ソフトは，1,580 億ドルと言っている。
　目標を上げるのは，もしも アリババの E-コマース 売り上げが 今後２年間 年率 30 % ではなしに 35 % で伸びるとか，あるいは，アリババの営業マージンが，40 % に落ちるのではなく，現在の水準 43 % に留まるのであれば，正当化できよう。
　未来のアリババ株主たちは，アリババのバリュエーションで重要性を持つ筈の いくつかの要因について，肩をすくめているかも知れない。これら要因の中には，中国で行われる営業を会社がコントロールする際の未検証の法的構造 ならびに 誰がアリババ取締役会に席を占めるべきかについて，アウトサイダーたちに 殆んど何も言えないようにするガバナンス措置が含まれる。
　もしも，これらの要因が現実の問題となるまで，投資家が無視するつもりであれば，さらに高いバリュエーションも正当化できる。アリババの控え目な調整は，もっと進むという合図のように見える。
　Peter Thal Larsen is Asia editor of Reuters Breakingviews.

　中国の爆発的経済成長は，大部分の株式投資家に，これまで 事実上，何ものも与えてくれなかった。フロリダ大学 Jay Ritter 財政学教授によると，中国企業がアメリカ市場に上場した場合，その株価は，以後３年間，平均して １年あたり１% 下がった。これに対して，それ以外の銘柄が アメリカ市場に上場した場合には，平均して１年に ７% 上がった。
　大部分の中国株は，もちろん，中国で売買される。そして，それらの株も，投資家を黒焦げにした。1993 年から 2013 年 まで，中国経済が ほぼ ７倍に成長し，世界９位から２位に躍進したとき，中国市場の株のリターンは，(株主が配当を再投資したと仮定しても) 累計 7.9 % であった。同じ 10 年の期間内に，Credit Suisse によれば，アメリカの株価は 555 % ジャンプし，ドイツの株は 458 %，スペインの株は 1,000 % 超 跳ねた。
　"おそらく これは，株式市場の歴史における 最大の断絶の１つだろう｡" と，国際経済ピーターソン研究所の上級フェロー Nicholas Lardy が言う。
　中国株の値上りは，インフレに すら追いついていない ･･･ と言うのは，Credit Suisse が数字をコンパイルするのに助言している ロンドン･ビジネス･スクールの Elroy Dimson 名誉教授である。インフレの調整をすれば，中国株は 1993 年から 2013 年の 10 年間，１年あたり 3.8 % 下がった。
　もちろん，アリババが 長い時間を掛けて (over time) LL サイズの投資リターンを生むことも十分にありうる。アリババは，急成長する中国の強みの上で，恐ろしく人気の高い "買い物磁石" となった。規制当局に提出された目論見書は，アリババが モバイル機器で 1.88 億の月間訪問者を引き付けていることを示す。･･･ 広告主にとっては またとないターゲットだ。
　アリババの財務成績は，これまで 星の如くである：その売り上げは，６月30日に終了した３ヶ月間に 46 % 増えて 25.4 億ドルとなり，一時利益を除いて 12 億ドルを稼いだ。
　未来のアリババ投資家たちは，IPO に先立つ説明会に 群れを成して集まった。需要は，熱狂的に増え，アリババは 月曜日，価格範囲を １株当たり $60～66 から $66～68 に引き上げると言った。
　けれども，中国株一般の実績は，信頼を抱かせるものではない。投資リターンは，疑わしい会計処理に対する会社詐欺の申し立てから，気も狂わんばかりの面倒な政府による規則まで ･･･ さまざまの要因により下押しされてきた。
　"中国は 大変安定した経済と 大変リスクの大きい株式市場を抱えている｡" と，北京にある中央財經大學の Guoping Li が 昨年 書いた。彼は，中国株が "小金持ちの屠殺者" として知られるようになったと言う。
　しかも，Ritter 教授が示した アメリカでの中国株の数字には，リスクの最も大きな銘柄が含まれていない｡ ･･･ それは，アメリカの 休眠会社 (shell company) と合併して，通常ならば 初めて株を公開売り出しする際に受ける規制当局の審査を逃れることにより，アメリカ証券取引所に裏口入場した銘柄である。
　2011 年と 2012 年には，このような 100 以上の銘柄が，アメリカの取引所で，売買停止 または 上場廃止となった。SEC は，20 余りの会社を 民事の (civil) 会計違反 および 詐欺として告発した。2012 年の或る例では，SEC は，Puda Coal Inc. の２人の経営者を，最も価値の高い資産を私物として移転し，投資家に 無価値の休眠会社だけを残した廉で告発した。
　"中国の株詐欺に対する関係は，シリコンバレーがテクノロジーに対する関係と同じである｡" と，投資会社 Muddy Waters Research を運営し，中国企業に逆らう賭けにより利益を上げた Carson Block は言う。
　けれども，中国の魅力は，多くの人にとって抗い難い。
　"人々は，[中国株を] とてもクールだと感じたのさ｡" と，中国で何十年も働いたことのある投資家 Alberto Forchielli が言う。彼は，アメリカの証券取引所で中国株に投資する機会を拒んでいる。なぜなら，"あれは，良い匂いがしないから"  と言う。
　不動産投資家 Hugh Culverhouse Jr. 氏は，以前 NFL の Tampa Bay Buccaneers のオーナーであったが，中国の木材会社 嘉漢林業 (Sino Forest) の株が [Carson Block による] 会計詐欺の申し立ての中，2011 年に急落したとき，財産を失った。
　Carson Block が言う。或る意味で，中国市場のトラブルは，驚くに当たらない。新興国市場は，無法ということがありうる。19 世紀には，アメリカ自身が新興国だった。アメリカの投資家は，Jay Gould とか Jim Fisk のような操り師の手によって 食いものにされた。
　もちろん，中国株の動きが 全て お粗末だというわけではない。たとえば，インターネット検索の百度 (Baidu) は，2005 年の Nasdaq 上場以来 急上昇した；この株は，過去 12 ヶ月で 48 % 上がった。
　しかし，会計疑惑と油断のならないビジネス慣行が 最も健全な中国企業をも 傷つけることがありうる。
　"これらの株は，重荷をたくさん背負っており，それが株価に反映されている｡" と，北京大学の Paul Gillis 会計学教授が言う。
　中央財經大學の Guoping Li は，中国株の貧弱なパフォーマンスについて，中国政府の干渉を非難する。権威筋はどの会社が一般に株を売ってよいかを支配する。彼らは，主に 政府 または 共産党の人物と繋がりのある者たちに グリーン･ライトを点ける。そして，Guoping Li の観察によれば，そのような会社は，詐欺を犯しやすく，そのため退場する。
　"There is no repercussion to getting caught," says Dan David of GeoInvesting LLC, who bets against stocks and who helped expose the problems at Puda Coal.
　アメリカの投資家は，基本的には，中国企業の財務諸表を鵜呑みにせざるを得ない。アメリカ PCAOB は，アメリカの証券取引所で取り引きされる会社についてなされる監査を 審査することとされている。しかし，北京政府は，中国に本社を置く会計会社が行った監査を PCAOB あるいは SEC が 審査することを拒否している。
　アメリカに上場される中国株への投資家は，アメリカの法律に従わない監査に頼らざるを得ないことが しばしば ある。そういう場合には，当該株式がアメリカの証券取引所から上場廃止となるリスクを負わねばならない。
　もう１つのリスクは，中国企業が政府の規則を回避するために潜る (くぐる) ねじれに由来する。たとえば，北京政府は，外国資本がインターネット企業に投資することを制限している。この障害をかわすために，アリババや他の会社は 奇妙な VIE 構造を採用し，外国投資家には株の収益を与え，経営の支配を中国にそのまま温存する。
　この仕組みは，投資家にとって リスクを拡大する。中国人の経営陣は，株主に補償せずに 会社資産を押収することができる。この場合，投資家は訴え出る根拠が無い。
　SEC に提出された目論見書で，アリババは CEO Jack Ma または 他のアリババ経営陣が "現在の契約上の措置を破らない" 保証は全く無いと警告している。もし 投資家が訴えても，"その結果に関してはかなりの不確定性" があるだろう。
　これらのリスクは，空理空論ではない。2011 年，Jack Ma は，アリババの決済サービス Alipay を 彼が支配する会社にスピンオフした。彼は，これが 中国政府の規制に従うために必要だと言った。アリババ株 22 % を所有する Yahoo は，このスピンオフを 規制当局への届出を見て初めて知った。
　アリババは，3.681 億株を売ることにより，IPO 新記録の 最大 250.3 億ドルを調達する計画である。価格範囲 $66～68 は，1,700 億ドルを越える市場価値を生む。
　アリババは，当初 香港での上場を考えていた。しかし，全ての株主を平等に扱うという香港の上場規則に従わなかった。アメリカのテック巨人 Facebook, Google および LinkedIn と同様に，アリババは，パートナーシップ構造を持ち，Jack Ma と少数のインサイダーが取締役の過半数を指名する権力を握っている。
　Dan David が言う。"全ての権限をたった一人の手に委ねることは，非常に大きな危険である｡"

　月曜日に規制当局に提出された申請書によると，同社は，IPO の価格範囲を１ADS 当たり $60～66 から $66～68 に引き上げた。これは，株式売り出しからの収穫見込みを 218 億ドルに押し上げる。
　新たな価格範囲の中点 $67 を仮定すれば，E-コマース巨人の時価総額は 1,655 億ドルとなろう。
　この新たな価格範囲は，９月15日(月) 午後に SEC に提出された 改訂目論見書 (No. 7) の中で開示された｡
　とは言え，注文は 募集額を大幅に上回ったものの，･･･ 十分に上回っているので，アリババの引受業者軍団は ９月16日(火) 午後に注文を締め切り始めようと計画している ･･･ アリババとその助言者たちは，価格範囲を引き上げられるからというだけの理由で 大幅に引き上げないように注意を払ってきた。･･･ この IPO 計画をブリーフした複数の人による。
　未来のアリババ投資家たちは，中国オンライン市場営業企業のデビューを これまで 何ヶ月も 熱心に待ち続けている。先週 ニューヨークでのランチつき説明会には，アリババ執行会長兼共同創立者 Jack Ma から 直接に話を聴くためだけに，800 人からの人たちが詰め掛けた。投資家たちが，注文した株数の一部でも受け取りたいと希望するため，その買い注文は，巨大なまでに膨れ上がった。
　或るヘッジファンドに到っては，運用資産が 約 30 億ドルなのに，アリババ ADS に 30 億ドルの買い注文を入れた。･･･ と，これらの人たちの中の１人が言った。
　これらの人たちによると，ここでアリババが 一番 しては いけないことの明瞭な例は，Facebook の 160 億ドル株式市場デビューである。Facebook は，投資家の強い需要を利用して，価格範囲を吊り上げた。だが，これは，IPO に参加していなかった投資家たちに 株価上昇の見込みを ほとんど与えない結果となり，ソーシャル･ネットワーク巨人の株式取引に影響を与えた技術的問題も加わって，初日の取り引きは，恐るべき光景となった (Facebook の株価は，以後，回復し，今では時価総額が 2,000 億ドル超となっている)。
　９月15日(月) 朝早く，あるニュース報道が伝えたように，アリババとその引受業者たちは，このレッスンを胸に，これまで 上限価格の $70 への吊り上げに抵抗してきた。この抵抗は，中国インターネット巨人が 史上最大の IPO を取ったと自慢する権利 ･･･ この権利は，現在のところ 221 億ドルを調達した中国農業銀行にある ･･･ を捨てることになるが，アリババが 未来の投資家たちから最後の１銭まで搾り取るのではなく，長期的展望に立っていることを示す意味に受け取られる。
　Nor has the company or the relatively few shareholders who are selling some of their holdings increased the number of shares available for the I.P.O., again unlike what happened in Facebook’s market debut.
　アリババの計画を知る或る１人の人が言った："もしも この IPO が，テーブルに金を少し残せば",  すなわち IPO 価格を ぎりぎりまで 上げなければ，それは アリババの運営に好都合だろう。

Those who have been following me on Twitter for several years, know that I was a Yahoo Sum Of The Parts (SOTP) fan well before it was cool to be one. I was there pre Dan Loeb. When David Einhorn puked his shares because of the Alipay scandal, I was there. We are talking about 3 years and $25 per share ago. On Twitter finance, it was me, Eric Jackson, & @mojoris1977 who were sharing our SOTP analyses and spreadsheets.
　In this case, my misfortune was that I am a value investor. Alibaba Group just isn’t my cup of tea. So while it was core to my thesis, it was so only at a $35-$40 billion valuation. I was not one to invest in Yahoo because of beliefs Alibaba would quadruple in size over the following few years. (I did hold longer than Einhorn & Mojo, but not as long a Loeb. Kudos to Eric, for being the only one that I know of, who still holds those same shares today.)
　This was just an intro so you know that I am by no means a Yahoo hater. (I’m a Yahoo Finance Contributor now, so how could I be?! ;-) ) However, we all know that Yahoo’s core business is nothing like Alibaba, it is not even like Yahoo Japan. The epic rise in its stock has all (plus some) to do with their Asian assets.
　I wrote this post a few months ago, on how it is crucial to know why investors are doing what they are doing. Keep this in mind as exposure to Alibaba can be had (later this week) without owning Yahoo.
　It’s pretty obvious that Yahoo has been trading like an Alibaba proxy over these last couple of years. It has been the case ever since they sold their first stake in Alibaba back in 2012. If most of the investors in Yahoo only invested into it because they wanted exposure to Alibaba, which based on recent reports there seems to be plenty of investors desperate for some exposure, why would they own it come this time next week?
　Michael Santoli wrote this great piece on “proxy stocks” late last week. While he highlighted many different examples of these proxy stocks over the years, in my previous post I compared Yahoo to GSV Capital and GSV’s run-up to both the Facebook and Twitter IPOs.
　There are obvious reasons of why I think the GSV comparison is best. Not least of which is that Facebook (& Twitter) are decent comps for Alibaba. We are also talking about stocks that have gone public in the same (liquidity driven) bull market. (Facebook’s IPO was in 2012 and Twitter went public last year.)
　One of the major differences - and this does not bode well for Yahoo investors - is that as a percentage of their entire Net Asset Value (NAV), Yahoo’s current stake in Alibaba is even larger than GSV’s stake in Twitter. Yahoo’s stake in Alibaba more closely resembles the GSV’s Facebook stake pre Facebook’s IPO, and as you can clearly see from the chart below, the larger the stake the more people held it for the proxy and this resulted in a much larger drop when the proxy wasn’t needed.

持ち株会社 GSV Captal の株価推移. Facebook 上場時と Twitter 上場時に 急な変動が見られる。 Yahoo が Aribaba 株を大量に所有することから， 著者は，アリババ上場の時にもこれと同様のことが Yahoo 株に起きる可能性を指摘する。[訳者コメント]

I think it is important to realize that most of the time, there is a “holding company discount” with these types of companies. Leading up to a liquidity event, especially in a hyped sought after name, that discount not only shrinks, but there could be so much demand for the stock that it drives the stock to a premium to its parts.
　イベントが発生すると，株価は上向きにオーバーシュートするが，それと同様に下向きにもオーバーシュートする。GSV は，Facebook 上場時にも Twitter 上場時にも売り圧力を受けただけでなく，どちらの場合にも NAV (純資産価値) 以下に下がり続けた。Twitter 株価が IPO の時にもその後にも極めて順調であったことを考え合わせれば，下げの絶対値の大きさは，さらに印象深いものがある。
　Back in early-mid 2013, my twitter followers may recall that I became quite bullish on GSV. The stock fell to sixty cents on the dollar in the aftermath of the Facebook IPO, and many of our clients benefited from that irrational sell-off and the subsequent hype buildup leading up to the Twitter IPO. I think there might be a similar opportunity with Yahoo in the not too distant future.
　Yahoo のコアは，疑いなく 0 より大きい値打ちがある。リアル･マネーを生み出しており，多くの魅力的な資産がある。しかしながら，短期の株価を決めるのは，需要と供給である。私には，アリババ IPO の後，どこまで落ちるか あるいは すぐに落ちるかは予見できない。私の第 1 の質問は，どこまで落ちるかだ。投資家が与える価値は，コア事業が 0 というものだろうか，それとも GSV のように飛び込むのか，何かの触媒が出現するまで著しく過小評価を続けるのか？
　今週の初めには，もう一回だけ Yahoo 株価を高く押し上げるプッシュがあるだろう。しかし，私は，これが，多くの人が 株価が下に戻ったときに "あれは自明だった" という種類のような場合だろうと 本当に思う。後になってこんなことを事実だと言うのは，今の投資家の誰にも全然 役に立たないので，この投稿が役に立つことを望む！

　香港は，中国の先導的金融センターとして，独自の通貨を持ち，中国本土から独立した西側スタイルの法体系を持っている。中国本土の企業が上場するとき，最初の選択は，これまで香港であった。
　ところが，アリババは，香港が 同社の (少人数のグループから成るインサイダーたちが，裏づけとなる株式を持たずに，取締役の過半数を指名するという) パートナーシップ･システムに例外を設けることを拒否した後で，今年早く ニューヨーク株式市場で上場することを決めた。
　この IPO は，240 億ドル超を調達し，史上最大の IPO と目されている。アリババ株の売買は，ニューヨークで今週始まると見込まれている。
　中国 杭州に本社を置くアリババの経営陣は，このパートナーシップが同社の革新的文化を保持するために必要であると言った。だが，香港の上場委員会は，これは，取引所の (全ての投資家を平等に扱うことを目的とする) "１株 １票" の原則に反すると言った。
　アリババは，アメリカでは，もっと喜んで受け入れられた。アメリカでは，Facebook, Google, LinkedIn のようなテック巨人を含む 大企業が，２重クラスの株式構造を持ち，１人の株主が または 或るグループの株主たちが 他の株主より大きな権利を持つことが 珍しくない。
　最近 アメリカに上場した他の中国テック企業たちは，ウェブ検索の 百度 (Baidu) と オンライン小売業 京東商城 (JD.com) を含めて，2重クラスの株式構造を採用している。
　"香港がアリババを失ったとよく言われるけれども，私から見れば，アリババの方が 香港に上場する偉大な機会を逃した。これは まことに残念なことだ｡" と，9月15日(月)，株式売り込みの世界ロードショーの停車駅，中国南東の金融センター都市で，アリババ創立者 Jack Ma が語った。
　Jack Ma は，この損失を，タイミングのまずさ，準備不足 あるいは 連絡の悪さ のせいにしたが，悪く思ってはいないと強調した。
　彼は，アリババが 今後も "香港を愛し続ける" と言い，香港市は "たった１つの企業のためにその原則を変更すべきではない" と言った。
　アリババの IPO を失ったことは，アジア第２の証券取引所の規則が新たな株式保有構造を許容すべきかについて，香港金融サークルに或る種の嘆きを引き起こした。 　The loss of Alibaba's IPO led to some hand-wringing in Hong Kong financial circles over whether the rules in Asia's second biggest stock exchange should be changed to allow new shareholding structures.
　"The day for that debate has finally come," Charles Li, CEO of stock exchange operator Hong Kong Exchanges and Clearing Ltd., said on his blog after the bourse unveiled a "concept paper" at the end of August to gather views from the public on "weighted voting rights."
　Hong Kong's stock exchange earns some of its profit from listing charges, which include an initial fee of up to $84,000 and annual fees of up to $153,000. Listing-related revenue rose 13 % in the first half of the year as more companies went public compared with last year.
　The paper follows discussions among the exchange, finance industry executives and the city's securities regulator that began nearly 15 months before, said Li.
　"Let's all be frank, it would have been nice if this could have been released earlier," he wrote.
　Some argue that new rules are needed to avoid losing other blockbuster IPOs in the future. Others say the current framework is necessary to prevent some investors from having a disproportionate say in running companies.
　David Graham, Hong Kong Exchange's chief regulatory officer and head of listing, stressed that the decision to explore changes was not triggered by the loss of Alibaba's IPO and that the debate started before the failed IPO talks.
　"I can confirm this is not in response to an individual company," he told reporters. "We were already a long way down this process." He said the exchange has not taken any position for or against changes.
　Feedback on the paper is due by Nov. 30, and the exchange may then launch a public consultation depending on the responses received.

　Nasdaq に上場していれば，今年の年末までには Nasdaq 100 指数に含まれることが 保証されただろう。そして，この指数を追跡するファンドは，アリババを買わねば ならなかっただろう。
　ところが，この状況に詳しい２つの情報源によると，アリババ経営陣は，210 億ドルの IPO を Nasdaq が処理する能力に懸念を抱いた。なぜなら，２年前，Nasdaq 取引所は Facebook の市場デビューで ヘマをやらかしたからである。
　Nasdaq は，この問題は既に解決済みであるとして，アリババの説得に努めた。･･･ と，情報源は言う。だが，その決心を変えさせらかどうかは不明である。
　１人の情報源によると，最終的に，アリババは，Nasdaq がこの問題を既に解決すみであることを了解したものの，NYSE からの口上の方が全体的に良いという理由で，NYSE を選択した。別の情報源によると， 如何に小さかったとは言え IPO でヘマをやった可能性が 指数問題の利益を上回る ･･･ とアリババが決断したと，Nasdaq 経営陣は信じている。
　アリババと NYSE は コメントを控えたが，Facebook の IPO での間違いの件は 修正されたと これまで繰り返し言明してきた Nasdaq の広報担当者は，"あれは 接戦でした。アリババの成功を祈ります｡"  と言った。
　突然の故障に遭った Facebook の 160 億ドル 市場デビューから２年を経て，Nasdaq のテクノロジーにアリババが不安を感じていることは，あの事件が Nasdaq の評判を 今もなお 傷つけていることを示す。
　2013 年，Nasdaq の売り上げ 19 億ドルのうち，僅かに 12 % が上場によるものである。アリババのように大型の上場は取引所にとって 収益性は劣るものも，金融界では 成功のバロメータと見なされる。
　Nasdaq の取り引きシステムは，2012 年，Facebook の上場初日，巨額の注文の殺到を受けて 崩れ，何時間も取り引きが遅れた。
　In its presentation to Alibaba, Nasdaq detailed the steps it had taken to prevent another Facebook-style glitch, two sources familiar with the pitch said. The exchange has said it responded to Facebook by putting extra safeguards in place, creating new positions within the company to improve communications with the industry and regulators when errors occur, and establishing an engineering team to monitor and analyze daily performance.
　INDEX FUND BEDROCK (インデックス･ファンド の基盤)
　Nasdaq と組まないという決定は，アリババが 大手のグローバル指数には，今年，採用されないことを意味する。
　"指数に含まれることは，株価の安定性に等しいという かなり強い主張がある｡" と，４億ドルの資産を扱う シリコンバレーに本社を置く テクノロジー投資の専門業 Firsthand Capital Management の最高投資責任者 Kevin Landis が言う。
　Apple，Google のような銘柄を含む Nasdaq 100 指数は，時価総額にして 4.75 兆ドルである。トムソン-ロイターの Lipper サービスからのデータによると，世界第５位の大手 ETF である 468 億ドルの QQQ PowerShares ETF のようなファンドが Nasdaq 100 指数を追跡している。
　もしも IPO が会社を 2,000 億ドルに評価するのであれば，アリババは，Nasdaq 100 指数の 約 3.3 % を占めただろう。この指数だけにリンクする ETF 資産は 540 億ドルを越えるので，少なくとも (540×3.3/100=) 17 億ドルが アリババ株に流入しただろう。
　Facebook IPO への善後策として，Nasdaq は，指数に採用されるまでに必要な時間を１年から３ヶ月に短縮した。
　アリババは，ケイマン島に登記されているので，世界の大型指数の多くに 採用される資格が無い。巨大な S&P 500 指数は，18.6 兆ドルの時価総額を誇るが，アメリカ企業だけを含む。
　中国企業は，MSCI 指数や FTSE 指数に 別の理由から 採用される資格が無い。ただし，MSCI は アリババを大型指数に取り込めるように 指数規則を改定することを検討中である。
　最後に付け加えると，アリババは，中国本土が投資してくれるチャンスを放棄した。なぜなら 中国を本拠地とするマネー･マネージャ 国泰基金管理有限公司 (Guotai Asset Management) の Guotai Nasdaq 100 指数が，上海証券取引所でトレードするからである。
　アリババは，インデックスのノーマンズランドに属する｡" と，ETF 専門業者 ETF.com の上級 ETF スペシャリスト Dennis Hudachek が言った。

　アリババの助言者たちが，IPO のサイズを 目標 211 億ドルを越えて上げるか否かを決断し得る前に，これまでの注文がどこから来ているかを 綿密に調査する必要がある。申し込みは 未だ解約できるし，小型のファンドは，素早い利益を見込み，申し込みが全部取れるとは思っていない。その結果，彼らは しばしば 株の割当を最大に取ろうとして，需要を膨らませる。
　他方，大手ミューチュアル･ファンドからの重い需要は，もっと大きな注文を出し，しかも長期の視点に立っているから，アリババに ([IPO] 株価を押し上げ，売り出し株数を増やせるという) 安心感を与える。このようなファンド･マネージャの幾人かは，アリババのガバナンス構造と (中国の会社に投資する) 政治的リスクとを懸念し，もしも アリババがそのバリュエーションを 大きく上げれば，アリババへの関心を亡くすかもしれない。･･･ と，Manhattan Venture Partners 社で ニューヨークを中心に動いている チーフ･エコノミスト Max Wolff が言う。
　"機関投資家は [アリババという] 名前を好みたがる。だが 気安くなるには 難点がある。バリュエーションを高くすれば，こういう人たちを 心地悪く (unconfortable) するだろう｡"  と，顧客の中に 将来のアリババ投資家を勘定に入れている Max Wolff が言う。
　Cheap Offering? (安値で公開 ?)
　アリババとその後援者たちは，現在のところ アリババを 1,627 億ドルに評価しており，これは仲間たちに比べれば控え目である。１株当たり $60～66 と提案された株価範囲の上限 $66 では，2015 年３月に到る１年間の利益として３人のアナリストが出している推定値の約 29 倍をアリババは 求めていることになる。
　百度 (Baidu) と 騰訊 (Tencent) は，中国インターネット企業で最大の時価総額を誇るが，今年の収益予想の 約 35 倍で取り引きされている。これと同じ倍率をバリュエーションに当てはまれば，アリババ株価は，１株当たり $80 弱となろう。Amazon.com に到っては，2014年予想利益の 136 倍に近い。
　"最初の価格の話は魅力的だった。そして その後の積み上げが期待通りだったことを考えれば，たぶん，もっと高い値段に値付けをするのではないかと思う。価格そのものは，受け入れられるのではないか｡"  と，(Clough China Func を含み， かつ 騰訊株を所有する) 資産 45 億ドル超を管理する Clough Capital Partners のポートフォリト･マネージャ Eric Brock が言う。
　投資家たちは，アリババが営業する市場にも 心を奪われている。中国のインターネット利用者は，6.32 億人に増えたし，政府のデータによれば，2015 年までには 8.5 億人を越えそうである
　Global Roadshow (世界ロードショー)
　アリババは，大きなイベントと１対１の集会とを組み合わせた 世界ロードショーの最中である。小さな集会は，殊に ･･･ Fidelity Investiments から Blackrock までの大型ファンドからの問い合わせに応えることを 目的としている。･･･ と，この件の知識を持つ複数の人が言った。
　Fidelity, BlackRock および T. Rowe Price Group は，いずれも アリババ IPO への関心についてコメントを控えた。また，Pacific Investment Management の広報担当者は，コメントを求めるメッセージに応答しなかった。
　アメリカを本拠地とする投資家にとっては，注文の期限は ９月16日 午後４時であり，アジアとヨーロッパでは，9月17日のそれぞれの現地時間の午後である ･･･ と名前を明かさないように求める その人たちが言った。アリババは，依然として，最終価格を９月18日に設定し，その翌日に売買を始める計画である。･･･ その中の１人が言った。
　アリババは，提供範囲の上限で全株を 売るだけの十分な需要がある ･･･ と その人たちが言った。
　Facebook Flop (Facebook の急落劇)
　そうは言うものの，アリババとその助言者たちは，そんなに高く値を上げるリスクを冒す積もりは 無かろう｡ Facebook が 2012 年，IPO の規模を引き上げ かつ 株価を想定範囲の上限に設定したとき，同社の成長に夙に懸念を抱いていた大型ファンドから そっぽを向かれた。その結果，多くの株は個人投資家たちの手許に残り，それが 売りのラッシュに廻ったため，Facebook が引け値で IPO 価格を上回ったのは，それから 漸く 15 ヶ月過ぎた後のことだった。
　未来のアリババ投資家の何人かは，疑問を抱えながら 集会の場を 歩み去ったと発言している。たとえば，彼らは，４年前 大株主である Yahoo と SoftBank が知らない間にアリババから分離された (Paypal に似た事業を行う) 支付宝 (Alipay) とアリババの関係を もっと知りたいと言う。
　この措置は，決済事業を ･･･ アリババ設立者 Jack Ma を含む ･･･ 中国人の手に渡し，金融サービス会社を外国人が所有することに対する政府の規制との衝突を避けるためであった [と説明されている]。
　Alipay Structure (アリババ構造)
　支付宝を支配する小微金融 ("Small and Micro Financial Services Company") は，アリババの上場目論見書によれば，その収益の 37.5 % をアリババに提供する約束になっており，ファンド･マネージャたちは，この金儲けになる決済サービスに投資し続けているものと確信したい。
　投資家たちは また，アリババの (30 人からの個人に，取締役会の過半数を指名する権利を与えるような) コーポレート･ガバナンスに慣れようと努力している。これとは別に，投資家たちは，アリババの拡張が 如何にその将来の収益マージンにインパクトを与えるかについて，[アリババよりも] もっと良いセンスを持っているらしい。
　Different Aims (いろいろな目的)
　ミューチュアルファンド，政府系ファンド (NWF)，および 年金ファンドは，規制が厳しく，大掛かりな開示を要求する。これに対して，ヘッジファンドは，素早く売り買いができ，そのため 新規上場のモーメンタムから利益を容易に得ることができる。
　世界中で 約 2,900 億ドルの資産管理を助言する ファンド･マネージャ Robeco の香港駐在 最高投資責任者 Arnout van Rijn が言う： "我々は，３～５年を視野に入れている。ヘッジファンドは，我々より動きが すばしこく，１ヶ月に 20 % のリターンで手を打つことがあるが，我々としては，５年という時間の後に 株が どういう値で取り引きされるかを見ている｡"
　アリババのロードショーは，昨日 サンフランシスコで終了となり，来週，香港とロンドンへ向かう。アリババは，予約が一杯になった後も，予定された集会をそのまま開く予定であり，投資家が締め切り後にも注文を出せるようにする。･･･ と １人が言った。
　結局のところ，アリババは，ヘッジファンドが史上最大の IPO から狙う短期的利益と，ファンド･マネージャたちの打診する疑問 および 控え目気味の目標との間のバランスを取る羽目になるだろう。
　"中国企業のこれまでの歴史が最上とは言えないし，こんどのも ちょっと ややこしいから，一般には やや 嫌悪感があるようだ｡"  と，イリノイ州 Lisle で 15 億ドルの資産を管理する Oberweis Asset Management の上級アナリスト Jeff Papp が言う。彼は，来週のシカゴのロードショーに行く予定である。
　"私は，安いと思う。これまでに見た内で 一番良い資産だ。株価の見通しから言えば，この状況は とても好ましい。"

　What will Alibaba do with the money? (このカネで，アリババは何をするつもりか？)
　Don Davis 氏によれば，"中国の最有力 E-コマース企業 アリババは，予定した IPO の後で，まもなく 80 億ドルやそこらを 西側の銀行口座に持つことになる。この会社は，ケイマン島に登記されているので，この金を中国に持ち帰る積もりは無いと言明した。もちろん，その必要も無い。なぜなら，中国では，毎年 50 億ドル程度の利益が 積み上がるからだ。問題は，アリババと革新好きな Jack Ma 会長が，そのカネと，今後 毎年 株の売り出し または 中国の外での収益から上がる追加のカネで，何をするか ･･･ である。
　Intensive press coverage (大掛かりなメディア報道)
　市場最大になろうというアリババ IPO の大掛かりなメディア報道は，これまで中国企業に不案内だった西側企業の経営者たちにアリババの存在を知らせることになった。オンライン小売業界をカバーするアメリカの商業雑誌 'Internet Retailor' の編集主幹として，私はこれまでアリババを何年もフォローしてきた。そこで，私は，２年前，中国杭州のアリババ本社を訪ね，毎年恒例の Alifest イベントに参加した。
　そのイベントの中で，Jack Ma は，彼を崇拝する 5,000 人からのファンに演説をした。ファンというのは，もちろん，淘宝市場と天猫市場で，今や中国オンライン購入の およそ 80 % を占める アリババ･セールスの爆発的成長を通じて，彼の助けにより金持ちになった売り手たちのことである。Jack Ma とアリババは，世にも不思議なアメージング･ストーリーなのだ。もう広く語られているから，ここで繰り返すつもりは無い。ただ，アリババのオンライン･ショッピング･モールが 全世界の Amazon と eBay を足したよりも多く売り上げていることだけは知っておいて欲しい。私の言うことが 信じられない？ だったら，詳しくお話しましょう。
　Will Alibaba try to take on Amazon and eBay? (アリババは，Amazon と eBay に喧嘩を売るか？)
　ここから自然に思うのは，アリババが ホーム･グラウンドにいる Amazon と eBay に 喧嘩を売るつもりがあるかということだが，端的に言って，その答は No であると私は思う。
　アリババが中国で急成長した理由は，何十年ものあいだ スターリン主義信奉者たちが トップダウンの (市場開拓のためのスキルを刺激しないような) 経済を行った結果，中国小売業セクタが貧血状態にいたからである｡ これに加えて，中国で有力なサイトを確立せんと一番乗りをした eBay が，アメリカと同じ事業モデル (出店者たちに出店料を払って登録してもらい，売り上げに手数料を課する) を組み入れようとした ･･･ からでもある。
　Taobao marketplace (淘宝市場)
　Jack Ma は，ここにチャンスを見出した。彼は 淘宝と言う名の市場を創設し，中国の小売業者たちに出店料無しに登録させ，淘宝は手数料を取らなかった。その結果，何百万もの中国企業家達が 淘宝に群がり，品揃えは豊かも豊か，価格競争は 強烈この上ない ･･･ という状況を生み出した。何億人もの買い手たちが 淘宝で買い始め，これが さらに出店者を増やし，品揃えはますます増え，価格はますます下がった。すると，Jack Ma は，Google と同様に，(淘宝で競争する 800 万からの小売り業者がそのプロフィールを掲載する) 広告に課金し始めた。
　Tougher competition in the U.S. (アメリカの方が競争が厳しい)
　明らかに，アリババは，アメリカの方が厳しい競争に直面する。eBay, Amazon だけでなく，Wal-Mart, Best Buy, Macy's などウェブに本気で取り掛かっている強力な商売相手がいる。これらと頭からぶつかるのが 良い戦略だとは，私は思わない。たとえ Jack Ma が ･･･ 今年６月に打ち上げた 控え目サイズの 11Main.com 市場でやったように ･･･ 劇的に手数料を下げたとしても，Amazon と eBay は，必要と思えば，価格を合わせてくるだろう。
　Acquisition spree (買収騒ぎ)
　ところで，アリババは，このところ 買収騒ぎをやっており，買収対象の多くは，オンライン小売業と直接には関係が無い。アリババは，モバイル･メッセージング，オンライン･ビデオ，そしてサッカー･チームにまで 手厚い投資をしてきた。私の推測では，Jack Ma とその仲間たちは，E-コマースの先に，消費者がテクノロジーを使う結果として，何が来るかを見ているのだろう。アリババは，アメリカの E-コマースでは，大きなプレイヤーたり得ないだろう。だが，このスマート かつ リッチな企業は，競争がさほど激しくない市場では，とくにこれから数年後に現れる消費者向け新サービスでは，大きなプレイヤーたり得よう。
　
　少なくとも，以上が私の考えである。他の方がどう考えるかもお聞きしたいと思う。"

米中経済安全保障調査委員会 (USCC) スタッフ･レポート
初稿公表，2014/06/18； 補遺を追加，2014/09/12.
By Kevin Rosier，経済/通商政策アナリスト.
＜ 初稿部分は，６月20日に WSJ が報道しているので，ここでは 補遺 を全訳する ＞
補遺：アリババ IPO に関して改訂. この補遺は，アリババの来たる IPO に関する更なる詳細事項を含み，かつ アリババが SEC に提出した申請書の改訂 ならびに 本稿発表の ６月18日以降のメディア報道に基づく。
　(1) アリババは，中国独占禁止法の適用を逃れている。
アリババは，200 億ドル超を調達すると見込まれる IPO に先立って，数多くの競争相手を含む 他の中国インターネット企業の株を多量に買収することにより，現在でも既に大きい市場シェアを拡大した。しかしながら, この買収騒ぎが 中国の独占禁止法に違反するとの公式な告発は，これまでに なされていない。IPO 後のアリババの時価総額の推定値に基づけば，同社は，中国電信 (China Telecom) を含む いくつかの中国国有企業の 2～３倍 大きいものと予測される。2014 年 これまで，アリババは その E-コマース事業を補完するセクタをターゲットとして，たとえば，オンライン地図，ソーシャル･メディア，物流などの買収に 約 50 億ドルを使った｡
　2014 年９月５日，アリババは SEC に改訂目論見書を提出し，その中で，中国商務省が 反トラストを考慮して同社の買収を審査することを選択しうることを認めた。中国独占禁止法によれば，会社は このような買収を商務省に報告する義務があり，VIE 構造を持つ会社が 他の中国企業を買収するには，商務省から特別許可を得る必要がある。アリババによれば，商務省は，VIE 構造を持つ会社による買収を，これまで認可したことが無いと言う。つまり，アリババは，現在まで，独占禁止法の適用を逃れてきた。
　アリババが 今日 (こんにち) まで 独占禁止法の適用を避けることができた時期は，中国政府が この法律によって 外国企業を 反トラスト行動と見なして頻繁に罰した時期と一致する。このことは，中国政府が 中国企業と外国企業を不平等に扱ったことを意味する。９月８日，アメリカ商工会議所は，レポートを発表して，中国独占禁止法のかかる不平等な適用は，WTO 議定書に違反すると述べた。
　(2) 中国証券監督管理委員会 (CSRC) は，依然として，アリババ上場を遅らせることができる。
　2009 年に改訂された M&A に関する中国規制によると，アリババのような VIE 構造の企業は，海外の証券取引所で上場する前に，CSRC の許可を求めなければならない。SEC にアリババが提出した文書でこれがどう書かれているかというと ･･･ 規制当局は，"中華民国内の会社の株式を海外に上場する目的で形成されたオフショア特別目的法人に，海外証券取引所での上場 および 売買の前に，CSRC の認可を取得することを要求すると表明している｡" と，書かれている。つまり，アリババは，この規則を明らかに理解しているのに，規制当局が "はっきりしない" と書き，その法的助言者たちの評価を基に，アリババは CSRC の認可を求める必要が無い (したがって，許可を求めていない) と書いているのだ。
　ところが，それにも拘わらず，アリババは，CSRC が アリババの IPO にその規則を適用することを認めている。この場合について言うと，･･･ アリババによれば ･･･ CSRC または 他の中華民国規制機関は，和解の前に かつ 株式の発行が始まる前に，アリババにその IPO を停止させることを要求するアクションを取ることがありうる。
　(3) 支付宝とアリババは別のまま
　金融サービス業を外国資本が所有することに対する中国政府の規制のため，アリババの オンライン決済プラットフォーム 支付宝は，アリババとは異なる所有権の下に 今後も置かれる。したがって，アリババ株を買う アメリカの投資家は，支付宝の所有権を持たない。アリババは，支付宝の収益の約 1/3 を受け取ることになっていると主張するが，アリババは支付宝の株を所有していない。なぜなら，それは，金融サービス･セクタで外国資本を制限する中国の法律に違反するからである。とは言え，支付宝のパフォーマンスは，アリババの収益性にとって，その中心を成す。アリババの改訂された IPO 目論見書では，"支付宝を含む如何なるネガティブなイベントも，アリババのコア事業を傷つけることがあり得る" と書かれている。アリババは，支付宝事業に関わるいくつものリスクを挙げている。その中には，中国政府からの規制の関心が日増しに強まること，顧客のプライベート情報が漏れるセキュリティー･リスク， および 従業員による詐欺の可能性が含まれている。
　これに加えて，アリババ執行会長の職に留まる馬雲は，その親会社 小微金融 (Small and Micro Financial Services) を通じて支付宝の支配の過半数を保持する。このことは，馬雲が支付宝の利益となりアリババの害となる決定を下すという選択肢をオープンに残す。
　(4) 中国太子党とプーチン同盟 が アリババ IPO から利益を得る
　数多くの中国太子たち (太子とは，中国共産党の政治的エリートたちの後裔を指す) が，アリババ IPO から利益を挙げる見込みである。
　これらの受益者の１人に，元首相 温家宝 (Wen Jiabao) の子息 温云松 (Winston Wen) がいる。温云松が所有するアリババ株は，日本のソフトバンクをバックとして 彼が共同設立したファンド，新天域資本 (New Horizon Capital) を通したものである。アリババも新天域資本も 温云松の株を開示していないが，その取得価格の 3.73 倍になったと推定されている。
　これ以外の太子たちも，2012 年の大掛かりな株式移転取り引きにより，アリババ株を取得した。この取り引きで，現在でもアリババの大株主である Yahoo は，その半分の株を 76 億ドルで えり抜きの (太子党が上級経営陣の地位を占める) 非公開株投資会社 (複数) に売却した。その中には，博裕資本 (Boyu Capital), CDB Capital, CITIC Capital Holdings が含まれる。これらの会社 および 太子党経営者たちとアリババとの繋がりを報道した 今年７月20日の New York Times "ボナンザ" 報道を受けて，アリババは，それぞれの株を SEC に開示した。
　元国家主席 江沢民の孫 Alvin Jiang を共同設立者とする博裕資本は，アリババ株を 0.55 % 所有する；CDP Capital は，中国共産党中央政治局常務委員会の元メンバー 賀国強 (Hè Guóqiáng) の息子 He Jinlei が副会長を務めており，0.47 % を所有する；最後に CITIC Captal は，元副首相 曾培炎 (Zeng Peiyan) の息子 Jeffrey Zeng が上級マネージング･ディレクタを務めており，1.1 % を所有する。合計すると，これらの会社は，アリババ株を 推定 40 億ドル所有する；今回の IPO では，1,140 万株を売ることになっている。
　アリババは，太子党が同社に政治的影響を持つことを否定した。しかしながら，何人かの評論家は，太子党が保有するアリババ株が，アリババ IPO の成功を見込んだ利権 (vested interest) である ･･･ つまり，先に述べたように，アリババが中国商務省による独占禁止法 および CSRC による M&A 規則の適用を逃れることができるのは，このためである ･･･ と信じている。
　ロシア大統領 Vladimir Putin の密接なる同盟者 Alisher Usmanov は，アリババ IPO の別の受益者である。Usmanov は，中国インターネット企業に大きな投資をしており，アリババ株を IPO のあいだに売れば，かなりの利益を稼ぐことができよう。 In a March 2014 opinion piece in The New York Times, Russian lawyer and activist Alexey Navalny called on the Obama Administration to target sanctions at Putin’s “inner circle,” including Usmanov. (80) Although Usmanov is considered the wealthiest person in Russia and is a member of Putin’s inner circle, he and his financial management firms do not appear on the U.S. Treasury Department’s Sectoral Sanctions Identifications List related to the crisis in Ukraine.(81) Usmanov’s asset management company, USM Holdings,(82) revealed in March 2014 that Chinese companies “accounted for about 70 to 80 percent of the [company’s] portfolio of . . . foreign Internet investments,” with most of its investments in “Alibaba, JD.com, and some other companies with great potential.” (83) In 2011, Digital Sky Technologies (DST), a venture capital fund of which Usmanov is the largest shareholder, joined other funds—namely Silver Lake and Yunfeng—in purchasing a $1.6 billion stake in Alibaba.(84) Although the current value of Usmanov’s own Alibaba stake is unclear, Alibaba revealed in updates to its SEC filings that Silver Lake, Yunfeng, and their “affiliated entities” own a combined 4 percent of Alibaba, with about 10 percent of those shares set to be sold during the IPO.(85) Furthermore, it appears Usmanov has begun disguising his control of USM by reducing his shares to a nominal minority. In August 2014, Usmanov sold 10 percent of USM to reduce his voting share to a minority 48 percent share.(86) The shares were sold in divided stakes to Usmanov’s close advisors, including USM’s Chief Executive Officer (CEO) and other executives of companies controlled by Usmanov.(87) Usmanov claimed that the decision was not motivated by current tensions in Ukraine or the threat of sanctions.(88) However, with Usmanov ostensibly holding only a minority share in USM, the company could be immune to U.S. sanctions, even if Usmanov himself is added to the sanctions list.

　同社は，その規則の変更を検討中と先週発表したのであるが，変更の理由を説明しなかった。アリババ上場手続きが進む中，投資家から質問があったことを，ロイターは 金融業界筋の情報源から つかんだ。
　中国オンライン小売り業アリババは，史上最大の IPO となる上場で，およそ 240 億ドルもの株を来週 ニューヨーク証券取引所で売り出す計画をしている。
　MSCI の規則に拠れば，或る銘柄が，その本社所在地とは異なる地域に上場される場合，その銘柄を 同社最大の指数に 含めることはできない。アリババはアジア以外のどこにも上場されておらず，しかも ニューヨークに上場しようとしているのであるから，大きな MSCI 指数から除外されることになる。
　MSCI 規則への如何なる変更も，おそらく 来年まで待たねばならない。･･･ メディアに話すことを許可されていないので，名前を特定することを控えるという条件で，この状況に詳しい或る個人が言った。
　だが，検討中の規則変更は，その結果として，投資家が何十億ドルもの資金を アリババや 中国オンライン検索エンジン 百度 (Baidu) に注ぎ込むことになりかねない。
　"MSCI Engineering Markets 指数" のパフォーマンスを追跡して，2,100 億ドルもを動かすファンドは，もしも規則が変更になれば，アリババ株を買わざるを得なくなろう。1.3 兆ドルもの資産を持つファンドは, MSCI 指数 のパフォーマンスを再現することを狙う。
　現行の規則の下では，アリババは，如何なる指数提供会社からも メジャーなグローバル指数に採用される資格が無い，ただし，小型の指数については，資格がある。
　FUND PRESSURE (ファンドの圧力)
　この数ヶ月，機関投資家たちは，MSCI および 他の国際的指数提供会社 FTSE Group に，その規則を変更して，外国のみに上場する会社も含めるように催促してきた。･･･ (メディアに話すことを許可されていないので匿名のままにして欲しいと言う) この議論に関係した情報源による。投資家たちは，アリババのような銘柄を無視することは，国際的な企業のパフォーマンスを正確に追跡する障害となると主張する。
　この問題は，かねて議論されてきたが，来たる アリババ IPO が 話を土壇場に追い込んだ。･･･ と情報筋の１人が言う。
　"MSCI は，その指数が 市場のパフォーマンスの良い目安であることを確実にしたい。その方が，アリババなんかより重大な問題だ。だが，アリババ IPO は，この問題のひとつの [悪い] 兆候である｡"  と別のファンド経営者が言う。
　"アメリカに上場する大手のインターネット企業で，中国を本拠地としており，この規則により影響を受ける会社は，ゴマンといる｡" ･･･ と，ETF を専門にする ETF.com の上級専門家 Dennis Hudachek が言う："影響を受けるけれども，間違いはしない。アリババ IPO の何週間も前に 彼らが これを発表しているのは 偶然ではない｡" [この部分は，意味不明である]
　MSCI のスポークスウーマンは，コメントを控えた。
　FTSE は ９月11日(木)，現行の規則の下では，アリババは (有名な指数 "FTSE Emerging Markets Index" を含む) "Global Equity Index Series" に採用されないと繰り返し表明した。
　これらの指数は，アメリカ証券取引所に ADR を上場しており，ローカルな市場でその基になる上場をしていない銘柄を削除している。
　しかし，或るスポークスマンは，インデックス提供会社は，指数採用の規則を，適切だと思えば 投資家のフィードバックを基にして いじり続けていると付け加えた。
　アリババは，５つの小さな FTSE 指数に含まれる。しかし，或るファンド経営者たちは，MSCI が規則を変更すれば，FTSE も変更するだろうと見ている。FTSE Group は，ロンドン証券取引所グループの１つの部門である。
　アリババは，アメリカ投資家が追跡する他の大きな指数については，基準を満たさない。たとえば，Standard & Poor's 500 指数は，アメリカに本社を置く企業だけを対象とする。Nasdaq 100 は，Nasdaq 取引所に上場する銘柄に限られる。
　MSCI は，９月４日，その規則変更への提案について業界からフィードバックを求めていると発表した。同社は，11月28日までのフィードバックを求めている ･･･ ウェブ上での MSCI の説明による。もしも 同社がその規則変更を決断すれば，アリババは，早くも来年３月に MSCI の指数に加えられることもありうる ･･･ この議論に通じた１人の情報源がロイターに告げた。

　その取り引きを 約１週間後に控えて，中国 E-コマース企業が雇った 銀行軍団は，ファンド･マネージャたちに，アリババの成長可能性と将来の収益を考えれば，株価が割安だと説得に懸命である。
　その口上は ･･･："アリババは，2015 年予想利益の 約 24 倍のバリュエーションで 上場企業としてのライフを始めます｡" ･･･ であると，内部の会話に詳しい複数の人が言った。この数字は，中国インターネットのライバル企業 騰訊 (Tencent) の現在の数字 29 倍より低い。近年 IPO を演じた 最大のテック企業 Facebook の 35 倍に比べれば，アリババの割り引きは 更に大きい。
　このように見込まれる価格ギャップが問題になるのは，オンライン市場を運営して事業者たちにサービスを売るアリババが，上場後売買を始めれば，騰訊，Facebook などと同等のバリュエーションで買われると期待する投資家が 数多く いるからである。そのため 初期に買う者たちは，240 億ドル超を調達する IPO 後，数日間で見事な利益を挙げられよう。
　だが，そろばん勘定は 単純ではない。この口上は，銀行自身のアナリストによるアリババの収益成長見通しを基にしている。そして，アリババは，そのバリュエーションを引き上げて，IPO で売り出す株価を上げると決定することもできるのだ。
　そのうえ興味深いことに，現在議論されているバリュエーションでは，アリババが Google や eBay のような良く知られた企業や，その他の既にその名を確立した企業に比べて，既に高過ぎるということもあろう。
　Bankers are telling investors that the best comparison, when considering valuation, is to Chinese peers Tencent and Internet search provider Baidu as well as to the fastest-growing U.S. Internet companies, such as Facebook. Baidu trades at roughly 25 times 2015 net income, adjusted for one-time items, according to FactSet.
　Although Alibaba differs from these companies in some ways, investors say they represent a fair benchmark for the price. In China, Alibaba, Tencent and Baidu are "the three [Internet] companies you can call platforms, and are exposed to a lot of the same secular drivers," said Di Zhou, analyst at Thornburg Investment Management Inc., which has $88 billion in assets under management and is weighing an investment in Alibaba. "And it's fair to compare [Alibaba] to other high-growth technology companies in the U.S.," she said.
　Setting a price and a valuation in IPOs can be a fraught process, with bankers often arguing for a lower price to ensure the deal is well-received and the shares enjoy a first-day jump, or "pop." Meanwhile, executives may push for a higher price to raise more money for the company and shareholders who are selling. Of the 14 global listings bigger than $10 billion since 1995, four priced above their initial offering range, according to Dealogic.
　The issue is all the more pressing for Alibaba, as its IPO has the potential to be the largest ever globally.
　Alibaba and its advisers are in the thick of a two-week campaign to win over investors. Meetings are taking place across the U.S. this week, then in Asia and Europe. On Thursday, Sept. 18, the company is expected to set the price for the IPO and sell stock to select investors. The following day, shares are to begin trading on the New York Stock Exchange.
　その週の終わりにかけて，アリババと銀行家たちは，どれだけ あの口上がうまくいっているかを評価し，投資家たちがもっと高い値段を受け入れるかどうかを考え始めるだろう ･･･ と，この件に通じた複数の人が言った。
　アリババは，2014 年上半期に，一時利益を除いて，利益 23 億ドルを稼いだ。上場に携わる銀行のアナリストたちは，最近，同社の収益が 2015 年 丸１年の間に ほぼ 70 億ドルに伸びると予測している。･･･ この数字に明るい複数の人が言った。
　その水準では，アリババ IPO が想定する価格範囲の中点に株価を設定すると，アリババの評価は，2015 年利益の 24 倍になる ･･･ これは，銀行家たちがよく比較相手にする騰訊の数字 (30 倍) よりも 20 % ほど低い。また，アリババの時価総額は，この場合 (いろいろの オプション供与や，その他の制限つき株式を含めて) 1,620 億ドル となる。ちなみに，香港に上場されている騰訊の時価総額は，1,470 億ドルである。
　アリババと同様に，騰訊は，中国モバイル･インターネットの大手である。ただし，騰訊は，主として チャット･アプリのプロバイダであり，E-コマース企業ではない。
　アナリストたちは，また アリババの売り上げが急成長を続けると予測している。その予測成長率は 30 % 超であり，アリババが 2016 年までには 売り上げ 200 億ドルに達することを意味する。･･･ この評価に通じた複数の人が言った。
　大手の投資家たちは，会社について 自分自身でリサーチを行ない，自分自身の評価をするのが普通であるが，IPO の間は，彼らも 銀行のアナリストたちに かなり強く依存する。というのは，銀行のアナリストたちは，会社の将来の収益を問題にするからである。また，会社自身は，IPO の前に 業績予測を公表しない。これは，上場前に言えることの範囲を制限する アメリカ証券規則に違反することを恐れるからである。
　銀行団の予測値は，アナリストたちが予測値を示したとうわさする何人かの人の話によると，一時利益ぬきで，2015 年の調整純利益は 60 億ドル弱である。
　銀行団外のアナリストたちも，同様の評価となった。たとえば，Bank of America Merrill Lynch と Sanford C. Bernstein のアナリストたちは (このどちらの会社も この上場の引き受け業者ではない)，アリババの来年の利益を 65 億ドル，市場価値を 2,000 億ドルと予測している。

　この措置は，E-コマース企業アリババが，S&P China Broad Market Index (BMI)，S&P Emerging BMI， および とりわけ S&P Global BMI への採用にスクリーンされることを意味する。･･･ "S&P ダウジョーンズ指数" 社が 声明を発表して言った。
　指数への採用は，指数をパフォーマンスとしてファンドのために利用するグローバル･ファンド･マネージャからの需要を生む。
　アリババは，そのプラットフォームが EBay と Amazon.com を合計した以上の商品を扱っているが，月曜日，大いに期待される IPO [のロードショーを？] を打ち上げた。上限では，この IPO は，211 億ドルと調達する。これは，2012 年の Facebook の 160 億ドル上場を凌ぎ，史上最高の テック IPO となる。
　この IPO の大きな規模にも拘わらず，アリババは，最も人気の高いアメリカの指数に含まれる資格が無い｡ "S&P ダウジョーンズ指数" 社が 編集する S&P 指数と ダウジョーンズ 工業平均は，アメリカ籍を持つ企業だけを受け入れる。

　早くも ９月19日(金) に来んかというアリババ IPO は，210 億ドル超を調達し，Facebook の "最大テック IPO" なる称号を奪取せんか。其は，今秋の魁 (さきがけ) とならん，アメリカ市場にて初めて株式を売らんとする数多 (あまた) の新しき名どもの中にありて。
　今年の IPO のリターンは，これまでのところ，まちまちである。大きなのがいくつもあったと言うアナリストもいれば，特に バイオテック株は 泡のようである。
　IPO の先導的学者である フロリダ大学 Jay Ritter 金融学教授によれば，赤字企業の IPO の割合は，この 14 年間の最大値に 跳ね上がった。
　このようにまちまちの結果は，今年これからやって来る熱いいくつかの名前の熱を冷ましかねない。銘柄の名前を挙げると ･･･ ウェブ運営会社 GoDaddy，航空会社 Virgin America，そして おそらく バーガー･チェインの Shake Shack，いずれも これまで IPO を模索している。
　今年デビューした 188 銘柄の ざっと 1/3 が IPO 価格を割っている。新しい銘柄は，最初の３ヶ月の取り引きで 平均 19 % 上がったが，ニューヨークのリサーチ会社 Dealogic によれば，2013 年には 36 %，2012 年には 23 % であった。
　"アリババのような成熟した企業を除けば，詐欺 (hype) だらけの沢山の企業は，初日を過ぎるとアンダーパフォームの傾向がある。こういう銘柄は，吸収しきれない評価にまで 押し上げられたに過ぎない｡" と語るのは，コネティカット州，Greenwich に本社を置く Renaissance Capital's PO ETF を運営する Kathleen Smith である。
　バイオ製薬会社 MediWound が 良い教訓である。その株価は，初日の引け値から 60 % 下がっている。
　おそらく 今年最大の急落は，モバイル･ゲーム "Candy Crush Saga" を制作した King Digital Entertainment の株であり，３月に上場してから，29 % 以上暴落した。
　"何年か前が どうだったかを思い出してみよう。誰もが Angry Birds で遊んでいたではないか？ [けれども，今となっては，あれは 1998 年のことだ (?!) That seems so 1998 now.]｡ こういうものは，ライフ･サイクルで走る。コンテンツのパイプラインで新しいものを 常に必要とする｡"  と，サンフランシスコに本社を置き，資産 50 億ドルを運用する Forward 社の 最高投資責任者 Jim O'Donnell が言った。
　昨年遅くからの IPO のいくつかも，カジュアル･ダイニング･チェイン Potbelly を含めて，沈んでいる。Potbelly は上場初日の引け値から 60 % 下がっている。
　人目を引く IPO 銘柄のいくつかが，最近数ヶ月間，失望的パフォーマンスを示している状況で，アナリストの中には，投資家のリスクに対する食欲が 持続不可能な水準に達していると懸念する者もいる。
　殺到する赤字会社の多くは，１つのセクタ，バイオテックからであり，このセクタでは，投資家は，儲かる資本回収での換金に期待して，染みだらけの業績を許容する。
　"UltraGenyx 製薬会社" の場合のように，IPO 価格から 176 % 上がった場合には，投資家は 自分の賭けが報われたと思うこともあるが，他の人たちは失望する。2014 年 最悪パフォーマンスを示した IPO は，５社のうち３社が バイオテックである。
　このような投資家は，基本的には，売り上げや収益の点で 企業を見ておらず，１つの大ヒット薬品が認可されるとか，大きな製薬会社を買収するとかを期待しているのだ｡" と，メリーランド州，Rockville の InvestorPlace.com の編集者 Jeff Reeves が言う。
　ただし，バイオテックを除いても なお，IPO 企業はリッチなようだ。今年の公開価格は，2001～2003 年より 約 50 % 高い。ただし，Ritter 教授によると，売り上げの中央値は，各社が上場する前年の 1.873 億ドルから 1.362 億ドルに減少した。
　専門家は，S&500 が史上初めて 2,000 を 先月 越えたように，株式市場の値上りが，リスクへの食欲の 多少の原因であると言う。また，アメリカ FRS が金利を低く抑えており，成長を求める投資家たちは，未経験の企業の方に魅力を感じる。
　"個人投資家のリスクへに対する食欲は，経済的背景に その基礎を置く。Fed が ずっと親切だ (accommodating) と思えば，IPO でリスクと取ろうと考えがちになるだろう｡" と，HighTower Network のメンバー企業である Gryphon Financial Partners の CEO Joel Guth が言う。
　とは言え，投資家たちが このところ 慎重になっている兆候がいくつかある。第２四半期，取り引きの初日に [IPO] 株価は 平均 9.2 % 上がった。その前の３つのどの四半期にも，株価は 約 20 % 跳ねた。
　ということは，今後数ヶ月に IPO を予定する レストラン-アーケード･チェイン Dave & Buster's Entertainment と P2P バンカー LendingClub のような会社の奔流は，更なる懐疑の念に出会うだろう。
　"株価バリュエーションが ここ数年来の最高水準にあるとき，どこかの時点で，修正があるだろう｡"  と Ritter 教授は言った。

リサーチ会社 Muddy Waters を 設立した Carson Block.

もしも アリババが，投資家たちに詐欺を働こうと思えば，絶対にできるだろう｡" と，Muddy Waters Research を設立した Mr. Block が，水曜日，マンハッタンの Baruch College で 投資家希望の人たちと会計学の学生たちを相手に告げた。
　38 歳の Mr. Block は，空売り業者たちの小さなグループに属している。このグループは，アメリカに上場される中国企業の会社犯罪行為 (corporate misdeeds) を探し出しながら，経験を積む (cut their teeth)。
　"シリコンバレーが テクノロジーに対する関係は，中国が 株詐欺に対する関係と同じである｡"  と Mr. Block は言った。そして，来週 アメリカ最大の株式デビューと言われるように，ニューヨークでアリババが上場すれば，その現実性が アリババの株価にのしかかる筈だと付け加えた。Mr. Block は，アリババの詐欺の証拠を１つも示さなかったが，注目度の高い その会社 (単数) を引き合いに出して，大局的な見解を示した。
　言葉巧みに 中国詐欺の要因がアリババ株価の重石になるかを自問して，彼は "この環境では，そうでもなさそうだ" と言葉を継いだ。
　アリババの広報担当者は，コメントを控えた。
　２時間弱にわたる授業のあいだ，Mr. Block は，鑑査人，会社取締役会，経営陣 ならびに 弁護士 といった人たちに懐疑の念を抱くことを含めて，如何にすれば "企業マックレイカー" たりうるかについて助言を与えた｡ 市場リサーチ会社からのデータを使うことには，警告を発し，"ひとつまみの塩を振り掛けて読みなさい。せいぜいのところ 宣伝だということを わきまえておきなさい｡" と 付け加えた。
　彼は また，500.com に新たなショート･ポジションを持ったと言った。この会社は，スポーツ･ギャンブリングのウェブサイトを中国で運営しており，Nasdaq に上場されているが，Mr. Block は 株価が過大評価されていると考えている。Mr. Block が 最初に この空売りポジションを明らかにしたのは，Value Investing Congress の会議の席だったが，それ以来 同社の株価は 10 % 下落した。
　同社は，過大評価との主張を否定した。
　Mr. Block が その名を轟かせたのは，カナダのトロントに上場されている中国籍の林業会社 Sino Forest (嘉漢林業) に大胆なコールを掛けて以来である。39 ページから成る文書で，Mr. Block は，Sino Forest が 株に "風説の流布 (pump and dump") と詐欺を行っていると糾弾した。そして，片手に余るほどのレポートを続けた。
　Sino Forest 株は 結局 売買停止となり，破産した。Mr. Block は，ペテン上手の中国会社と認識されている企業についてレポートを書いていた Citron Research や Kerrisdale Capital のようなリサーチ会社群のなかでも，このとき 際立っていた。
　真のスラム･ダンクを決めた Mr. Block は，その視野を更に大きく，おいしい賭け：シンガポール籍の総合商社オーラム (Olam) に広げた。
　Muddy Waters Research のウェブサイトに公開された 133 ページのどっしりした文書で，Mr. Block は，オーラムを "裸の王様" であると告発した。シンガポールに上場している同社は，名誉毀損で応じた。この戦いは，今年はじめ，シンガポールの国営投資会社 Temasek が 現金で オーラムを買収して終わりとなった。
　この取り引きは，Mr. Block および 彼の助言を受けて空売りした者たちにとっては 敗北であったにも拘わらず，彼は 最初の評価から撤退しておらず，"Temasek は 勘違いしている (got it wrong) のだと思う｡" と言った。
　昨年遅く，オーラムとの戦いが 前線で まだ続いているにも拘わらず，Mr. Block は，もう１つの攻撃を開始した。これは，[Nasdaq 上場の] 中国モバイル企業 "NQ Mobile" を狙ったもので，彼は この会社を "詐欺の塊 (massive fraud)" と呼んだ。たった１つのレポートで，Muddy Waters は，NQ の時価総額を ５億ドル超 粉砕した。以来，株価は 戻っていない。
　[訳注：９月10日引け値で同社の時価総額は，3.8 億ドルである。これらの数字に間違いはありません。念のため。NQ の株価は，昨年10月には (スプリントとの連携により) 高値 $24.9 をつけたのが，今では $6.3 に下がっているのです｡]
　Mr. Block は，彼の空売り業者としての立場を擁護し，その成功を Muddy Waters が発行するレポートを拡散するプラットフォームを提供してくれる インターネットに帰している。
　"Muddy Waters (泥水)" という名前は，中国の諺に由来し，これを大雑把に翻訳すると "fish in trouble(d) water，荒れた海の魚" となる。これは，Mr. Block に ぴったりの慣用句である。なぜなら，或るひとつの解釈では，この句は，危機に乗じて個人的儲けを獲る手口を言うのだから。
　中国株の空売りは，ケーキウォークではないと Mr. Block は聴衆に 念を押した。彼は，中国政府から邪魔されたとほのめかし，Muddy Waters は 中国 [人？] の従業員を削減したという。もっと悪いことには，敵が増えるとも。
　"殺すという脅しも受けている｡" と Mr. Block は言った。しかし，楽観的な投資家によく見られるように，彼は，こう言い足した："私は よく 妻と冗談を言うんですよ。これこそが，私のパフォーマンスを計る最良の目安だってね｡"

　コーポレート･ガバナンスの懸念は残るものの，ファンド･マネージャたちとアナリストたちの中には，火曜日 ボストンでの 投球ぶりで [訳注：アメリカ人は野球好き] アメリカ史上最大になるテック IPO に向けて，Jack Ma が印象的なパフォーマンスをしたと言う者が 何人か (several) いた。彼らは，また 中国 E-コマース企業の事業モデルが，アメリカ･インターネットのスター Facebook と Google に似て 強いキャッシュ･フローと低い資本集約度に特徴があると言った。
　"Jack Ma は，よくやった" と，Fidelity で 1,110 億ドルのコントラファンドを担当する Will Danhoff が言った。
　Danoff は，自分がアリババに投資するか否かを言うのは控えた。しかし，Danoff のファンドで ホームランを飛ばした企業の特性をアリババは備えている。かれは，インターネット絡みの銘柄 ･･･ 特に強いフリーキャッシュを生むことができる資本集約度の低い事業モデルで収益を挙げる銘柄を好む。
　"ここには，でっかい数字が いっぱいある｡"  Danoff は，ボストンのイベントの後で，アリババの分厚い目論見書を指差していった。
　Fidelity からのファンド開示によると，今年７月末時点で，彼のコントラファンドは，Google と Facebook の株を大量に所有している。
　時価総額の大きな銘柄に投資するミューチュアル･ファンドは，どんなスタイルのものも，今年 勝ち馬を必要としている。なぜなら，これらのファンドは，ベンチマーク S&P に遅れを取っているからだ。トムソン-ロイター傘下の Lipper によると，これらのファンドは，今年 これまでのところ 8.33 % 値上りしたが，S&P の 9.83% 上昇には及ばない。
　アリババは，中国でのオンライン小売り業の売り上げ全体の約 80% のシェアを占める。中国では，インターネット利用が増え続けており，中産階級の拡大と相俟って，同社の６月30日に終わる 12ヶ月の GMV は，2,960 億ドルに達した。
　アリババは，同社を最大 1,630 億ドルに評価して，この IPO で 210 億ドル超を調達せんとしている。その価格設定は ９月18日に，ADS １単位当たり $60～66 で IPO と見込まれている。･･･ Fidelity から来たブローカー連中による。
　アメリカ投資家のあいだでの大きな懸念の１つは，2010 年に Jack Ma が支配する会社に Alipay をスピンオフした決定である。
　約 150 人の投資家たちを前に ボストンで，Jack Ma は，あの決定は彼の生涯で最もつらいものだったと語り，だが，アリババの成長には必要であると言った。そして，"歴史が審判を下す｡"  と言い足した。･･･ と，Middleton & Co. のリサーチ･アナリスト Adam Grossman が言う。
　このイベントの前，Grossman は，アリババのコーポレート･ガバナンスと所有者構造への懸念から，この IPO に投資しないことに決めていた。
　このイベントに出席した後，Grossman は，Jack Ma とその他の経営陣から，その考えを変えさせるようなことを何ひとつ聞いていないと言った。
　とは言え，"運営は 非常に印象的で，Jack Ma は偉大な物語を話した｡"  と言った。

　アリババが IPO ロードショーをキックオフするとき，馬雲会長は，未来の投資家に向けて忍耐を求めた：株主は，彼のリストでは，顧客と 従業員より後ろの第３位である。第４位は 言わずと知れているが，中国本土の新たな富豪が自分の名前を書き漏らしたのだ。
　馬雲が 公開市場と私的財産とのあいだで資産を移している履歴を調べれば，以前の少数株主たちが，中国 E-コマースのジャガノートが生み出した莫大な富を 手に入れ損なったことが 分かる。これは，アジアの godfather tycoons の古くからある手口を借りて可能になった：すなわち，一般向けに高く売り，安く買い戻すのだ。鉄面皮の連中は，それを もう一度 売り戻そうとする。
　アリババは，アメリカ投資家への紹介状を必要とするが，香港では，そんなものは要らない。このグループは，３年前，オリジナルの B2B Ｅ-コマース ポータルの Alibaba.com として，香港地域に前回上場することを得た。
　けれども，もしも最近の目論見書での 社歴のできごとを読んでいれば，これには ビックリなさるかもしれません。アリババの香港上場は ── ハンセン指数 (HSI) が最高値に達した時から１週間以内にタイミングを合わせてなされ，当時 Google 以来最大のテック IPO と言われて発表されたので ── 特筆にも値しない。
　おそらく これは，アリババの華々しい成長過程の中の，奇妙ともいえる不出来な時期であった。市場デビューの１年後，Alibaba.com 株は 55 % の価値を失った。一連の財務成績不振とトレードのスキャンダルを受けて，改善は殆んど見られなかった。結局のところ，Alibaba.com は 2012 年に上場廃止となり，私有化 (privatization) 価格が IPO 価格に等しかったので，株主たちは 少なくとも その金を取り戻すことができた｡
　このような投資家にとって，アリババが魔法のように復活するので，株主に長期的価値を生むまで おとなしく待てなどと言う 馬雲のメッセージは，明確な中空リングを持つであろう。ましてや，世界最大の株式公開であり，最大 243 億ドルにも上るというこの IPO は，馬雲をカタパルト発射して，中国富豪リストのトップに据えるだろう。ハッピーなのは，初期からの株主，日本の SoftBank (34.1 %所有) と アメリカの Yahoo (22.4%所有) だけである。
　念のために，2007 年に 中国筆頭の E-コマース企業を買った投資家が如何に不当な扱いを受けたかを見るために，Alibaba.com を 中国インターネット世界の２巨人，百度 (Bǎidù), 騰訊 (Tencent) と比較してみよう｡
　騰訊 (Pony Ma) と 百度 (Robin Li) の設立者は，どちらも 中国本土の富豪リストで，馬雲の後塵を拝している。Bloomberg 富豪インデックスによれば，その純資産は，それぞれ，166 億ドル，163 億ドルである。ところが，馬雲はトップにいて，純資産 219 億ドルである。
　ここで 刮目すべき違いは，百度と騰訊の場合には，これらの銘柄への投資家たちも，設立者たちと並んでリッチになったことだ。
　2013 年，騰訊は 25 億香港ドル (3.23 億ドル) の利益を上げ，株価は 2008 年の HK$12 台から HK$120 へと上がった。アメリカに上場した 百度の株価が，さらにパフォーマンスが良かった。2009 年の $12 台から $226 へと上がり，純利益は，2013 年に 17 億ドルに達した。
　こうなった理由は，騰訊と百度が，公開上場会社を "拡大する主たる法人" と選び，少数株主の利益とインサイダーの利益を並列に調整したからである。
　ところが，Alibaba.com では，恐ろしいほど市場が成長する 中国の筆頭 E-コマース会社であるにも拘わらず，話が違っていた。Ｅ-コマース市場が発展するに連れて，馬雲は，その事業を 自分自身のプライベートと 公開企業とに薄切りにし，賽の目に切り刻んだ。
　15 億ドル IPO に合わせて Alibaba.com に出資した投資家にとっては，馬雲の展開する事業 ･･･ 淘宝のオンライン･オークションとか 支付宝の電子決済 ･･･ が エキサイティングな新しい成長をしていると言う話を聴かされるのみで，上場法人のつんぼ桟敷に置かれたままなのだ。
　さて，アリババは，いまや２年の初期上場廃止を終えて，市場に戻ってくる。今回は，数字がどうこうという問題は無い。最新の四半期について，目論見書では，純利益 20 億ドルを報告した。これは，１年前に比べた，３倍弱である。
　[Alibaba.com に投資なさった] あなたは，これを全部悪運だと言うかもしれない。･･･ アリババは，偉大な事業を成し遂げ，新鮮なスタートを切ろうとしている。だが，歴史は繰り返すと言う。
　私 個人としては，馬雲が 今回も アリババの上場を 株式市場の最高値にタイミングを合わせてきたと思う。そして もう１つ，プライベート･ビジネスと公式ビジネスの間の不揃いな利益の問題は，再び大きく浮上している。
　アリババは アメリカだけに上場しようとしているが，それは，香港が "１株１票" の原則を曲げようとしないからである。アリババは，取締役会が少数株でコントロールを保つのに必要な 込み入ったパートナーシップ構造に固執している。
　この点は，馬雲の財産のほぼ半分が 支付宝に固定されていることを考えれば，重大である。支付宝は，テクニカルには，今回の上場に含まれておらず，支付宝にはアリババ株 48.5 % があるが，馬雲のアリババ持ち株を 8 % と小さく見せかけている
　IPO 投資家たちは，今回，馬雲が この IPO を ゴール･ラインとは見ておらず，IPO の後で，自分がさらに儲かるように法人を乗り換えるものと覚悟すべきである。
　We Want to Hear from You (ご意見を募集中)
　アリババが上場されたら，その株を買う計画が おありでしょうか ？

　馬雲が上の発言をしたのは，ニューヨークの ウォルドーフ-アストリア ホテルで 何百人ものヘッジ･ファンド，ミューチュアル･ファンド および その他機関の投資家たちを前にしてのことだった。同社は，IPO のための 売り込み電撃戦を，２週間にわたって 世界の複数の都市で始めたばかりである。
　アリババは，ロードショーの最初となるこの停留所 (stop) で，500 人の投資家が出席するものと見込んでいたが，800 人が現れて，溢れた人たちは 別の部屋に入れられた。
　アリババは，同社を最大 1,630 億ドルに評価して，アメリカのテック IPO 最大の 210 億ドル超を調達せんとしている。そのため，ADS １単位当たり $60～66 で IPO を値付けしようと見込んでおり，ニューヨーク証券取引所での売買は，今月これから (later this month) スタートが予定されている。
　この業界のアナリストたちは，以前，アリババが 2,000 億ドルを越える評価を試みるものと期待して，アリババを アメリカ上場企業の 20 社の中にランクしていた。アリババの今後の世界駆け巡りツアーでの売り込み努力は，上限を超えて IPO 価格を 値付けして，投資家たちの評価額に近づけるのに役立つだろう。
　ロイターと 以前 話した何人かの投資家たちは，このイベントの後で  "コーポレート･ガバナンスや透明性に関する懸念から始まって，アメリカでの買収と成長の計画に到るまで，幅広い一連の疑問をアリババに抱えて説明会に出かけて行った" と言う。ところが，彼らは，箱詰めのターキー･サンドイッチのランチのあいだ，新しい話を何ひとつ聞けず，このイベントが うまく仕組まれたと感じながら帰ってきたと言う。
　3iCaptal Group のマネージング･パートナー Akram Yosri は，アリババが如何にして世界的成長を計画しているのか，殊に Amazon，eBay とアメリカで競争する計画は どうなっているのか ･･･ を知りたいと思っていたと言う。
　"自分は，何か教えてもらっただろうか？ 絶対に，なんにも｡" と彼は言った。
　ところが，Yosri も他の投資家たちも 口をそろえて，馬雲の話が印象的であり，ある人たちは，自分のアパートから会社を起こした元英語教師が "カリスマ的" だったと言う。僅か 10 分の話で，馬雲は，アリババが中国の中小事業家のために如何に役立っているかを強調し，ガバナンス問題に言及した。･･･ と，投資家たちは言う。
　アリババは，中国でのオンライン小売り売り上げ全体の約 80% のシェアを占める。中国では，インターネット利用が増え続けており，中産階級の拡大と相俟って，同社の６月30日に終わる 12ヶ月の GMV は，2,960 億ドルに達した。６月四半期の売り上げは，１年前より 46 % 増加して 25.4 億ドルとなった。これは，ひとつ前の四半期の数字 38.7 %増より加速している。
　ところが，アリババは，特に そのガバナンス ならびに その設立者と上級マネージャたちの肥大した影響力に関して，論議のシェアを これまで経験した。馬雲は，経営陣 および 取締役会の指名に深い支配力を掌握しており，この影響力は， [目論見書によれば？] 上場後は さらに強まるように仕組まれている。
　2010 年，支付宝 (Alipay) をアリババから 馬雲が支配する会社にスピンオフする決定は，Yahoo と SoftBank を含む大株主たちの反対を招いた。
　馬雲は，このイベントで，この件について発言を求められなかったにも拘わらず 自ら話し始めて，投資家たちを驚かせた。
　ランチの場に居合わせた投資家の１人が，支付宝の決定に触れて，"馬雲は，これが つらい (tough) 決定だったと言い，この決定が正しかったことを 時間が証明するだろうと言った｡" と言う。カナダのトロントからやってきて このロードショーに出席した２人の投資家は，馬雲のコメントを "これについては，俺に任せろ｡" と言ったのだと理解した。
　アリババの広報担当者は，コメントを控えた。
　アリババは，これまで，今年 最も熱い IPO の１つとして予告宣伝が行き渡っており，これが，2012 年 Facebook が 160 億ドルの IPO を行ったときに 前回見られた如き ある種の期待を投資家のあいだから抽き出している。
　月曜日，アリババの引きは，明らかだった。投資家たちは，エレベーターに乗ろうと長い線を作って待ち，会場に遅れないようにとその線をフレットのように折れ曲がらせ，ホテルの他の客たちは，何ごとかと訝った (いぶかった)。このイベントに出席した投資家の中には，Gabelli アセット･マネージメント社の CEO Mario Gabelli のような人もいた。
　このイベントは，予定より遅れてスタートし，アリババについてのビデオから始まった，執行副会長 蔡崇信 (Joe Tsai) が何枚かスライドを映して説明し，馬雲の説明がそれに続いた。
　運営者は，投資家から質問を取った。だが，3iCapital の Akram Yosri は，どの質問も篩い (ふるい) に掛けられていたと言う。"ニューヨーク流の厳しい質問" を運営が取らなかったことに，彼は失望したと言う。
　EARLY START (朝早いスタート)
　アリババ経営陣と銀行家たちは，この日，朝早くから動いた。この IPO の引き受け業者６銀行から集まった 約 300 人のセールスマンたちに，運営が説明会を行った。彼らは，ロウアー･マンハッタンの Greenwich 通りにある Citigroup のオフィスに集合し，１時間の集会を開いた。･･･ この集会に通じた情報源による。Rothschild は，アリババの独立な株式アドバイザである。
　Citigroup に加えて，Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, JPMorgan Chase，および Morgan Stanley が，アリババ IPO の共同ブックランナーである。
　Citigroup の集会では，蔡崇信 (Joseph Tsai) が質問を捌き，売り込み部隊に メインの説明を行った。
　アリババは，IPO が予定されている 3.201 億 ADS のうちの 1.231 億株を売る。残りを売る株主としては，馬雲，蔡崇信，Yahoo が含まれる。
　同社は ９月９日(火) に，ボストン Four Seasons ホテルで説明会を計画している。

アリババ設立者馬雲 (左) は，火曜日，ボストンのミューチュアル･ファンドの マネジャーたちのもとで ロードショーを行う。 月曜日は ニューヨークにいた。Bloomberg News

　ニューヨークの ウォルドーフ-アストリア･ホテルで，IPO に先立って投資家との集会を開いた Jack Ma は，中国最大の E-コマース企業が本土を離れるのは 困難であると語った。･･･ 参加者たちが伝えた。
　Jack Ma と他のトップ経営陣も，海外より 中国内での売り上げの成長に アリババが焦点を置くと語った。また，アリババ上の無数のオンライン市場を通して実行される売買の 多くを処理する Alipay アフィリエイトとの関係も説明した。
　この集会は，10 日間に渉って行われる集会の初日であった。今後は，アリババ運営者と銀行家が２グループに分かれて，アメリカの都市をいくつかと，香港，シンガポール，ロンドンを廻り，アリババ株式の大口の買い手を探そうと努める。
　IPO は，来週に見込まれており，アリババが示した価格範囲の想定によると，この会社を 約 1,550 億ドルと評価しそうである。この市場価値ならば，アリババは，直ちに アメリカに上場される最大企業の１つとなり，最大の株式市場デビューとなろう。
　ロードショーは，火曜日に ボストンへと移り，そこでは，J.P. Morgan Chase の副会長 James B. Lee Jr. がアリババを ボストンのミューチュアル･ファンド投資家に紹介する予定である。･･･ ボストンのイベントに詳しい複数の人が言った。
　引受業者たちとの関係から 月曜日のイベントに招待を受けた何百人もの [800 だったとのこと] 投資家が，アリババとその銀行家たちが目論見書の要点を説明するのを聴こうと，ウォルドーフ･ホテルの Starlight Roof ダンス･ルームに集まった。
　この集会の形式には，全ての人が感銘を受けたわけではない。3i Capital Group 投資会社のマネージング･パートナー Akram Yosri は，質問が "ボイラー板" であり，"マジメな質問が運営になされることは １つとして無い" と感じた。
　とは言え，質疑応答の時間が始まってからしばらくして退席した Yosri には，Mr. Ma が "とてもカリスマ的" と映り，中国の中小事業主たちに的を絞るというアリババの戦略をうれしく思ったと言う。彼が最終的に株を買うか否かは，アリババの値決めに依る･･･ と Mr. Yosri は言った。
　John Locke Capital Management の最高投資責任者 W. Fifield Whitman は，Jack Ma 以外のアリババ経営陣から話を聴く機会を得てハッピーだったと言い，彼らの話に感銘を受けたと言う。
　"アリババの営業の成功の鍵は，Mr. Ma より先の営業担当幹部にある。その人たちの話をもっと聴きたい｡"  と彼は言う。
　Mr. Ma, the company's charismatic 49-year-old founder and executive chairman, told investors about trying to raise money in Silicon Valley only to be rejected by 30 venture capitalists, investors said.
　"Now I'm back, asking you for a little more money," Mr. Ma said to the audience, eliciting a big laugh, people who were present said.
　In an unplanned move, Mr. Ma took questions directly from audience members, those people said. He was asked about how he would spend his time, answering that a top priority would be to maintain relationships with government officials in China and elsewhere, the people said.
　Mr. Ma は，アリババが Alipay を 2011 年に アリババ集団から分離した件にも言及した。この動きは，当時，アリババの大株主である Yahoo との対立に火を点け，投資家たちから批判を招いた。Mr. Ma は，この批判が それまでに経験した最も厳しい要求の１つであったと語り，だが，長期的には あれが，アリババにとって最善であったと信ずると言った。
　アリババ以外の経営陣も，ニューヨークのイベントに居合わせた投資家たちから質問を受けた。その場の司会は，インターネット･バンキングの雄 Credit Suisse の Imran Khan が務めた。
　海を越える業務拡張に関する質問に応えて，経営陣は，アリババが 未だ 人口のちょうど半分がインターネットを使用しており，そのまた半分がオンラインで買い物をしている 中国の現状に大いに集中しているところだと語った。･･･ この論議を直接に聞いた複数の人による。

Waldorf ホテルでのアリババ説明会に 集まる投資家たちの行列. (©Eric Platt)

　アリババの投球ぶり (pitch) を聴こうと マンハッタン Waldorf Astoria ホテルの Starlight Roof を埋めた数百人の投資家に，Mr. Ma は，15 年前，まだアリババが揺籃期だったころ，シリコンバレーに旅行して，ベンチャー投資家たちから 200 万ドルを調達しようとしたときの話をした。･･･ この説明会に参加した２人の人による。
　だが，それは不成功だった。今回は，もうちょっと頂くために，戻って来ました。･･･ と言って 聴衆の大きな笑いを誘った。
　中国市場の 80 % を占める中国最大の E-コマース･プラットフォーム アリババは，ニューヨーク証券取引所に最大 211 億ドルを調達する IPO で上場しようとしている。これは，テクノロジー または インターネット関連の上場では，最大であろう。
　価格範囲 $60～66 の上限ならば，アリババの市場価値は 1,600 億ドル超となる。
　投資家の需要によっては，2010 年７月の中国農業銀行の記録 221 億ドルを抜く調達額を記録するかも知れない。
　Waldorf ホテルでは，未来の投資家たちが，ニューヨークのアート･デコ･ランドマークの周りに列を成し，多くの人は，エレベーターに乗るのに 30 分待った。エレベーターを降りると，セキュリティ･ガードの挨拶を受け，中へ入ることを許された人は，リストバンドを渡された。JO Hambro Capital Management 社 の上級ポートフォリオ･マネージャ Vince Rivers は，"iPhone の新製品発表を思い出した｡" と言う。
　昼食を食べながら，Jack Ma と副会長 Joe Tsai (蔡崇信) が 会社の "トップ･ダウン" 展望を示した。出席した投資家の中には，話の焦点は アリババの展望についての話であって，アリババの財務についての話は少しだったと言う者が何人もいた。
　"Jack Ma は，アリババに関する彼のビジョンが 何であるか，如何にして中国政府とうまく円滑にやっていくか，国を越えるコミュニティの位置づけをどう考えるか ･･･ について話した｡"  ･･･ と１人の投資家が言った。
　Mr. Ma は，アリババが，世界で "もうひとつのアマゾン" に変身していくとは見ておらず，あくまで "中小事業家たちが世界を相手に事業をするためのプラットフォームをアリババが提供する" と考えているのだ。つまり，彼らは "まず中国" なのだ ･･･ と，その投資家は 話してくれた。
　或る投資家たちによると，アリババ経営陣は，約１ダースの質問を受けた。それらは，アリババの事業モデル，中国政府との関係， および 国際的な計画をカバーするものだった。
　ひとりの投資家は，それらの質問の中に，議論のタネになる アリババのコーポレート･ガバナンスに関するものがあったと言う。アリババは，取締役会の過半数を指名する権利を保持する 27 人の個人から成るパートナーシップ構造を採用している。
　アリババ経営陣は，自分たちのビジョンに沿ってアリババを成長させることを投資家たちが望むのであれば，パートナーシップによりそれを実現する必要があり，外部の事業家により希薄化させてはならないと言う。･･･ この投資家がそう言った。
　"ガバナンスの点は，もちろん懸念である。しかし，それを 数字で議論することは難しい｡" と 彼は言う。
　アリババは，中国の Ｅ-コマース ならびに 消費者の消費の急成長に入り込む手段として，自分を売り込んできた。中国市民の半分足らずがオンラインで繋がっており，さらに，オンラインでの購入客は，それより少ない。ところが その数字が成長しており，オンラインでの購入客は，その殆んどがアリババで購入する。
　Vince Rivers が言う："この会社は，長期での勝者だと判断できる。それは，最終価格がいくらかに依る。価格が上がっても，私は驚かないだろう。"
　投資家によっては，市場評価を 2,000 億ドルとする予想もある。
　このロードショーは，来週中まで続き，ヨーロッパとアジアに渡る。値付けは，９月18日に予定されており，その翌日に市場デビューとなっている。

　アリババ経営陣が 記録破りの IPO への需要を掻き集めんと模索する中，今日 中国企業の経営陣にファンド･マネージャたちが投げ掛けるのは，この質問だろう。なぜなら，この中国 E-コマース巨人は，この IPO で 211 億ドルも調達しようと言うのに，今年だけに限っても 46 億ドルを買収に投じ，しかも その買収対象は，映画制作から，タクシー予約サービスから プロ･サッカーチームにまで [E-コマースとは無関係の事業に] 及ぶのだ。
　アリババが 新しい方策を探して買い物客をそのプラットフォームに引きつけ，新たな成長路線を敷こうとしているが，買収は，新たな事業を吸収 / サポートするための費用により，アリババの収益マージンを落ち込ませる。アリババ内部関係者たちのグループは，取締役会を支配しているが，投資家に向かっては，どの買収に × 印をつけた (strike over) かを 殆んど何も言わない。
　イリノイ州 Lisle で 15 億ドル超の資産を管理する Oberweis アセット･マネージメント社のアナリスト Jeff Papp が言う："私にとって最大の疑問は，E-コマース以外に成長の可能性があると経営陣が考える分野の将来だ。そういう新しい事業を立ち上げて運営することが，どれだけのマージンに繋がるのだろうか？"
　アリババの投資家向け集会は，ニューヨークの Waldorf Astoria ホテルから始まる。そこで アリババは，500 人の出席を見込んでいる。･･･ この件を知る２人による。そこから，経営陣は アメリカの大都市を回り，続いて 世界を巡る ── 途中 香港とロンドンに寄って ── ９月18日には，株価を最終的に決める。
　IPO History (IPO の歴史)
　質問は，もちろん，アリババの M&A 戦略に限らないだろう：ファンド･マネージャたちは，アリババが 如何にして商人たちが アリババ市場で 模造品を売るのを防いでいるか ･･･ から 決済アフィリエイト支付宝 (Alipay) とアリババとの関係にまで到る 広汎な問題について アリババに回答を求めるつもりであると言った｡
　これらの質問を捌く (fielding) 役目をする経営陣には，CFO (最高財務責任者) Maggie Wu と 副会長 Joseph Tsai (蔡崇信) が含まれる。この後者が 取り引き形成 (dealmaking) の役目を引き受けて チームを率いている。･･･ 非公開の情報を伝えているので名前を明かさないことを条件として，複数の人が言った。
　現在の価格設定の上限で値付けをすれば，そして，オーバーアロットメントのオプションが実行されれば，243 億ドルを調達することになり，これは，IPO の歴史をつくる。これは，中国農業銀行の世界記録を抜くだろう。
　Tencent Rivalry (騰訊との競合)
　ヘッジファンド Ironfire Capital 合同会社を設立した Eric Jackson によれば，1,627 億ドルという高額にアリババを評価する投資家たちは，S&P 500 指数の 95 % 以上を要求するけれども，更なる成長を求める投資家たちが誘引されれば，価格はもっと上がりうる。
　"今は まだ 値決めの初期段階に過ぎない。ロードショーが進み，銀行家たちが予約を取れば，関心度は変わってくるだろう｡"
　アリババ集団の広報担当者 Bob Christie は，コメントを控えた。
　中国で いま 最も熱心に買収を行っている企業 アリババは，今年 平均して，１ヶ月に２件の買収を行ない，アジア最大のインターネット企業 騰訊 (Tencent) とオンラインの腕を広げるべく，競争を行っている。
　その騰訊は，今年 15 件の買収に 合計 37 億ドルを投じた。これには，アリババのライバル 京東商城 (JD.com) と 分類広告プロバイダ 58同城 (58.com) が含まれる。
　More Shoppers (もっと多くの買い物客)
　Both companies are looking for deals that will capture more users, especially on smartphones. Alibaba said it had 188 million mobile monthly active users in June, compared with 163 million in March. In June, Alibaba agreed to acquire the rest of UCWeb Inc. to add Internet browsers and an application store to its services for mobile devices.
　In its prospectus, Alibaba said it will focus its acquisition strategy on gaining users, improving customer experience, and expanding its offerings.
　The company, which is selling shares along with some existing shareholders, could raise as much as $8.12 billion that would help refill its coffers after the deal spree.
　For now, the explosive growth of China’s online market may help co-founders Jack Ma and Joseph Tsai justify the deals.
　Chinese Internet users have grown to 632 million, greater than the population of any other country except India, and could exceed 850 million by 2015, according to government data. McKinsey & Co. predicts online retailing in the world’s second-largest economy will reach $395 billion next year, triple its 2011 level.
　Lyft Investment (Lyft への投資)
　アリババの純利益は，今年６月までの３ヶ月に ほぼ３倍になり，19.9 億ドルに達した。先月提出された上場仮目論見書によると，これは，UCWeb と OneTouch の持ち株による利益に助けられたものである。
　シリコンバレーに本拠地を置くアリババの投資チームも また スタートアップ企業の株を買っている。今年３月，メッセージ･アプリの TangoMe に 2.8 億ドルの投資を行ない，続いて その翌月には，配車アプリの Lyft に投資した。
　"アリババは，その高い成長率を，買収と多様化によってのみ持続できる｡" ･･･ と，[国有証券会社] 長江證券 (Changjian Securities) の最高投資責任者で 香港駐在の Nelson Yan が言う："人々は，買収騒ぎの後も，アリババが さまざまの部門を切り回していくパワーを持つと信じている。"
　未上場企業としてのアリババの買収に対する 拘束無しの自由なやり方は，上場後も大して変わり無かろう。これは，27 人のパートナーが取締役会の過半数を指名するという コーボレート･ガバナンス構造のおかげである。
　Shareholders Third (株主さんは３番目)
　Jeff Papp は言う："パートナーシップ構造は，当初は，投資家たちが好まないことを彼らがするのを許すのに好都合だろう。この構造の重要な役目は，投資家たちが 馬雲とそのビジョンを買っているということだ。そして，時には，彼らのビジョンが 投資家が望む決断とは合わないこともあろう。"
　馬雲は，目論見書の中に含まれている 投資家への書簡で，アリババの優先順位を明らかにした："顧客第１，従業員第２，株主第３｡" アリババは，その資源を アリババ･エコシステムの持続的発展のために 擁護する。短期的売り上げや収益に基づく決定は，これを行わない。･･･ と，馬雲は書いた。
　馬雲によれば，アリババ株主たちは，アリババが [社会に] 仕事を創生し，技術革新に拍車を掛け，社会転換を推進するのを自分たちが助けていると知れば，"満足感に浸る" ことができるだろう。
　"アリババが長期的価値を株主に生み出す唯一の道は，顧客のために持続可能な価値を生み出すことであると我々は信ずる。我々は，この長期的思考姿勢を共有する投資家を歓迎する｡" ･･･ と 馬雲は書いた。
　Accounting Flaws (会計不正問題)
　上場会社 アリババ の投資家は，馬雲の 広がる一方の野心の結果を 受け入れざるを得ないこともあろう。
　今年６月にアリババが買収した映画制作会社が，先月，買収後の経営チームが同部門に着任したところ，会計不正らしきものを発見したと発表した。
　香港中文大学教授 Joseph Fan が言う："馬雲とそのチームは，引き続き，自分が正しいと考えることを，(株主や取締役会の代表に依る) アメリカ式 チェック & バランス 無しに，やり続けるだろう。"
　"投資家たちが，中国市場が 大きくて成長するという話を信じていれば，これはうまくいく。だが，もしも事態が重大に悪化すれば，守ってくれるものは何も無い｡"  と，彼は言った。

　Amazon と eBay の合計よりも販売額の大きいアリババは，その IPO で 210 億ドル超を調達できよう。しばしば これは，Facebook の 2012 年デビュー以来，テック業界の最も熱い IPO だと言われる。もっとも，金曜日に発表された価格範囲は，多くの人が予想したよりも低かった。
　小口の投資家たちは，一般に，大きな IPO では，その 10～20 % だけの株しか獲ることができない。顧客から奪い合いの電話が殺到するだろうと，ロイターにその期待を教えてくれたアドバイザは，これまで何人もいた。ところが，電話は鳴っていないのだ。
　"人々は，Facebook なら知っている。だが，アリババなんて誰も聞いたことが無いんだ｡" ･･･ と，1.75 億ドルの資産を管理する Bob Mecca は言う。
　アリババ IPO に関する顧客からの問い合わせの数は，ほぼ，Facebook の同時期の場合と比べて，1/4 であり，Twitter のときの数字の 1/2 である。･･･ と言うのは，ディスカウント･ブローカー TD Ameritrade Holding で アクティブなトレーダー相手に仕事をするグループの 上級副会長 Steve Quirk だ。
　アリババの広報担当者 Robert Christie は，同社が IPO 前の沈黙期間にいることを挙げて，コメントを控えた。
　アリババが公開価格を ADS 当たり $60～66 の範囲に決めたことは，アリババが アメリカの小口投資家基盤にさほど関心が無いことを示している。なぜなら，小口投資家は，１株単価が ずっと低い銘柄を好むからである。そして アリババは，もっと低い価格で もっと沢山の株を売り出せば，同額を調達することもできたのだ｡
　アリババのデビューの場に 小口投資家たちが座っていないとすれば，その１つの帰結は，多くの人が テック IPO に期待する "pop" とは違って，売買の初日は 押し黙ったものとなろう。
　"これは とても大きな上場であり，小口投資家の関心がさほど大きいとも見えないので，私は これが [競馬にたとえて] ゲートを出ても 大きな勢いは 持たないだろうと思う｡" と，フリーな IPO 専門家 Tom Taulli が言った。
　かなりの長期にわたる 生ぬるい アメリカ小口投資家の関心は，アリババにとって障害であろう。個人投資家は，株を長く持ち続ける傾向があり，株価に安定性をもたらす。同時に，株主基盤を多様化する上で役立つ。たとえば，余りに少数の機関投資家だけに株式保有が集中すれば，物言う投資家たちからの攻撃に傷つきやすくなる。･･･ と，IPO 専門家たちは言う。
　"強力な小口投資家基盤があれば，アリババにとって 遥かに良いと思う｡"  ･･･ と IPO に対するインデックス･ファンド生成を助言する (シカゴに本社を置く) IPOX Schuster 合同会社を設立した Josef Schuster が言う。
　とは言え，小口投資家の関心がランプアップ (ramp up) することもありうる。バーゲン狩りをする投資家たちは，予想より低い 価格範囲と IPO 前のロードショーに留意して，ファンド･マネージャたちに株が渡るようプロモートしようとして，結果として 広範囲の関心に火を点けることもありうる。
　このロードショーは，月曜日に ニューヨークでキックオフして，世界中を回り，ロンドンと香港にも行くものと見られている。これは，機関投資家に さらに強い関心を持たせることになり，株価が 最初の範囲に納まるかどうかが問題となる。この業界のアナリストたちは，アリババが 2,000 億ドル超の評価をロックダウンするものと見ている。だが，価格範囲の上限でも 1,630 億ドルにしかならない。
　OTHER WAYS IN (別の入りかた)
　アリババには，上場された大株主がいくつかある。これらは，アリババ愛好家に その株を早手回しに獲得する別の方法を与える。UBS の或るアドバイザは，IPO から締め出されると思う小口顧客が，今回上場しようとしているアリババの株を 34.1 % 持っている日本の SoftBank の株を買うことを 選択したと言う。
　同じ理由から，バージニア州 Fairfax を本拠地とする フリーの金融アドバイザ James Gambaccini は，アリババ株を 22.4 % 持つ Yahoo に投資することを選んだ顧客が数人いると言う。SoftBank と Yahoo の株は，IPO で希薄化により縮む。Yahoo は その株を IPO 時に いくらか売却するが，両社とも アリババの大株主であることに変わりは無い。
　しかし，Gambaccini は，アリババ株の需要は，その大部分が パッとしないものだと言う。１つには，多くの人が アリババという社名を これまでに聞いたことが無く，また，知っている人も，たとえば，中国政府の干渉の可能性を懸念して，中国には 用心深いからだ。
　カリフォルニア州 Newport を本拠地とするアドバイザ Alan Haft は，顧客に対してアリババに関心を持たせるよう 何ヶ月も努めてきた。しかし，それは 上り坂の苦しい戦いだったと言う。
　"私の目から見ると，明らかに，殆んどの人が アリババについて何も知らないのと同じだ。知っているのは，この IPO がどんなに でかいか とか，アリババが どんなに大きなインパクトを与えるか ･･･ それだけだ｡"  と Haft は言う。

　今月これからと期待される IPO で 210 億ドルもの金額を調達せんとするアリババは，金曜日 SEC に申請を行ない，目論見書の中で開示を行った。
　この中国企業は，その売り上げが Amazon + eBay よりも大きく，複雑な構造をしており，頻繁に目論見書を改訂した。そのために法的費用が増加したのだと アナリストたちは言う。
　IPO Vital Signs 社によると，アリババ IPO の法的費用 15.775 百万ドル [目論見書 p.317] は，過去 10 年で第４位にランクする。
　最高は，2013 年 Empire State Realty 信託の IPO であり，その法的費用は どでかい 32.8 百万ドルと推定される。Kinder Morgan の 2011 年 IPO は，このパイプライン会社に 17 百万ドルを負担させた。投資銀行 Lazard の 2005 年 IPO では，16 百万ドルを要した。
　Facebook の 2012年５月の IPO は，法的費用に 2.6 百万ドルを費やした。
　目論見書によれば，Simpson に加えて，ニューヨークに本社を置くアリババの (中国の法律に関して助言を行う) 法律顧問会社 Fangda Partners， および ケイマン島の助言会社 Maples and Calder も，弁護士費用を受け取る。
　これらの会社のあいだで 15.8 百万ドルの手数料を どう分けるかは，直ちに明らかではないが，Simpson がライオンの分け前を取るのだろう。
　アリババは，ADS (アメリカ預託株式) により IPO 価格を $60～$66 の間に決めようとしており，この範囲の最高額 $66 を仮定すれば，211 億ドルもの額を調達することになる。
　Sinmson は，会社，合併，買収 および 資本市場に関する業務に 強力なウォール街の法律顧問会社であり，過去 10 年間に 76 件の IPO に助言した。IPO Vital Signs 社によれば，アリババ担当前の Simpson の法的費用の記録は，2007 年 非公開株投資会社 Blackstone の IPO の際の 15 百万ドルであった。
　金曜日に開示されるよりも前から，弁護士たちは，アリババの法的費用が高いものと予期していた。
　ニューヨークの法律顧問会社 Baker & McKenzie の 資本マーケット･パートナー Thomas Rice は，最近，アリババの目論見書が，(単純な事業を行ない，地理的に限られた企業の) 通常の上場の場合の長さの３倍であることを指摘した。
　"アリババ自身は，営業も市場も ほとんど中国にあるけれど，アリババが上場する会社は ケイマン島に設立された会社だ。こういう複雑な会社構造を１つでも説明しようとすれば，いつでも，その使命に加わるものが何かある｡" ･･･ と Rice は言う。
　英語教師だった馬雲が設立したアリババは，月曜日にニューヨークでキックオフして 香港，サンフランシスコを経由し，世界中を巡るロードショーの後，最終株価を決定する。
　法律顧問会社たちの広報担当者は，コメントの求めに 直ちには応じなかった。

　かの E-コマース企業は，最大 3.68 億株 [オーバーアロットメント 15 % を含む] を １株 $60～$66 で売ることを希望している。アリババ集団は，金曜日遅く，規制当局への申請書類を改訂･提出して 目標価格 [の範囲] を設定し，長らく待望されている 今月これからの (later this month) ニューヨーク証券取引所でのデビューに入るための舞台を設定した。
　申請書類には，市場での売買がいつ始まるかは，書かれていない。そのデビューは，IPO 手続きが完了する前に SEC から指摘される更なる問題点をアリババが処理する必要があるか否かによって，９月19日 または ９月26日になりそうである。
　アリババ経営陣は，いまや，世界中を旅行して，IPO への投資に関心を寄せる資産運用管理者たちや その他 投資家たちと会って回る。もしも関心が強まれば，IPO 価格は $66 より高くなるかも知れない。
　１株 $66 とすれば，アリババは，市場価値 1,630 億ドルでデビューすることになる。ごく一握りのテック企業を除けば，大多数の企業は，馬雲 (Jack Ma) が 15 年前に アパートから始めたアリババよりも，遥かに長い時間を [IPO までに] 要した。
　アリババ自身は，1.23 億株を売る計画であり，残りは，(23 % を所有する Yahoo が 今回 その一部を手放すように) アリババの初期投資家たちが提供する。
　アリババの資金調達目標は，2012 年 Facebook の IPO に流入した 160 億ドルをたやすく凌駕する。これまでは，この数字が，テック企業の IPO として最大であった。
　さらには，調査会社 Dealogic の調べによれば，2010 年 中国農業銀行が設定した 221 億ドルという IPO 調達記録に並ぶことになるだろう。
　だた，アリババが，経営陣による今回の説明会で，株価が IPO 価格を割ることもありうるなどと説明しても，そんなことは，投資家たちが聴きたくないということも ありうる。
　アリババが これまで力強く成長してきたのは，中国経済が着実に成長するのに合わせて，E-コマースのバザール (商店街) を建設し，それが事業家と消費者に共に ショッピングの磁石となったからである。アリババのネットワーク･サイトには，淘宝 (Taobao)，天猫 (Tmall)，AliExpress ならびに アリババが含まれる。
　今年３月31日に終わる会計年で，アリババは 37 億ドルの利益を挙げ，eBay と Amazon を足したよりも高い収益を挙げた。Amazon 株の金曜日の引け値は，時価総額にして 約 1,600 億ドル，eBay は 670 億ドルであった。
　中国の消費者 および インターネット市場と同様に，アリババは，今なお急成長している。同社の今年６月に終わる四半期の売り上げは，昨年より 46 % 急上昇して 25.4 億ドルとなり，収益は，60 % 増加し，(一時利益と その他の項目を差し引くと) 12 億ドル弱となった。
　Yahoo は，この IPO からアリババとほぼ同額のカネを稼ぐ。このアメリカ企業は，ここ数年 成長を求めて苦しんでいるが，アリババ 1.217 億株を売却することにより，73～80 億ドルの棚ぼたに ありつく見込みである。Yahoo は，アリババ IPO の取り分の少なくとも半分を その株主に分配するつもりだと言明した。これにより，Yahoo は，残った塊の部分を 自身の売り上げ増に役立つ買収に向けるだろう。
　この IPO 売り出しの後でも，Yahoo は，アリババ 4.02 億株，すなわち 16 % を依然として所有する。Yahoo の株は，金曜日 アリババが IPO 価格範囲を設定した後，時間外取り引きで $0.81 上がって $40.40 となった。
　アリババ設立者は，最大の個人勝者である。49 歳の馬雲は，そのアリババ 0.1275 億株を売却して，7.65～8.415 億ドルをポケットに入れるだろう。この IPO の後，馬雲は 依然として 8 % 弱のアリババ株を保有する｡ その価値は，１株 $66 とすると，128 億ドルに上る。

　同社の計画では，月曜日にロードショーを始める計画である。･･･ この件をブリーフした複数の人による。このロードショーは，およそ 10 日間で 100 回の集会にわたり，世界中を回る。これだけの規模をカバーするために，同社は，経営陣と銀行家から成るチームを２つ編成して送り出す。
　この行程に含まれるニューヨーク以外の都市には，ボストン，ボルティモア，ロサンジェルス，ロンドン，シンガポール，香港がある。
　アリババは，９月18日に価格を決定し，９月19日に tiker symbol "BABA" でニューヨーク証券取引所で株式が売買開始されるものと期待している。
　ロードショーを始める前の最後の重要なステップである 株式公開の価格範囲は，早くも金曜日に申請されるものと見られる ･･･ それらの人たちが言った。ただし，この時期は 依然として変更があるかもしれないと警告した。

中国杭州のアリババ本社内のホールでで遊ぶ人たち.

　アリババが実行しようとしている種類の 持ち株プログラムは，非公式に "友人 & 家族" プラン と呼ばれており，従業員その他の人たちに，アリババ株が 一般に売買開始される前に，IPO 価格で株を買わせるものである。 IPO 価格 [での購入] は，通常，プロの投資家 および 限られた数の個人投資家だけに許されるものであり，いったん売買が始まれば，値上りするものと期待して購入するわけである。
　このプログラムは，中国企業 (たとえば，メッセージング･サービスの微博 (Weibo) ，オンライン･ショッピングの京東商城 (JD.com) ) の最近のアメリカ上場で採用されている。2010 年，GM も，その 180 億ドル IPO で これを採用した。
　従業員 および その他 会社に近い者たちのための このようなプログラムは，アメリカ企業のあいだでも 1999~2000 年の ドット･コム ブームの間は，従業員 および 重要な顧客その他への報酬の意味を表すものとして，かなりの人気を集めた。ところが，それ以来，このプログラムは 下り坂である。いくつかの会社は，このプランが 値打ちがあるよりも 災いがあると結論づけた。もしも株価が下がれば，買った人たちが不満を抱くからである。
　アリババは，200 億ドル強かと見られる IPO の打ち上げに近づいている。株の価格範囲を含む最終申請書は，早くも９月５日(金) に提出されることもありうる ･･･ この件に通じた複数の人が言った。アリババは，来週，ニューヨークから始めて，投資家にアリババ株を売り込み始めることを 現在 計画している。･･･ 同じ人が言った。株の売買は，その翌週に始まる。
　他方，アリババは，この取り引きに取り込んだ一握りの銀行たちに，めいめいの役目をチョットづつ割り当てている。Credit Suisse は "友人 & 家族" プログラムの面倒を見る。･･･ と同じ人が言った。
　Morgan Stanley は，Credit Suisse と共に，いったん 株式売買が始まった後，いつ IPO 以前の株主が売却できるかを規定する 所謂 "ロックアップ" 合意のマネージを引き受ける。･･･ 同じ人たちが言った。
　Goldman Sachs は，アリババ株の初期の売買を監視する 所謂 安定操作機関という思いがけない要職を掻っ攫った。
　アリババは，複数の銀行 ── Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, J.P. Morgan Chase, Morgan Stanley ── を指名するのに 異例の方法を採用した。すなわち，これら５行に 横並び (co-equal) のリードを与え，通常行われるように 上級銀行から １～２行を指名して 明確にリードを与えることは しなかったのである。Twitter と Facebook は，その IPO で従来の方法に従い，どちらも Goldman Sachs と Morgan Stanley をリーダー銀行として指名した。このほか，Citigroup も アリババには 加わっている。
　これらの銀行たちのそれぞれの役割が，そこからありつく手数料にどんな意味を持つかは，未だに明らかではない。アリババは，勉めて，リーダー銀行たちを横並びに扱い続けてきたし，その仕事に対して余分の手数料を分け与えないようにしてきた。･･･ この件に通じた複数の人が言った。
　しかし，仕事によっては，それ以外の便益を生む。すなわち，その役目の持つ威信，売買手数料， および 将来のビジネス上の足掛かりである。
　たとえば，ロックアップ (lockup) を扱う役目は，それ以上の仕事になりうる。"ロックアップ" とは，(経営陣，従業員，初期投資家のような) インサイダーが 上場後 180 日間 株を売ることを妨げる 標準的な合意である。ロックアップを監視する銀行たちは，期限が終わる前に それらインサイダー株主をロックアップから外すことが許されている。このため，これら銀行には第２次株式公開をする強み (edge) が与えられることになる｡
　アリババの場合，そのようなインサイダーの売り手としては，２大大株主 Yahoo と SoftBank がある。ただし，両社とも 同社株式に長期投資する方針であると，これまでのところ，言っている。
　Morgan Stanlay は，所謂 "billing & delivery" 機関を引き受ける。これは，上場の際に買うと投資家たちが合意した株について，決済を扱う。
　アリババは，その約 5 % の株式を "友人 & 家族" プログラムで買えるようにしようと計画している。･･･ この件に通じた複数の人が言った。資本市場データ & 助言会社 Ipreo によると，2014 年の平均割り当ては，公開株の 4.7 % である。もしもアリババが，およそ 200 億ドルを調達すれば，この百分率から，約 10 億ドル分が取り分けられることになる。 GM の場合には，180 億ドル公開の 5 % だった。
　"友人 & 家族" IPO プログラムは，いくつかの企業で，株主基盤を拡大し，重要な人々に報酬を与える方法と見られている。2014 年に限れば，これまでのところ，アメリカ IPO の 18 % が これを採用した，この数字は，この 10 年間で最低である。2004 年には，2/3 の IPO がこれを採用していた。

　今朝，CNBC TV のキャスター Kayla Tausche さんが，複数の (multiple) 匿名情報源から教えたもらったとレポートしたところによると，公開価格は９月18日に発表され，９月19日にオープンとなる。この中で，彼女は，Credit Suisse が "友人 & 家族" 株をオファーする go-ahead (開始の認可) を これまでに与えられている と言った。その意味は，今朝の Wall Street Journal 記事で Telis Demos が説明しているように，"一般の売買が始まる前に，従業員 および その他の人たちに，IPO 価格で 何がしかの株を買わせる" ことである。
　[改訂] 本稿の最初のバージョンでは，CNBC 報道に基づき，９月17日に値付けが行われると記載した。しかし，その後，この情報提供については，Kayla Tausche さんから Twitter で訂正があり，９月18日に値付けがある模様。

　かの中国 E-コマース会社のロードショーは，約２週間を要し，アメリカ，アジアでの開催を含む。･･･ 上記の人たちが，非公式情報を話すので 名前を特定されないことを条件として語った。アリババは，現在のところ，９月18日に価格を決め，その翌日に売買を開始する予定である。･･･ 同じ人たちが言った。
　ただし，この計画は 依然として変更の可能性がある。･･･ 同じ人たちが言った。
　[10:50 追加] 投資家との会合を開始する前に，アリババは，アメリカ規制当局に IPO の諸条件を提出する必要がある。これには，公開する株価の価格範囲 ならびに アリババ自身 および (Yahoo を含む) 後援者たちが売り出しを計画している株数が含まれる。IPO の時期の情報は，これまでに 少なくとも２回変更された。

　"安定操作機関" として知られる この役目は，その威信，追加手数料の可能性，および 売買を監視する業務から生まれる手数料の故に，アリババ IPO に現在携わる銀行たちが，この役目を求めていた。･･･ この件に通じた複数の人が言った。
　しかし，銀行たちは，さまざまの役目を割り当てられるだろうからというので，Goldman が この上場取り引きの手数料プールの大きな部分を受け取るか否かは，これまで明らかにされていなかった。･･･ 水曜日に １人が言った。
　この中国 E-コマース会社は，早くも来週 (as soon as next week) ニューヨークで株式公開を打ち上げることを計画中である。この大いに期待される取り引きは，200 億ドル以上を調達する可能性があるとも見込まれており，史上最大の IPO となるかも知れない。
　アリババは，複数の銀行 ── Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, J.P. Morgan Chase, Morgan Stanley ── を指名するのに 異例の方法を採用した。すなわち，これら５行に 横並び (co-equal) のリードを与え，通常行われるように 上級銀行から １～２行を指名して 明確にリードを与えることは しなかったのである。Twitter と Facebook は，その IPO で従来の方法に従い，どちらも Goldman Sachs と Morgan Stanley をリーダー銀行として指名した。このほか，Citigroup も アリババには 加わっている。
　以上の結果，アリババのために働く銀行たちは，切望する役目を求めて，この取り引き内で，競馬の好位置を争う羽目になった。これに関わる人々の目には，この競馬の賞品が，安定操作機関であると映った。
　安定操作機関の役目を担う銀行は，いったん アリババ株が おおやけに上場されれば，最大限に手を広げて，株式の売買が円滑に行われるよう努める。これは，重大な職務 (big task) である。なぜなら，万が一 売買が始まる前日の晩に投資家たちが買った値段よりも 株価が下がって引けるようなことがあれば，その IPO は 完全な失敗 (flop) と業界で広く見なされるからである。
　安定操作機関は，アメリカ証券規則で認められているように，株価をサポートするために，市場で株式を買い増すか否かを判断することがありうる。さらには，引受け業者たちが 当初の取り引きを越える需要を満たすため アリババから更に株を買う 所謂 "グリーンシュー" オプションを 実行するか否かを 決定する際に大きな役割を果たす。
　さらには，安定操作機関は，IPO に続く初期のあいだ，顧客から得る [通常の] 売買手数料が 多額に上ることもありうる。なぜなら，この銀行は，アリババ株の売買で最大の影響力を持つと [多くの投資家から] 見なされるからである。
　IPO でのその他の役目には，投資家に銘柄を売り込む 所謂 ロードショー，ならびに IPO 以前からの投資家たちが IPO 以後 しばらくの間 売却ができなくなる 所謂 "ロックアップ" の合意から外すことも含まれる。･･･ と この上場に通じた複数の人が言った。これらの役目は，利点もある。たとえば，ロックアップされた銀行は，所謂 第２次株式公開をリードする先端ともなりうる。
　Barclays は，NYSE では 場立ちリードを務めることになる ･･･ この決定に通じた複数の人が言った。
　Barclays は，同様に Twitter から "指定マーケット･メイカー(designated market maker)" に選ばれた。アリババの場合，Barclays は NYSE でトレーダの間の調整役を務めるが，IPO の引受業者ではない。英国のこの銀行の役目は，以前，CNBC が報道した。
　Twitter の株価は，昨年11月 NYSE での売買初日に 73 % 上がった。その結果，２つの銀行は 円滑なデビューに対して 絶賛を浴びた。これに対し，2012年の Facebook の上場は 荒れ模様で，Nasdaq 株式市場でのテック株の不調が重なり，取り引きのはじめから厳しい売りを浴びた。何とか 売買初日に値を上げることができたのは，Morgan Stanley が助け舟を出したお蔭だった。
　アリババに関わる銀行たちは，全体として，取引高 (proceeds) の 1 % を基本手数料として 共有するものと見込まれている。これは，アリババの調達額が 200 億ドルならば，合計 ２億ドルに達する。そして そのおまけとして，売り込み成績と IPO 成績によっては，さらにインセンティブ報酬が１% 加わる。･･･ この上場に通じた複数の人が言った。
　これだけの手数料の取り分は，大半の IPO での 典型的な数字 6%強 よりも少ないけれども，他の巨大上場の手数料に比べれば，遜色無い。たとえば，GM の IPO では 僅かに 0.75 %，Facebook の上場では 1.1 % であった。
　—Bradley Hope contributed to this article.

　＜ "Transparency" とか "Sustainable" とか "American Standards here" とか，かなり 重大なことを話しているようですが，さて ･･･。＞

この写真を撮影した 2014年５月９日，アリババ集団の 設立者兼執行会長馬雲は，中国東方の浙江省杭州で 102 組の集団結婚式で 新たに結婚したアリババ従業員たちに 話しかける。

　アリババの オンライン および モバイルによるコマース事業は，VIE により支配されるものとなっている。これは, 投資家に (外国所有を 北京中央政府が禁止 または 制限する) インターネット ならびに その他事業に投資することを可能とするよう考案された措置である。
　1990 年代から 百度 (Baidu)，新浪 (Sina) のようなインターネット営業会社が採用してきた VIE は，複数の契約を基礎としている。この契約は，ケイマン島に設立されたオフショア法人 あるいは 別の "会社ヘイブン" が中国企業を支配することを規定する。外国株主たちは，オフショア媒介法人 (offshore vehicle) の株と収益を手に入れるが，中国企業の所有権を手にすることは無い。
　北京大学 光華管理学院の Paul Gillis 教授が言う："VIE 構造は，いまのところ，このゲームをプレイするための唯一の方法だ。だから，中国経済の [外国人の] 立ち入り禁止セクタに投資したければ，VIE 構造に慣れるしかない。"
　中国規制当局は，これまで，VIE の状況を曖昧なままに放置してきた。多くの場合，何事も無く営業できている。だが，中国の裁判所は，所有権制限の網を潜る (くぐる) と認められる場合には，VIE 契約を これまで 拒否している。
　規制当局は，VIE を禁止することもできる。だが，"それは，余りにも破壊的だ｡"  ･･･ と Gillis は言う。
"彼らが曖昧さを気にしないのは，まさにその曖昧さの故に 彼らが権力を握る立場にあり，それによって企業に対して 政府の政策に従うよう 念を押しているからだ｡"
　このような不確実性は，中国経済の株を手に入れるために，投資家が これまで 受け入れてきた数多いリスクのひとつである。そして，この中国経済はと言えば，急減速の後でも，今後 約 ７ % の年率で拡大するものと予測されている。
　ところで，上海の南西に位置する都市，アリババ設立者馬雲の故郷杭州に本社を置くアリババは，特に人気を集める (appealing) 会社である。
　アリババが運営する 淘宝 (Taobao)，天猫 (TMall) および その他のプラットフォームは，中国オンライン･コマースの 凡そ 80 % を占める。中国での買い物客によるオンライン消費は，2011 年から 2015 年までには ３倍に増えると予測されている。しかも，アリババは，オンラインの銀行業務，エンターテインメント および その他のサービスへと拡大しつつある。
　アナリストたちは，株式需要が極めて強く，Facebook が 2012 年に調達した 160 億ドルを越えることもありうると考えている。
　SEC に申請･提出した書類で，アリババは，オンライン および モバイルのコマース事業へのライセンスは，中国市民により 法規制に従うものとして所有されるが，VIE 契約は 株主に対して "実効的支配" を与える ･･･ と説明する。それにも拘わらず，アリババは，彼らが合法的であることを "合意しないこともありうる" と警告する。
　アリババ広報担当の Ms. Florence Shih は，IPO を目前に控えて SEC から "沈黙機関" を要請されていると言い，コメントを控えた。
　投資家たちは，自分たちが期待するよりも少ない支配しか VIE が与えてくれないことを (知ろうとすれば) 知ることができる。･･･ とは，香港の 会社 Mayer Brown JSM の弁護士 Tom Pugh が，今年３月のレポートに書いたことである。そのレポートの中で，Pugh は，中国会社の支配を失った株主たちの例を挙げた。その例では，会社の文書にサインするときに使う印鑑を 設立者が 掴んで離さなかったために，株主たちが設立者をクビにする動きを阻止されてしまった。
　紛争が起きる場合，外国株主たちは，中国の法体系を通して手続きせねばならない。だが，それは "適切でも有効でもなかろう"  と Tom Pugh は書いた。
　2012 年，中国最高人民裁判所は，香港の或るビジネスウーマンによる中国民生銀行への投資に使われた契約を否認した。判決は，"違法な目的を隠匿した" 合意は無効である と述べた。その１年前，或る調停パネルは，シンガポールに本社を置く GigaMedia Ltd. と中国オンライン･ゲーム事業会社とを巻き込んだ VIE 契約を否認した。
　前出の北京大学 Gillis 教授は言う：アリババは，VIE を通じてなされる事業の量を最小限に抑えることにより，問題を避ける最善の努力をしてきたように見える。
　アメリカ SEC に提出された申請書類によると，アリババの昨年の売り上げのうち，その 11.8 % だけが VIE により生成された。残りは，外国株主が直接に所有することが可能な複数の法人に行った (いった)。
　彼らは，インターネット企業の中でも 良い VIE 構造を持っている｡"  ･･･ と Gillis は言う。
　中国を支配する共産党は，昨年，中国の国家支配的経済をもっと生産的にする努力の一環として，オンライン･コマースを外国の競争会社に開くと約束した。この約束は，外国保有禁止も解除されるのではないかとの希望を生んだ。
　"中国がこの問題を解決する望みは多少ある。そして，それは投資家たちにとって良いことだ｡"  と Gillis は言う。 アリババの上場目論見書に付されている構造図 (p.11)

実線は，資本による結びつきを表す。 破線は，契約に依る (資本の裏づけの無い) 結びつきを表す｡ 横に長い破線より上は，中国の外，破線より下は 中国内の法人である。

Alibaba Group Holding Limited は，1999年６月28日に ケイマン島に設立された持ち株会社であり，我々は，中国での事業をその子会社と VIE を通じて行う。 (2) [Taobao (China) Software および Zhejiang Taobao Network への注] ：主として，この２社は，Taobao 市場の営業に関わる。 　Taobao Software は完全外国所有企業，Zhejiang Taobao Network は VIE である (以下 同じ)。[Zhèjiāng province ＝ 浙江省] (3) [Zhejiang Tmall Technology および Zhejiang Tmall Network への注] ：主として，この２社は，Tmall と Juhuasuan の営業に関わる｡ (4) [Hangzhou Alimama Technology および Hangzhou Ali Technology への注] ：主として，この２社は，Alibaba.com, 1688.com および AliExpress の営業に関わる。 (5) [Alibaba (China) Technology および Hangzhou Alibaba Technology への注] ：主として，この２社は，Alimama の営業に関わる｡ (6) [一番右：Alisoft (Shanghai) および Alibaba Cloud Computing への注] ：主として，この２社は，クラウド計算サービスの営業に関わる｡ (7) これらの VIE は，どれも Jack Ma が その 80 % を所有し，Simon Xie が 20 % を所有する｡

形の上では，BAT (百度，アリババ，騰訊) ３社は，いずれも まさに中国企業である：その市場は 中国にある。利用者は 中国にいる。収益は 主に中国から揚がる。CEO は 中国人である。ところが，３社とも外国資本により支配されている。３社とも 外国に上場される。
　たとえば，まもなくアメリカに上場されるアリババは，少なくとも 1,500 億ドルの値打ちがあると評価されている｡ ところが，その筆頭株主は，日本の SoftBank であり，34.4 % を握っている。第２位が Yahoo の 22.6 % であり，中国人設立者馬雲は，わずか 9% 弱である。
　アリババの年間純利益は 49 億ドルを越えたが，その大部分が 海外の投資家に利益を与えた。アメリカでの株式公開が円滑に進むように，アリババは，最近 E-コマース クライエントへの課金を劇的なまでに上げた。さらに アリババは，ハイテク業として，優遇税率を受けている。
　アリババの現状は，中国インターネット業界の 異常な発展の小宇宙である。外国の投資家たちが ３つの巨人に 500 億ドル [ママ] 以下の初期投資をした。だが 現在では，その結果が およそ 5,000 億ドルに達しており，外国ファンドは 4,000 億ドル 以上の付加価値を得た。
　市場原理によれば，これら３巨人が 莫大な利益を海外投資家たちに手渡すのは，必然である。しかし，別の観点から見ると，このことは，なぜ３巨人が外国ファンドにより支配されているかを説明するのだろうか？ なぜ３巨人が海外で上場するかを説明するのだろうか？
　これは，中国人投資家たちが市場に鈍感であり，投資機会に関しては 近視眼的，金儲けを目指しながら，もっと大きな描像を把握する力に欠けていること 等々を浮き彫りにする ･･･ と 中国現代国際関係研究院の 前副院長 王在邦 (Wang Zaibang) が言う。
　中国の優れた企業の収益が外国投資家の手に流れて行くことについては，中国の資本市場の 設計上の欠陥 (design defects) に原因がある ･･･ と専門家たちは言う。
　海外で中国インターネット巨人にまで成長する会社が，その国の国家安全保障に巻き込まれることは避け難い。だが，この問題への反応は，他の国では，これほどまでに劇的ではなかった。仮に，アメリカ最大のインターネット･プラットフォームが [アメリカで発生したのではなく] 中国から来たと仮定しよう。そのとき，アメリカの政治家たちはどう反応するだろうか？ たとえば，中国のテレコム企業 華為技術 は，悪魔のように悪者扱いされ，あらゆる種類の困難に遭遇した。
　中国人資本投資家たちは，戦略的洞察力に欠け，重大な誤りを いままで犯してきた。現在のシステムが この先 どれだけ持続するかは 疑わしい ･･･ と レポートは言う。

　中国 E-コマースの巨人 アリババ集団は，アメリカ規制当局との１ヶ月を掛けた対話を完了せんと目指す中，９月８日の週のはじめに アメリカ IPO を打ち出す計画である ･･･ この取り引きに通じた１人の人が言った。
　その週に IPO を打ち出し，200 億ドル超を調達して 世界最大の IPO にならんかという取り引きがキックオフとなれば，アリババ株式のニューヨークでの売買開始は，早くも ９月18日(木) または 19日(金) になろう ･･･ とその人が言った。
　アリババは，当初，自ら主導権を取って，８月終わりを目指したが，投資家の夏休みにぶつかることと，規制当局 SEC からの認可を確実に保証する必要から，目標期日を９月に繰り延べた。･･･ と この取り引きに通じた複数の人が言った。
　いろいろの計画の中でも，アリババは，SEC からの最終フィードバックを受け取る後まで 打ち上げのタイミングを最終決定するのを待っている。･･･ とそれらの人たちが言った。
　同社と規制当局との対話は 現在も進行中であるが，その過程は 来週 決着がつく (wrap up) と考えられている ･･･ と この取り引きに詳しいその 人 (１人) が言った。SEC は，会社が価格設定をして取り引きを打ち上げる前に，IPO 申請書類を承認せねばならない。
　株式公開は，会社が価格設定することから 先ず始まる。それに 約２週間の "ロードショー" が続き，そこで 大グループの投資家たちとの集会が開かれ，質疑応答のキャッチボールも行われる。ロードショーは，アジア, ヨーロッパ，アメリカで開かれ，香港から始まる ･･･ と この取り引きに詳しい複数の人が これまでに言った｡
　この銘柄は，ニューヨーク証券取引所で，記号 "BABA" により上場される。
　アリババは，この IPO について かなり迅速に動くよう努めてきた。これは，その規模と複雑さとから見れば，注目に値する。アリババは，(現金の山の上に座っている) 他の中国/アメリカ E-コマース企業たちに先んじた状態を維持することを狙って，現在の株主たちと自分自身のために資金調達しようとしている。･･･ と アリババの考え方に詳しい複数の人がこれまでに言った。
　もしも アリババの株式公開が 計画通りに打ち上げとなれば，最初の申請から 規制当局の承認まで 約４ヶ月を要したことになる。これまでのところ，最初の IPO 申請書類は，５回改訂された。法務会社 Wilmer Cutler Pickering Hale & Dorr 合同会社によれば，2007～2013 年の アメリカ IPO は，平均して，最初の申請から承認まで４ヶ月弱を要した。そのうちの或るものは，アリババより小さかったにも拘わらず，完了まで１年弱を要し，ときには 改訂の回数もアリババより多かった。
　アリババは，これまで 申請書を５回改訂したが，その中には，規制当局からの要請に応えるものや投資家の要請に応えるものがいくつかある ･･･ と この取り引きに通じた複数の人が言った。
　それらの変更には，取締役会の過半数を指名する権限を持つパートナーと呼ばれる人たちのグループの如き 異常な会社構造についての追加情報も含まれていた。開示の過程で，アリババは，設立者兼執行会長馬雲を含む 27 人のパートナーの名前を公表した。これらのパートナーたちは，合計 約 15 % のアリババ株を所有する。
　アリババの筆頭株主は，日本のインターネット･テレコム･コングロマリット SoftBank であり，Yahoo が これに次ぐ。
　アリババは また，そのアフィリエイト決済サービス 支付宝 (Alipay) との関係について，これまでよりも詳細を公開した。今週はじめ，アリババは，第２四半期業績報告を公表した。その中には，モバイル機器からの売り上げの付加的詳細が含まれている。投資家たちは，アリババが，スマートフォンやタブレットを通して E-コマースの主役と成れるか，また モバイルでの存在感を積み上げるのに どれだけの金を使っているかに焦点を絞っていると言う。
　中国東方の都市杭州に本社を置くアリババは，淘宝 および 天猫オンライン市場を営業しており，これらは 中国で 数億人の利用者を抱えている。昨年，淘宝と天猫の扱った販売件数は，2.48 億件に達した。これは，Amazon と EBAY の対応する数字を合算したものより大きい。
　過去数年間，アリババは 中国の他のインターネット会社からの 更なる競争に直面している。これには，香港上場の騰訊控股が含まれる。このレースで先頭を取るべく，アリババは，そのサービスを拡大するために，投資と買収を強化している。
　この数ヶ月，アリババは，中国とアメリカの両方で，広汎な事業に投資を行っている。その中には，ウェブ･ブラウザの制作，オンライン･ビデオ，映画制作，モバイル･ゲーム開発 などの企業がある。
　—Juro Osawa contributed to this article.

　騰訊 (Tencent) と 百度 (Baidu) が，金曜日，不動産とエンターテインメントのコングロマリット 大連万達集団 (Dalian Wanda Group) との E-コマース･ジョイント･ベンチャーを発表した。
　この取り引きは，今年 アリババ集団が，多数の百貨店 および ショッピング･モール営業企業たちと作り上げたものに似ている。

騰訊の統率力は，WeChat および QQ プラット フォームで繋がった ソーシャル利用者の 巨大なコミュニティに根ざしている。

　時折 BAT と略称される 百度 (Baidu)，アリババ (Alibaba)，騰訊 (Tencent) は，中国の主力３大インターネット実力者である。百度は, 中国最大の検索エンジン･プロバイダである。騰訊は，ソーシャル･メディアとメッセージングを支配している。アリババは，E-コマースに君臨している。この３社は，どれもが ６億と推定される中国オンライン利用者を手に入れようと，強烈な努力に没頭している。
　Room To Boom (ブームの余地)
　中国は，アメリカの２倍を越えるインターネット利用者を抱え，既にして 世界最大のインターネット市場である。だが，人口全体の比率で見れば，インターネット利用者は 僅かにその 46 % であり，アメリカの 82 % とか 英国の 88 % に比べれば，まだまだ成長の余地がある。
　３社の中で売り上げが最も大きいのは，騰訊である。2013 年の売り上げは 98 億ドルであり，アリババの 85 億ドル，百度の 52 億ドルを上回る。
　いまのところ，どれにとっても，急成長の余地が十分にある。アリババの売り上げは，46 % 上がって，25.4 億ドルになったことが，水曜日に公表された。騰訊は 37 % 増加の 32.1 億ドル，百度は 58.5 % 増加の 19.3 億ドルだった。
　騰訊もアリババも，メディアから大きな注目を浴びている。そのひとつの理由は，どちらも，数億人のインターネット利用者を抱える 大の字に広がった帝国の故である。しかも，アリババは，９月半ば～９月遅くに，Visa をも Facebook をも越えて，アメリカ最大の新記録となる，200 億ドル超を調達するかという IPO を打ち上げると目されている。そこで売り手となる最大の株主の中には，アリババ株 22.4 % を保有する Yahoo がいる。
　株式リサーチ会社 International Strategy & Investment のアナリスト Bill Whyman が言う："中国全土で活動するインターネット企業は 何十もあるが，アリババと騰訊は，最有力の２社である。だが，この２社には, 実は 違いがある：アリババは，売り手と買い手を集めて，E-コマースの周りにコミュニティを建設しようとしているが，騰訊は，ソーシャル･コミュニケーションとゲームの方に ちからを入れている｡"
　Big Asset Grab (大きな資産獲得)
　どちらも 成長への強い欲望という点では共通しており，設立者は，ともに 中国一の富豪に入る。
　金融リサーチ会社 AnalytixInsight の会長 Prakash Hariharan が言う："アリババと騰訊を貫く共通の縦糸は，中国の広大な E-コマース市場へのアクセスを強めたいという欲望である。マネタイズは，大きな資産獲得となる。そこには，スマートフォンの成長が含まれる｡"
　金曜日に発表された 騰訊-百度のジョイント･ベンチャーは，両社をして大連万達の顧客基盤に入り込むことを可能ならしめるだろう。彼らは，E-コマース･サービスを 万達のショッピング･モール，ホテル，リゾートに統合し，さらには決済商品も開発しようと計画している。万達は このベンチャーの 70 % を支配し，騰訊と百度は，それぞれ 15 % を保有する。合わせて，彼らは ビジネス企業に 8.14 億ドルを投資する。
　今年３月，アリババは，中国百貨店営業の银泰商業集団 (Intime Retail Group) の株 35 % を 6.92 億ドルで買収した。このとき アリババは，その E-コマース･プラットフォームと银泰の小売り店たち (retail outlets) とオンライン市場とを結合するやり方を模索するつもりだと言った。
　Acquiring A Rivalry
　過去数年間，アリババと騰訊は，相手のマーケットの ちからを浸食せんと，極めて活発に 合併，買収，ジョイント･ベンチャー設立を行ってきた。
　アリババと騰訊は，似たような時期に始まったが，中国インターネット市場への接近の仕方は，異なっていた。騰訊は，1998 年，オンライン･メッセージング･サービスとして スタートした。他方 アリババは，1999 年，B2B E-コマース･プラットフォームとして スタートした。この両社は 緩やかに拡大し，騰訊は，モバイル ゲーム，インスタント･メッセージング，および ソーシャル･ネットワークで，中国のリーダーとなった。他方 アリババは，IDC のリサーチを引用して，GMV で世界最大のオンライン および モバイル E-コマース企業であると豪語している。
　騰訊の統率力は，WeChat および QQ プラットフォームで繋がった ソーシャル利用者の巨大なコミュニティに根ざしており，騰訊は，ゲーム･プラットフォームをマネタイズするのにも，これを有効利用している。騰訊の QQ メッセージング･サービスは，アクティブ･ユーザ 8.29 億人，WeChat は 4.38 億人を越える。
　騰訊は，2004 年に 香港証券取引所に上場され，アメリカでは 店頭取引 (OTC) されている。第 2 四半期の売り上げの 56 % は，オンライン･ゲームによる。24 % は ソーシャル･ネットワークから，10 % が 広告からとなっている。第２四半期の売り上げの僅か 7 % が，E-コマースによる。とは言え，これこそは，騰訊が 次第にちからを入れている分野である。
　Tencent Orders Stakes
　アリババは，そのソーシャル･メディアでの存在感を拡大するために，ベンチャーに ちからを入れており，騰訊は E-コマースに注力してベンチャーを行っている。
　今年３月，騰訊は，(Amazon に似た事業モデルの) オンライン小売り 京東商城 (JD.com) と戦略的パートナーシップを結んだ。京東商城が ５月22日に IPO を行うと，騰訊は 13 億ドルの直接引受け (private placement) を行ない，京東商城の株価を 20 % 弱上げた。
　更に今年６月，騰訊は，Craigslist に似た 中国のナンバー１オンライン分類広告プロバイダ 58同城 (58.com) の株 19.9 % を 7.36 億ドルで買い付けると発表した。
　京東商城も 58同城も どちらも 騰訊の 重要なモバイル および インターネット利用者基盤に入り込み，売り上げを伸ばす。一方，騰訊は，パートナー会社の E-コマースに関する専門的知見にアクセスできる。
　騰訊は，たとえば，インターネット･セキュリティの 猟豹移動 (Cheetah Mobile) や 不動産情報サイト 楽居控股 (Leju) のような 中国テックの株式も保有している。京東商城，58同城と同様に，これらも 過去１年の間にニューヨークで IPO を行った。
　騰訊の E-コマース･アライアンスは，オンライン決済でも その立場を強め，アリババが保有する市場リーダーである支付宝 (Alipay) に挑む。
　騰訊は，アメリカを本拠地とする Riot Games も所有する。このゲーム会社は，オンライン･ゲーム "League of Legends" のパブリッシャであり，Activision Blizzard の株を持っている。
　アリババの売り上げの 約 90 % は，さまざまの E-コマース･プラットフォーム経由で発生する。第２四半期，アリババの E-コマース･サイトでのアクティブ･バイヤーの数は，2.79 億人であった。これは，2013 年の第２四半期より 51 % 増えた。また，第 2 四半期に処理した GVM は，2,960 億ドルであった。
　アリババは，さらに ソーシャル･ゲームとモバイルに手を伸ばそうと，積極的にアライアンスを求めてきた。その中には，ツイッターに似たサービス 微博 (Weibo) ならびに 中国インターネット TV 企業トップの 優酷土豆 (Youku Tudou) が 含まれる。
　Who Has The Edge ? (優勢なのは誰か？)
　"これらのパートナーシップの多くは，ボルト･オン戦略の性格を帯びている。アリババや騰訊が このようなビジネスに手を出すほどの値打ちはないのだが，それらのマーケットに参入することを可能にする｡"  と，中国に絞った ETF のプロバイダ KraneShares の専務取締役 Brendan Ahern が言った。
　アリババの方が，相手の砦 (とりで) に押し入るのに 苦戦するのは確かだろう ･･･ と Hariharan は考える｡ "騰訊は，中国版の Facebook だ。アリババにとって鍵となる問題は，利用者のうちの Facebook 読者を捉まえられるかどうかだ。E-コマースでは，騰訊の方が優位で，アリババの靴の中に飛び込むだろう｡"

香港取引所。HKEx と略称される。

　アリババの収益が急上昇を見せ，ニューヨーク上場が数週の間に迫ると目される 今, 香港は，漸く 史上最大の IPO で損した (lose out on) 問題について 正式に議論を開始している。
　８月29日(金)，香港取引所 (HKEx) は，重みつき投票権に関する公募意見を求める 108 ページから成る文書を発表した。この投票権は，(アメリカの Facebook や Google のようなテック企業に よく見られる) 多重クラス株式構造を含み，或る株主たちに対しては，投票が問題となる場合に，不釣合いな投票権を与えるものである。
　アリババは，当初，現存のパートナーシップ制のままで，香港上場の許可を求めた。これは，27 人から成る 設立者，経営陣 および その他個人のグループが，会社の取締役の過半数を指名する権力を持つ ･･･ という制度である。香港取引所は，上場規則が根幹とする "１株１票" の原則に基づいて，重みつき投票権を容れる余地は無いとして，その承認を拒んだ。
　株式構造に関して公募コメントを要請した金曜日の発表で，香港取引所の幹部は，この要請が アリババだけに関するものではないと熱心に強調した。
　"この文書を公表するという決定は，個別の会社に関するものではない｡"  と ニュース会見の間ずっと，規制当局のトップであり，香港取引所の上場部門主任を務める David Graham が言い続けた。彼は さらに，２重クラス株式保有などの問題に関する議論は，アリババの IPO 提案より以前から 内部で 行われていると言い足した。
　取引所幹部は，このような株式構造に向けて 香港内部で意見が割れていることを認めつつも，結局のところ，諮問に関する諮問を公表するのみで，保守的な向きに動いている。今回の いわゆる 概念文書 (concept paper) から 11月30日締め切りで 受け取ったフィードバックによって，取引所は，香港での株式市場規制の変更に関する 正式な "公開諮問" を始めるか否かを決定する。フィードバックを分析する過程は，数ヶ月 または １年さえも要するだろう。

Michael Cheng

　大手ファンドや機関投資家が加入している ACGA で 中国と香港をリサーチしているディレクタ Michael Cheng は，重みつき株式構造が アメリカでは 動作して 香港にはうまく適合しない理由を，退屈なほど長々と挙げた。
　"香港には，アメリカのような集団訴訟 (class-action lawsuits) が無い。おまけに，アメリカには，議論の余地が無いほど明らかに，香港より強い法規制と開示体制がある｡" と Cheng は言う。彼のリサーチによれば，ACGAメンバーの 90 % 以上が，このような株式構造に反対している。
　"我々は，明らかに '１株１票" のまさに基本的な価値観 (very core value) を称揚し，擁護せんとしている。だが，それだからと言って，この問題を正当に議論することが 正しくない考えだろうとは言えない｡" と，彼は言い足した。

万達会長 王健林. このベンチャーは，いわゆる O2O (オンライン → オフライン) の E-コマース市場を標的とする。

　中国最大手のショッピング･モール開発 大連万達のこの動きは，ニューヨークで およそ数週間後に 最大新記録の IPO を行うと見られている 中国の最有力 E-コマース企業 アリババ集団を まともに狙ったものと見られる。
　2012 年に アメリカの映画会社 AMC Entertainment に 26 億ドルを投資した大連万達は，百度と騰訊が それぞれ 15 % の株を持ち，万達電子商務公司 (Wanda E-Commerce) と呼ばれる 香港企業の 70% を支配する計画であると説明した。これら３者は，いわゆる O2O ビジネス･ベンチャーと呼ばれる 第１期協力段階では，約 50 億元 (8.11 億ドル) を投資する計画である。
　深圳 (Shenzhen) での 王健林の口頭発表が新浪微博に投稿された書き起こしによると，彼は，O2O が E-コマースでの最大のチャンスであると言った。"中国には真の O2O プラットフォームは 存在しない。この状況では，誰にとっても チャンスは 平等である｡"
　これら３社は，大連万達の全国チェーン 107 モール および 百貨店の買い物客たち (shoppers) をテコにして，百度と騰訊が提供するソーシャル･ネットワーク，決済処理，ならびに 検索のサービスを利用して，何億人もの加入を狙って，クロス･プロモーションを行う計画である。
　アリババも，O2O ベンチャーには 同様の頑張りを見せており，この３月には，中国全土に 36 百貨店とショッピング･センターを営業する 银泰商業集団 (Intime Retail Group) と ７ 億ドル弱で 少数株を取得することで合意した｡
　騰訊は，大連万達との この提携に，その Tenpay オンライン決済ビジネス のみならず 人気の高いモバイル･メッセージング･サービス WeChat の MAU 4.38 億人 へのアクセスも 俎上に乗せた。しばしば 中国版 Google と呼ばれる 百度は，中国でのインターネット検索に その優位性を加える｡
　ショッピング･モール，百貨店，ホテル および 豪華ヨットに加えて，大連万達は，アメリカと中国の両方で，映画事業にも大きく食い込もうとしてきた。昨年９月，コングロマリットの会長である 王健林は，ハリウッド･スター Nicole Kidman, John Travolta, Leonardo DiCaprio，章子怡 (Zhāng Zǐyí) を中国に連れて来て， 80 億ドルもの巨費を投じ，港湾都市 青島 (Qīngdǎo) に一大映画シアター開発を行う計画を発表した。
　1988 年に設立された王健林のコングロマリットは，昨年，3,800 億元の売り上げで，利益が 125 億元と決算報告した。昨年 10 月の Forbes の推計は，王健林を中国最大の 富豪にランクした。ところが，今週の Bloomberg 推計によると，アリババ設立者で会長の馬雲の方が 優った。

　追加された情報 [2Q 決算のみ]は，ポジティブだった。６月四半期の売り上げは，2013 年６月四半期の売り上げより 46.3% 増加した。これは，１つ前の四半期と比べても増加している。
　鍵となるのは，新たなモバイル利用者数である。GMV の 33 % が モバイル機器による購入であり，売り上げの 19.4 % がモバイル機器による。これは前年から大幅増である。
　重大な問題は，いつ IPO の条件を見せてもらえるのか ？
　今朝，私は別記事を投稿して，そこで ウォール街は，これまで９月中頃の IPO をこれまで期待してきたと書いた [訳注：その記事は，慌てて書いたものらしく，たぶん，読むに値しない]。だが，数ヶ月前には，８月の最初の２週間内に IPO があると 誰もが予期していた。
　アリババが 条件 (規模と価格) を いったん 申請してしまえば，並みの IPO でも，ロードショーで人を集めるのに１週間半くらいを要する。だが，これは 並みの IPO ではない。私が当たってみた IPO トレーダーたちの多くは，この公開の規模だけからも (ヨーロッパでのマーケティングも当然あるだろう)，ロードショー完了まで ２～３週間は掛かるだろうとのこと。
　そこで，今週金曜日の終わりに，アリババが申請書を提出すると仮定しよう。金曜日から２週間の時間を与える。がんばって，てんやわんやの (madhouse) ロードショーをその間に完了。これなら, ９月15日の週に たぶん 間に合うだろう ･･･ もしも そこまで 気違いじみた頑張りをすれば。
　もちろん，これは こじつけのように聞こえる。もしも アリババが 条件を来週発表すれば，９月22日以降の週に IPO があることは，ほぼ 確信できる。
　By the way, the Renaissance Capital IPO ETF (IPO) will be the first to own Alibaba because it can add large IPOs on a fast-entry basis. IPOs have been performing well recently, the IPO ETF is at the highest levels since March.

　かの中国 E-コマース怪獣が 水曜日，６月30日に終了した四半期に，その純利益が３倍弱の 20 億ドルとなったことを開示した。売り上げが 25 億ドルなので，収益マージンは，仰天の 80 % となる。
　最新の決算数字から，アリババは，熱烈に期待されている市場デビューで 関心の炎を掻き立て続けることは, 確かだろう。この銘柄の売り出しは，史上最大と目され，おそらく 200 億ドルを調達し，強力な成長セクタとしての 中国インターネット業界の出現の象徴となろう。
　アリババは，早くも火曜日に IPO の価格範囲を発表すると期待されている。･･･ この件をブリーフした複数の人による。そうすると，そこから２週間のロードショーが投資家向けにアジアから始まり，アメリカにやってくるのは，９月８日の週となる。
　アリババは，９月15日の週のいずれかの日に公開の値決めをして取り引きを開始したいと望んでいる。ただし，この情報を伝えた人たちは，アリババの計画が なお変更されるかも知れないと警告した。

アリババの淘宝サイトで販売されるハンドバッグを製造している 中国の職人たち.

　In the meantime, however, Alibaba is hoping that its latest results will whet potential investors’ appetite for growth. Its adjusted earnings before interest, taxes, depreciation and amortization, which excludes some noncash charges and onetime items, rose 41 %, to $1.4 billion.
　Those numbers are impressive, but Alibaba is perhaps more eager to promote its gains in building out its mobile offerings.
　Nearly a third of Alibaba’s gross merchandise volume, or the value of goods sold on Alibaba’s marketplaces, comes from mobile, compared with just 12 % a year ago. And the number of the market operator’s mobile monthly active users rose 15 % over the previous quarter, to 188 million.
　In some ways, the shift represents a lesson learned from the last giant Internet I.P.O., that of Facebook. As the social networking colossus went public in the spring of 2012, analysts began to question whether the company was adequately preparing for the explosion in smartphones and tablets, while investors appeared lukewarm about the stock. After all, at the time of its market debut, the site had only begun to show sponsored posts in users’ mobile news feeds.
　Now mobile ad revenue represents 62 % of its total sales as of the second quarter of this year.

1. ８月27日に 改訂･提出された F-1 で，アリババは，2014 暦年第２四半期の売り上げ 25.4 億ドル (前年比 +45 %)，純利益 19.9 億ドルを開示した (ただし，この純利益は，利息収入と投資収入 11 億ドルにより押し上げられた数字である)。営業利益は 11 億ドル (前年比 +27 %) だった。売り上げの成長率は，第 1 四半期の数字 39 % から加速した。この数字 39 % には，前回 失望した投資家も少なからずいた。
2. 第２四半期のキャッシュ･フローは，17.1 億ドルだった。販売/マーケティング費用は，1.95 億ドル (前年比 +70%)，研究開発費は 3.15 億ドル (+68 %) だった。
3. GMV は 816 億ドル (前四半期比 +17%, 前年比 +45 %，ちなみに第１四半期には 46 % の伸び率だった)。モバイルが GMV の 32.8 % を占めた (第１四半期には 27.4 %)。モバイルの売り上げは，前四半期比で２倍以上増加の ４億ドルとなった。
4. Annual orders +14% Q/Q to 14.5B; annual active buyers +9% to 279M; annual active sellers +11% to 8.5M; mobile monthly active users (MAUs) +15% to 188M.

　同紙は，中国権威筋の慎重な姿勢を，中国のインターネット銀行が営業の実務経験に欠けること ならびに リスク･マネージメントの経験に乏しいことに帰した。
　インターネット銀行を創出するには，政府がまず 法律の枠組みを構築する必要がある。なぜなら，現在の法律と規制は，B&M の銀行だけをカバーしているからである。
　或るインサイダーが言った："政府はインターネット銀行に反対ではないが，急速に発達するオンライン金融サービスに懸念を抱いている｡"  インターネット銀行は，政府が このセクタの法的，規制上の および 可能性の要求を調査し続ける間は 我慢して待たねばならないだろう。
　さらに考える必要があるのは，インターネット銀行と既存の銀行システムとの間の関係， および 既存の銀行に与える影響である ･･･ と複数のインサイダーが言う。
　優柔不断の引き伸ばしは，これまで既に 時間と金を それぞれのペット銀行に注ぎ込んできた アリババと騰訊を大いに失望させた。彼らは，インターネットでのコストの有利から，物理的な支店営業の必要を廃し，これまでの銀行に 一泡吹かせようと (blow out of the water) 躍起になっている。
　とは言え，騰訊は，その営業を金融セクタに拡大するステップを これまでに多少とも踏んだ。中国銀行監督管理委員会 (CBRC) は，従来型の銀行を設立する騰訊の応募を，他２行の応募と共に，７月25日に認可した。それが，深圳 (Shenzhen) の 前海 (Qianhai) 経済特区の Weizhong Bank (英語名称は WeBank) である。
　アリババは，この [普通銀行の免許が降りなかったという] 挫折にもかかわらず。中小 E-コマース事業者向けのオンライン貸し出しサービスを，中国銀行，中国建設銀行，中国商業銀行 および 平安銀行と共同で，７月後半に立ち上げた。
　インサイダーたちは，アリババが オンライン金融に大きく喰い込んだので，グリーンのライトが点けば，直ちにインターネット銀行を設立できる用意がある ･･･ と言った。
　騰訊も また，準備は怠り無い。深圳の前海経済特区に 数多くの E-コマース会社 および 金融会社が設立されていることが，その証拠である。

　アリババを先頭として 乐视 (leTV), Hesui Capital, TCL も加わったこの投資が報道されるや，Bale Media の資産価値は 5 億元 (0.81 億ドル) に急上昇した。
　ところが，上海の日刊紙 每日经济新闻 (National Business Daily) は，この投資を確認しようとしたが，Alibaba も Bale も捕まえることができなかった。
　この他にも，最近 表面化した投資には，モバイル･アプリの Super Curricula がある。この場合には，数千万ドルの投資が Sequoia Capital，联创策源 (Ceyuan Venture Captal) を含むほかの投資家と共同でなされた。Super Curricula の或る首脳は，この投資がなされたことを認め，同社は オンライン教育サービスを主力とする ･･･ と語った。
　インサイダーたちの言によると，オンライン･エンターテインメントと教育は，中国インターネット企業にとって新しい戦場となった。そして，Baidu や Tencent の如き先端企業からも注目を集めているとのこと。
　Founded in September 2011 by Yao Jianjiang, an internet veteran, Bale Media boasts a 60% share in the nation's high-end original cinema/TV market. Yao is confident that the mobile internet content market will expand along with the continued popularity of smartphones, notably indigenous internet-based brands such as Xiaomi, Ali Cloud and Shenda in the nation, National Business Daily said.
　The two cases will further augment Alibaba's presence in the culture/media sector, joining the company's previous investments in Youku Tudo, Wasu and Culture China.
　杭州のスタートアップ企業が開発した Super Curricula は，大学生たちが 地方大学の教育システムに素早くアクセスし，そのコース内容を自分たちのスマートフォンにダウンロードすることを可能ならしめる。このアプリは，1000 万人の契約者を持ち，毎日 このサービスを活発に利用する人は 200 万人を越えるという。
　公開されたデータによれば，2013 年 中国では，およそ 1000 の新規業者があり，数十億元に達する資金が オンライン教育セクタに流入し，オンライン教育契約者数は 6,720 万人となった。一般のオンライン営業と同様に，オンライン教育ウェブサイトは，その収入を主として広告から得る。契約者へのサービスは，一般に無料で提供される。

アリババと广汇汽车のコラボを描いた漫画 (写真/CFP). "拍買" = 競売。

　中古車は，アリババのオンライン取り引きプラットフォーム 淘宝 (Taobao) で競りに掛けられる。CGAS のプロが，オンラインのコンサルタント業務を提供し，ストア内の車の管理を手配し，販売後のサービスを行う ･･･淘宝会長 Zhang Jianfeng が語った。
　消費データはアリババが分析し，融資部門を通じて顧客へのローン提供に利用される ･･･ と Zhang が説明した。
　O2O (オンライン→オフライン) 取り引きは，まず，中国東方の安徽省 (Anhui Province) 内の CGAS の 30 店で開始, 以後 全国 500 店に拡大の予定である。
　中国の中古車は，現在のところ，全自動車取り引き額の 1/4 に過ぎず，2020 年までには 1/2 を占めると予想されている。･･･ 中国自動車ディーラー協会の He Liming による。

　８月15日のアリババの声明によれば，阿里巴巴影業 (Alibaba Film) の財務報告提出の遅延は，会計不正らしきものの調査のためである。投資家たちとアナリストたちは，このできごとがアリババの IPO 計画を脱線させるとは思っていないが，投資家たちは 必ずや ガードを固めるであろう。
　　＜ 以下，既知情報なので，翻訳を省略する ＞

　　　＜ 事実関係は既報であるから省略し，結論部分のみを翻訳します ＞
　阿里巴巴影業の タイミングのまずい開示は，投資家たちに，中国で頻繁に見られる 健全と言うには程遠い (less-than-robust) 企業統治水準を思い出させるし，また，アリババが最近投資した事業について行ったデューディリの程度に疑問を投げ掛ける。さらには，アリババ集団と富豪である馬雲会長をバックにした事業との連携について 疑惑を再点火しよう。とは言え，今年 中国インターネット株に世界中の投資家たちがビッドを寄せる現状から見て，アリババ集団の巨大 IPO そのものへの脅威とはなりそうもない。

山西省太源にある 中国移動のショップ。便宜用 ＝「お徳用」

　2014 年の前半について，中国移動は，売り上げ 324.7 億元 (531.7 億ドル) で前年比 +7.1 % 増加を報告した。このうち，テレコム･サービスによる部分は，年率 +4.7 % の成長で，297.9 億元 (484.7 億ドル) であった ･･･ 上海の每日经济新闻 (National Business Daily) が伝えた。
　しかしながら，純利益は，前年同期比 −8.5 % で 57.7 億元 (93.9 億ドル) に下がった。これで３回連続の前年比減益である。
　中国移動が，前年比純利益減を初めて報告したのは，2013年の最初の９ヶ月であった。２回目の純利益減は，2014 年４月，9.4 % 前年より純減となった時であった。
　この説明として，同社は，たとえば 税金改革やテレコム料金の計算の変更のような 政策を要因として挙げ，それらが会社の収益性低下をもたらしたとしている。
　テレコム業界の或るアナリストは，事業税を付加価値税で置き換えた税金改革が いまや利いており，テレコム営業会社には とりわけ打撃を与えると見られている ･･･ と言明した。従って，中国移動の純利益は，これからも減少を続ける。
　他方，今年７月の時点で，中国移動の利用者は 合計 7.90 億人に 達し，そのうちの 3G 利用者は 2.40 億人, 4G 利用者は 2.044 億人に それぞれ達した。中国移動の 4G 利用者の成長率は，過去２ヶ月にわたって伸びたという。
　６月には，4G 新規利用者が 583 万人増加し，７月には さらに 649 万人の新規利用者が報告されている。
　この急成長は，予想を上回る同社の 4G ネットワーク建設によるものである。
　この財務報告は，中国移動の 410,000 TD-LTE ステーション基地が これまでに サービスに入っており，300 を越える都市をカバーしていることを示している。計画では，本年末までに 500,000 4G ステーション基地の建設を完了し，0.5 億人の 4G 利用者を積み増すことになっている。

　阿里巴巴影業 (Alibaba Pictures) がその財務結果発表を延期するとの 金曜日の開示は，"おそらく コンプライアンスに反する会計業務" と同社が呼び 調査中であるものの，この インターネット企業の IPO 計画を脱線させることは無かろう ･･･ と投資家たちとアナリストたちが言った。ただし，アリババが投資家たちに積極的にご機嫌取りをしているこの時期に，アリババ集団にとって，これは黒い痣 (あざ) である。
　この件に通じた複数の人が早くも９月にあると言う アリババの IPO は，200 億ドル以上を調達しよう ･･･ と銀行家たちが言う。今回の会計問題は，アリババが映画制作会社を８億ドルで 買収する 今年６月前に起こった (当時は，文化中国伝播集団 (ChinaVision Media Group) と呼ばれていた) と見られているものの，インターネット巨人がこの買収取り引きに自ら突っ込んだのかどうかについて，この会計問題は疑念を呼び起こす。
　アリババ株を買おうかどうか検討中との機関 RS Investments のアナリスト Tony Chu が言う："この会計問題は，アリババが 文化中国伝播を買収したとき 十分にデューディリをしたのかどうか疑わせる。"
　中国最大の E-コマース会社 アリババは，巨額の IPO をたくさんの買収で曲芸のように操っているから，
"その経営資源が水増しされた (stretched) ことはありうる｡" ･･･ と Mr. Chu は言った。
　アリババ集団は，声明を発し，"当社は，阿里巴巴影業の新しい経営陣が，以前の文化中国伝播について見いだされた会計上の反コンプライアンスらしきものを徹底審査･矯正するについて，これを完全に支持する｡" ･･･ と述べた。アリババは，文化中国伝播を買収後，その名を阿里巴巴影業に変更した。この買収でアリババに助言した Goldman Sachs は，コメントを控えた。
　阿里巴巴影業を長年監査している Deloitte Touche Tohmatsu は，声明で "我々のクライエントに関連する事項を第３者と議論することは，守秘義務に反する｡" ･･･ と言った。
　アナリスト達の言によると，会計問題が広がらなければ，投資家たちの食欲に影響は無さそうだとのこと。この会社のビジネスは，大黒柱の (mainstay) E-コマース営業に比べて小さいので，たとえ調査結果が阿里巴巴影業の資産償却とかプロジェクト遅延に終わったとしても，アリババ集団の売り上げや収益に 顕著なインパクトを与えることは無かろう ･･･ とは，Forrester Research の Bryan Wang の言である。

次から次へと勢いよく|アリババのトップ５買収 今年始めから，アリババは，IPO を目前に控えて，多くの企業の株を 買い集めている。

　　＜ この辺りから 書き換え部分に転調か ＞ 　とは言え，会計問題が もっと大きな問題に発展しかねないと言う人たちもいる。
　アリババが，中国でたくさんの企業を買収し続けているので，その数が増えれば増えるほど, 中には 経営や会計の基準が低いのも 混じってくるリスクがある ･･･ と 中国を本拠地とするファンド･マネージャが，匿名を条件として言った。
　アリババ集団は，中国オンライン消費における 次の発展市場を捉えんとする中で，さらには アリババと並んで成長著しい騰訊 (Tencent) の如きインターネット企業と対抗して争うべく，今年 １ダースを超える買収を行った。これらの買収には，オンライン動画共有サイト営業の 優酷土豆 (Youku Tudou) 株 16.5 % を 10 億ドル超 から プロのサッカー･チーム ，广州恒大淘宝足球俱乐部 株 50% を 1.95 億ドルまでが含まれる。
　ある種の投資家にとっては，アリババが ライバルに先行しようとマーケティングと買収を急いで，新しいサービスに金を掛ける圧力下にあるとき，アリババの高収益マージン (この３月四半期には 45.3 % であった) が長期的に持続可能かどうかが懸念となる。
　香港の投資家保護運動家 David Webb は，会計問題が，企業統治と少数株主権利という "現実問題の付け足し" に過ぎず，投資家たちがこれによってアリババから遠ざかるとか，株に支払う代金がディスカウントされるといった程度のことを起こすに過ぎないと言う。
　Mr. Webb が懸念を表明したのは，パートナーと呼ばれるグループ (創立者 Jack Ma とその他の経営陣) が過半数の株式を掌握していないにも拘わらず，取締役の過半数を指名できるという統治構造である。
　アリババの映画制作部門の会計問題らしきものは，短期的には，アリババ全体の事業に影響しないだろうが，中国内の 急成長する 映画 および エンターテインメント業界の野心に打撃をあたえるだろう。
　エンターテインメント業界でのアリババの計画は，中国映画スタジオの株式買収から，オリジナル作品のコミッショニング，国内国外の映画の買収まで広範囲に及ぶ。･･･ この件に通じた複数の人による。
　アリババが文化中国伝播を高すぎる値段で買ったと言う投資家もいるが，インターネット巨人アリババは，この映画制作会社を，その映画ライブラリと資金調達プラットフォームとしての見込みから魅力を感じた ･･･ とこの買収取り引きに通じた１人が言った。
　文化中国伝播の株式 60 % を買収後，アリババは，その映画制作スタジオを運営するために，張強 (Zhang Qiang) を含む 新しい経営チームを送り込んだ。なお 張強は，以前，国営の中国電影集団公司 (China Film Group) の主席取締役を務めていた。アリババは，さらに 会長の (オスカー賞作品 "Crouching Tiger, Hidden Dragon" のプロデューサのひとりである) Dong Ping をアリババ最高リスク責任者 Shao Xiaofeng に交代させ，格闘技映画スター 李 連杰 (Jet Li) を独立非常勤取締役として任命した。
　阿里巴巴影業は，金曜日，会計問題を調査している間は，株の取り引きを停止するよう，香港証券取引所に要請した。
　この映画制作会社は，この会計問題らしきものが どこまで遡るかを検討中であり，この問題が過去の財務報告の影響するかどうかも不明である。･･･ 香港証券取引所に同社が提出した文書にそう書かれている。